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万华化学（600309）投资研究报告总结

核心内容概览

• 公司成立于1980年，2001年上市，2013年更名为万华化学集团股份有限公司。
• 公司以MDI为核心，现拥有全球最大的MDI产能180万吨，聚氨酯系列产品是公司主要收入来源。
• 公司实施国际化战略，已在全球多个国家设立子公司，未来有望进入全球化工50强。
• 石化板块和新材料板块成为公司新增长点，推动营收多元化和产业链一体化发展。
• 公司盈利预测显示，2017—2019年EPS分别为3.72、4.23、4.67，对应PE分别为9.18倍、8.07倍、7.30倍，给予“增持”评级。
• 风险提示包括MDI价格大幅下降、石化和新材料板块发展不及预期。

主要观点

□ 不忘初心、携梦前行

• 公司40年发展，MDI产能从1.5万吨/年增长至180万吨/年，成为全球第一。
• 营收从2001年的4.5亿元增长至2016年的300亿元，持续创新高。
• 公司向石化、新材料领域扩展，实施国际化战略，打造全球影响力和竞争力。

□ MDI已成为中流砥柱，中长期依旧精彩

• MDI行业技术壁垒高，新增产能主要由全球龙头扩产或新建，无新进入者。
• 全球MDI需求约600万吨/年，增速约7%，供给需新增40万吨才能满足需求。
• 2017年后，每年有新增产能，但由于利用率提升，实际供给低于预期，全球MDI处于紧平衡状态，价格维持高位。
• 公司是国内MDI最大供应商，2017年MDI价格大幅上涨，推动业绩提升。

□ 石化板块异军突起，未来值得期待

• 烟台基地一期工程于2014年建成，形成异氰酸酯一体化和PO/AE两大项目。
• 石化板块以LPG为核心，构建多个石化产品链，实现上下游一体化发展。
• 石化板块对营收贡献显著，是公司战略转型的重要载体。

□ 精细化工和新材料板块厚积薄发

• 公司构建了聚醚、万华北京、新材料、表面材料、功能化学品五大事业部。
• 2017年上半年营收17.7亿元，占总营收比重7%，未来有望成为业绩增长新引擎。

全球化战略加速推进

• 2013年确立“中国万华向世界万华”、“万华聚氨酯向万华化学”的战略转变。
• 全球布局加速，已在美国、巴西、匈牙利、日本、韩国、印度、土耳其、俄罗斯、迪拜设立子公司。
• 通过收购匈牙利BC公司，积累海外管理经验，提升国际化水平。
• BC公司现已成为万华化学全资子公司，未来可能注入万华化学，解决同业竞争问题。

盈利预测

关键信息

• MDI产能：公司MDI产能达180万吨，全球第一，预计未来将保持高位。
• MDI价格：MDI价格有望保持高位，因全球供给处于紧平衡状态。
• 石化板块：公司通过烟台基地建设，形成LPG为核心的石化产品链。
• 新材料板块：万华已布局TPU、SAP、PC等新材料领域，提升产品多元化。
• 国际化布局：公司已在全球多个地区设立子公司，推动全球化进程。
• BC公司托管：万华实业于2011年收购BC公司，现为全资子公司，未来可能注入万华化学。

未来展望

• 公司将继续以聚氨酯为核心，向石化、新材料领域扩展。
• 通过国际化战略，提升全球影响力和竞争力。
• 石化板块和新材料板块将为公司带来新的增长点。
• 随着国内环保政策的推进，MDI、PO、PC等产品需求有望持续增长。
• 公司具备强大的成本控制能力，为业绩增长提供保障。

风险提示

• MDI价格大幅下降
• 石化和新材料板块发展不及预期