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报告摘要

总结：万达商业（3699:HK）2015年业绩及投资分析

核心内容

万达商业（3699:HK）作为中国最大的商业地产运营商，在2015年实现了营业收入和核心净利润的同比增长，尽管部分指标略低于预期。公司维持了其在商业地产领域的领先地位，并通过战略调整和融资优化，为未来增长奠定了基础。

主要观点

业绩表现
万达商业在2015年实现营业收入增长15%至1,240亿元人民币，核心净利润增长15%至170亿元人民币，略低于市场预期，主要受减值准备影响。
- 收入结构：物业销售收入占比最大，达1,030亿元（+12% YoY），物业租赁收入为136亿元（+31% YoY），酒店管理收入为50亿元（+24% YoY）。
- 毛利率：综合毛利率小幅下滑至40.6%，但物业销售毛利率仍高于行业平均水平，物业租赁和酒店管理毛利率略有下降。
租赁空间调整
- 万达在2015年新开业26家购物中心，总可租赁面积增加23%至1,400万平米，全国购物中心总数达到133家。
- 平均出租率从99.3%下降至96.37%，但租金上涨8.6%至97.6元/平米/月，公司表示大规模调整将在2016年中期接近尾声，出租率将回升。
战略转型
- 万达在2015年初宣布从重资产向轻资产模式转型，2016年合约销售目标下调40%至1,000亿元，与战略转型一致。
- 土地购置占比下降至14%（2015年），低于2011-2014年的平均20%，表明转型进程。
财务状况
- 公司总利息负债保持稳定，约为1,860亿元人民币，平均融资成本下降至6.73%。
- 现金从2014年的约930亿元减少至730亿元，净负债权益比从57%升至61%。
- 公司拥有约160亿元人民币未结算销售收入，预计至少到2018年物业销售收入不会大幅下降。
投资建议
- 保持“买入”评级，基于公司充足的资源储备和低成本融资渠道。
- 调整2016年和2017年的每股净利预测，分别下调至5.10元和6.19元，但同比增长仍保持在36%和21%。
- 每股净资产值从92港元下调至88港元，目标价从64.4港元下调至52.8港元，目前股价仍有40%的上行空间。

关键信息

市场数据
- 2016年3月24日收盘价为37.8港元，目标价为52.8港元。
- 市场资本（US$m）为22,080，港股市场资本为171,119港元。
- 52周最高价/最低价为78.00港元/31.10港元。
财务指标
- 核心每股净利（Core EPS）：2015年为3.76元，2016E为5.10元，2017E为6.19元，2018E为6.21元。
- 每股净资产（NAV）：2015年为88港元，目标NAV折价从30%扩大至40%。
- 市盈率（PE）：2015年为8.0倍，2016E为5.9倍，2017E为4.8倍。
- 市净率（PB）：2015年为0.7倍，2016E为0.6倍，2017E为0.5倍。
融资优化
- 公司成功发行了15亿元人民币的低息企业债，平均融资成本降至6.73%。
- 公司计划在A股市场上市，若获批，将发行25亿A股，募集12亿元人民币，王健林及其家族将仍持有约50%的股份。
图表说明
- 提供了多个图表，包括收入结构、毛利率趋势、租金增长、财务数据对比等，以支持分析结论。