【基金专题报告】基金收益分解及其衍生指标应用（一）：基于选股alpha的选基策略-20200616-华创证券-17页_1mb

报告摘要

基金专题报告总结

核心内容

本报告围绕基于基金净值的收益分解模型与基于选股 alpha 的选基策略展开，旨在通过分析基金风格及超额收益来源，构建具有较高超额收益潜力的基金组合策略。

主要观点

基金风格分析：通过RBSA（Return Based Style Analysis）模型，将基金收益分解为选股 alpha与风格 alpha，其中选股 alpha 表示基金经理选股能力带来的超额收益，风格 alpha 表示基金在不同风格资产上的配置收益。
风格迁移与市场环境影响：主动股混基金在2013至2016年以小盘成长风格为主，2017年后逐渐偏向大盘成长，2019年下半年科技股行情带动小盘成长风格回升，2020年二季度消费医药风格强势。
选股 alpha 的延续性：基金经理未更换的前提下，高且稳定的选股 alpha 具有较好的延续性。两年考察期比一年或三年更适合作为选股 alpha 的评估周期，但根据市场环境灵活选择一年或两年考察期可进一步提升策略效果。
组合构建建议：在大小盘风格类别下各选3只基金，形成6只基金的组合，可有效实现风格均衡，提高组合的稳定性与超额收益潜力。

关键信息

一、基于净值的基金收益分解模型

模型原理：采用多元线性回归方法，将基金收益率分解为风格收益（由风格指数收益率加权）与选股 alpha（剥离风格后的超额收益）。
公式表示：
$$
R_{t} = \sum_{i=1}^{5} \beta_{it} X_{it} + \varepsilon_{t}
$$
$$
\hat{\text{基金风格收益}}t = \sum{i=1}^{5} \hat{\beta}{it} X{it}
$$
$$
A = R_t - \text{基金风格收益}_t \quad (\text{选股 alpha})
$$
$$
S = \text{基金风格收益}_t - \text{基准指数收益}_t \quad (\text{风格 alpha})
$$
风格指数选择：使用巨潮风格指数（大盘成长、大盘价值、小盘成长、小盘价值）与宽基指数（沪深300、中证500、创业板）进行分析。
现金收益率：以1年期 Shibor 作为现金资产的收益率基准。

二、基于选股 alpha 的选基策略

策略目标：通过筛选高且稳定的选股 alpha 基金，构建组合以实现超额收益。
策略步骤：
1. 备选基金池构建：筛选成立满两年以上、未更换基金经理的普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金。
2. 风格分类：根据风格指数回归结果，将基金分为大盘风格与小盘风格。
3. 筛选条件：剔除月度选股 alpha 正收益概率低于60%的基金。
4. 组合构建：在大小盘风格类别下，各选3只排名靠前的基金，组成6只基金的组合。
策略效果：
- 固定考察期（两年）下，组合费前年化收益为23.16%，费后年化收益为21.65%，显著优于偏股混合基金指数（12.87%）与万得全A（10.15%）。
- 可变考察期（两年与一年交替）下，组合费前年化收益为26.93%，费后年化收益为24.98%，效果更优。
- 2019年超额收益显著，2016年后表现突出，但2014年出现跑输万得全A的情况。

三、市场风格与基金表现

市场风格变化：2013-2016年市场偏小盘成长风格，2017年后转向大盘成长，2019年科技股行情带动小盘成长风格回升。
基金风格与超额收益：基金风格偏好与市场趋势密切相关，风格 alpha 与市场基准指数相关，而选股 alpha 则与基金经理能力直接相关。
基金经理影响：基金经理更换后，选股 alpha 的延续性显著下降，说明基金经理能力对基金表现有重要影响。

四、关键策略要素

调仓频率：季末调仓，保持组合灵活性。
考察期限：固定两年考察期为常规选择，但根据市场环境可灵活调整为一年。
基金数量：建议持有6只基金，实现风格均衡。
调仓费用：设为0.7%（含申购费与赎回费）。

五、数据支持与回测结果

回测区间：2012年9月28日至2020年6月12日。
固定考察期表现：
- 费前年化收益23.16%，季度换手平均48%。
- 相对偏股混合基金指数，年度超额收益均值10.52%。
- 相对万得全A，年度超额收益均值12.97%。
可变考察期表现：
- 费前年化收益26.93%，季度换手平均61%。
- 相对偏股混合基金指数，年度超额收益均值14.95%。
- 相对万得全A，年度超额收益均值17.39%。

六、风险提示

本报告基于历史数据回测，不构成投资建议。
市场风格与基金经理变动可能影响策略效果。
投资需注意市场波动与风险，投资有风险，入市需谨慎。

总结

本报告通过基于基金净值的收益分解模型，揭示了基金超额收益的来源，并提出了基于选股 alpha 的选基策略。该策略在保证组合风格均衡的前提下，选择具有高且稳定选股 alpha 的基金，能够有效提升组合的超额收益能力。固定两年考察期与可变考察期策略均表现出良好效果，其中可变考察期策略在回测中表现更优。基金经理更换对选股 alpha 延续性有显著影响，因此策略中强调基金经理稳定性。

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