宏观经济专题：经济的高点，或已出现-20210201-开源证券-12页_570kb

宏观经济总结：产需双双回落，景气高点或已出现

核心内容

2021年1月，中国宏观经济表现出明显回落迹象，制造业PMI、工业增加值等关键指标均出现超季节性下降，表明经济景气的高点可能已出现。与此同时，内需修复的三大主线逻辑（地产链、汽车链、部分基建链）也已走弱，而制造业投资的弹性在政策“退潮”和外需减弱背景下不宜高估。此外，春节就地过年政策对经济活动的影响仍存在不确定性，需进一步观察。

主要观点

1. PMI高位回落，景气高点或已出现

• 制造业PMI：2021年1月制造业PMI为 51.3%，较上月下降 0.6个百分点，降幅超季节性。
• 产需指标：生产指数、新订单指数和新出口订单指数分别下降 0.7、1.3、1.1个百分点，表明产需同步回落。
• 库存与价格：产成品库存指数上升 2.8个百分点，接近2020年疫情期间水平，而出厂价格和原料价格由涨转跌，显示需求边际减弱。
• 服务业与建筑业：服务业PMI为 51.1%，创历史次低；建筑业PMI为 60%，但新订单和预期指数大幅下滑。

2. 内需三大逻辑走弱

• 地产链：2020年下半年，房地产调控政策收紧，房企拿地快速回落，12月同比负增；居民中长期贷款也降至2019年同期水平。
• 汽车链：汽车消费和生产自2020年8月起持续回落，12月汽车销售增速较年中高点下滑 5.9个百分点，乘用车拖累总体销售加速回落。
• 基建链：基建投资增速从2020年5月的 10.9% 趋势性回落，至12月为 4.2%；铁路、公路等政府主导的投资已出现负增长。

3. 高频数据反映经济景气回落

• 工业品需求：高炉开工率、钢材表观消费量、水泥出货率等指标均低于往年农历同期水平。
• 运输指标：全国整车货运流量、物流园区货物吞吐量等在1月下旬下降超 10%；国际海运价格如BDI和出口集装箱运价指数也出现回落。
• 价格趋势：钢铁、煤炭、水泥、玻璃等内需相关大宗商品价格总体回落。

4. 春节政策对经济扰动仍需观察

• 返乡政策：部分人员提前返乡，对节前生产形成拖累；而就地过年可能对生产形成支撑。
• 复工延迟：历史数据显示，春节假期结束后，生产通常需要2周左右修复，但疫情防控可能进一步推迟复工。
• 影响不确定：春节政策对经济的实际扰动仍需进一步跟踪。

关键信息

• PMI数据：2021年1月制造业PMI为 51.3%，较上月下降 0.6个百分点，生产指数和新订单指数同步回落。
• 库存累积：1月产成品库存指数上升 2.8个百分点，接近疫情期水平，表明制造业正在加速累库。
• 政策退潮：2020年稳增长政策对经济的刺激作用减弱，房地产、汽车、基建等三大链条景气回落。
• 高频指标：高炉开工率、钢材表观消费量、水泥出货率等指标均低于往年同期水平；全国整车货运流量和物流园区货物吞吐量下降超 10%。
• 价格回落：钢铁、煤炭、水泥、玻璃等内需相关大宗商品价格年初以来普遍回落。
• 春节影响：就地过年和返乡政策对经济扰动存在不确定性，具体影响仍需观察。

风险提示

• 海内外宏观经济或监管政策可能出现超预期变化，影响经济走势和市场预期。

分析师信息

• 赵伟（分析师）
  邮箱：zhaowei1@kysec.cn
  证书编号：S0790520060002

• 段玉柱（联系人）
  邮箱：duanyuzhu@kysec.cn
  证书编号：S0790120070013

附件信息

• 图表目录：包含27张图表，涵盖PMI、工业增加值、库存、价格、运输数据、春节返乡影响等。
• 研究报告：《宏观经济点评-产需双双回落，景气高点已现》《宏观经济专题-流动性“变盘”，这次不一样》《宏观经济专题-拔开流动性紧张的“迷雾”》等。
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总结

2021年1月，中国经济呈现出产需同步回落的迹象，制造业PMI和工业增加值等指标均出现超季节性下降。内需修复的三大逻辑（地产链、汽车链、部分基建链）已逐步走弱，制造业投资的弹性也因政策退潮和外需减弱而受限。高频数据进一步印证了经济景气的回落，如工业品需求、运输指标等均低于往年水平。春节政策对经济的影响仍存在不确定性，需进一步跟踪观察。风险提示包括海内外宏观经济或监管政策的超预期变化。