专题报告：近期华融系债券价格波动事件点评-20210412-兴业研究-14页_708kb

华融系债券价格波动事件总结

核心内容

2021年4月1日，中国华融因延迟发布2020年度报告，引发市场对华融系债券的抛售，导致债券价格出现较大波动。截至2021年4月9日，中国华融合并口径境内债券余额约2245亿元，境外债余额约233亿美元，整体债券规模较大。华融系债券发行主体主要分为三类：不良资产处置业务、金融牌照业务和影子银行业务。

主要观点

信用基本面分析

• 中国华融本部：以不良资产处置为主，整体资产质量较稳定，信用风险可控。
• 华融湘江银行：信贷资产质量尚可，非标投资集中于湖南省内基建项目，整体资产质量良好，负债结构稳定，预计未来信用状况将维持稳定。
• 华融证券：前期发展激进，杠杆率偏高，2018年后开始压缩自营及信用业务规模，信用风险逐步暴露，未来可能继续有信用风险。
• 华融租赁：盈利状况稳定，虽然关注类资产和不良资产占比偏高，但受中国华融资产压降影响较小，资产负债规模稳定扩张，盈利能力尚可。
• 华融融德：主要投资房地产领域，项目风险持续暴露，逾期涉诉金额较大，偿付能力偏弱。
• 华融晋商：资产质量偏弱，但2019年获得增资后，中国华融持股比例由51%降至48.88%，未来山西省对其信用影响可能超过中国华融。
• 华融国际：作为离岸投融资平台，存在公司治理问题，2018年净利润亏损72.64亿元，资产负债率高达91%，未来资产质量问题可能加速暴露，债务偿付能力较弱。

债券发行结构

• 境内债券以中国华融本部、华融湘江银行、华融证券、华融租赁、华融融德、华融晋商、华融实业为主要发行主体。
• 境外美元债主要以华融金融股份有限公司为发行主体，华融国际提供担保，中国华融仅提供维好协议，当前美元债余额为212.93亿美元。
• 华融国际的债务偿付能力偏弱，未来债券偿付将考验维好协议的法律效力。

关键信息

• 债券规模：境内约2245亿元，境外约233亿美元。
• 发行主体分类：
  • 不良资产处置：中国华融本部
  • 金融牌照业务：华融湘江银行、华融证券、华融租赁
  • 影子银行业务：华融融德、华融晋商、华融国际
• 华融国际：为最大离岸投融资平台，2018年资产负债率91%，净利润亏损72.64亿元，存在公司治理问题。
• 华融证券：2018年后开始降杠杆，净利润大幅下降。
• 华融融德：项目集中于房地产，客户集中度高，存在较大回款风险。
• 华融晋商：资产质量偏弱，盈利波动大，依赖外部流动性。

结构清晰总结

债券概况

• 境内债券：总额约2245亿元，涉及多个子公司及业务板块。
• 境外债券：总额约233亿美元，以华融金融股份有限公司为发行主体，华融国际提供担保，中国华融提供维好协议。
• 债券类型：包括金融债、二级资本债、ABS、短期融资券、定向工具、美元债等。

信用风险分析

• 不良资产处置主体：风险最低，资产质量较稳定。
• 金融牌照业务主体：风险次之，整体资产质量良好，但部分子公司存在信用风险暴露。
• 影子银行业务主体：风险最高，尤其是华融国际，资产负债率高，资产质量差，存在较大偿付压力。

未来展望

• 随着中国华融回归不良资产处置主业，预计将加速剥离非主业子公司。
• 华融国际的资产质量问题可能在未来加速暴露，其杠杆率高，偿付能力弱，对美元债偿付构成潜在风险。
• 维好协议在华融国际美元债偿付中将发挥关键作用，法律效力将受到考验。

附录

• 联系方式：兴业研究信用研究委员会成员及联系方式详见原文。
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