20171207-申万宏源研究_香港_-华润凤凰医疗-01515.HK-彰显协同效应_12页_2mb

中国资源凤凰医疗（1515:HK）总结

核心内容

中国资源凤凰医疗是华润集团旗下的唯一上市医疗服务平台，致力于通过并购和托管实现医院网络的快速扩张。公司充分利用集团资源，尤其是在华润健康集团和华润资本的并购基础上，进一步拓展其医疗服务业务，并通过与华润置地的战略合作，快速布局全科诊所网络。公司目前拥有约11,700张床位，覆盖北京、河北、江苏、广东、安徽、湖北等多个地区，是目前中国最大的医院管理集团之一。

主要观点

• 协同效应显著：公司作为华润集团的重要成员，能够充分发挥与华润健康集团、华润资本及华润置地的协同效应，加速医院网络扩张和诊所布局。
• 执行力强：管理层展现出强大的执行力，已与多家医院达成具有法律约束力的协议，并计划在2017年内完成相关交易。此外，公司还计划推出股权激励计划，以增强管理层与股东利益的一致性。
• 政策红利：国务院发布的政策鼓励国企参与医疗改革，为公司带来巨大的扩张机遇。公司预计每年新增2,000-3,000张床位，重点聚焦优质项目，注重投资回报。
• 盈利预期：公司核心净利润预计在2017年增长60%，2018年增长25%，2019年增长22%。稀释每股收益（EPS）从2017年的0.41元降至2018年的0.39元（下降5%），但2019年将上调至0.47元（增长21%）。
• 估值与评级：我们维持目标价为13.0港币，对应2018年28倍市盈率（PE），较当前股价有41%的上涨空间。公司是我们目前首推的标的。

关键信息

并购与托管进展

• 2016年2月：华润健康集团获得大理州人民医院（三甲，1600张床位）和大理州妇幼保健院（二乙，163张床位）的托管权益。
• 2017年6月：华润健康集团获得临淄区人民医院（三乙，1200张床位）的托管权益，并建设临淄区医疗中心（1500张床位）。
• 2017年10月：华润资本（公司兄弟公司）收购晋城大医院（三甲，1500张床位）。
• 2017年9月：公司与滨州市中心医院签订具有法律约束力的IOT条款，预计2018年贡献约4亿元净利润。
• 2017年9月：公司与广西来宾市政府签订非约束性协议，计划收购来宾市人民医院（三级，1095张床位）、兴宾区八一医院（二级，165张床位）和迁江镇中心卫生院（一级，98张床位）。

战略合作

• 与华润置地合作：公司与华润置地签订战略合作协议，计划在华润置地的楼盘中开设全科诊所（UCCs），预计未来三年至五年内将诊所数量从100家增至300-500家，成为国内最大的连锁诊所运营商。
• 医院网络扩张：公司预计未来每年新增2,000-3,000张床位，通过并购和托管实现医院网络的快速扩张。

财务表现

• 收入：预计2017年为1826.29亿元，2018年为2081.79亿元，2019年为2340.62亿元，同比增长分别为19.15%、13.99%、12.43%。
• 净利润：预计2017年为529.41亿元，2018年为502.09亿元，2019年为613.48亿元，同比增长分别为60%、25%、22%。
• 每股收益：预计2017年为0.41元，2018年为0.39元（下降5%），2019年为0.47元（增长21%）。
• 市盈率（PE）：预计2017年为19.11倍，2018年为20.15倍，2019年为16.49倍。
• 市净率（PB）：预计2017年为1.31倍，2018年为1.75倍，2019年为1.63倍。
• EV/EBITDA：预计2017年为17.42倍，2018年为14.68倍，2019年为12.20倍。

风险提示

• 政策风险：零加价政策可能对公司2017年利润产生负面影响，但预计2018年起将恢复正常的有机增长。
• 市场风险：医院网络扩张速度可能低于预期，从而影响利润增长。

估值分析

• 目标价：维持13.0港币，对应2018年28倍市盈率，较当前股价有41%的上涨空间。
• 历史估值：公司当前市盈率（20x 18E PE）低于其IPO以来的历史平均，预计随着更多并购完成，估值有望上调。

财务数据摘要

风险与机遇

• 机遇：政策支持、集团协同效应、强大的执行力。
• 风险：零加价政策可能带来的短期利润压力、医院网络扩张速度不及预期。

结论

公司凭借华润集团的强大资源和执行力，有望在未来几年实现医院网络的快速扩张，同时通过诊所布局提升整体盈利能力和市场占有率。我们维持买入评级，目标价为13.0港币，预计未来三年内将实现显著增长。