20160823-中国银河-ST生化-000403.SZ-深度报告_被低估的快速发展的血液制品龙头企业_27页_2mb

ST生化（000403.SZ）深度研究报告总结

行业概览

行业景气度

• 血液制品行业全球增速高于制药行业，年复合增长率约为9%。
• 血液制品是关系国计民生的战略性行业，国内采浆量不足，供需矛盾将持续存在。
• 药品最高零售价管制取消，血制品受益于价格提升，进入“量价齐升”的高景气阶段。

行业特点

• 血液制品的提取能力直接影响企业盈利水平。
• 国内仅能生产11种血制品，而国外可生产20多种。
• 血制品的适应症不断扩展，推动市场需求增长。

公司概况

核心资产

• 广东双林是公司核心盈利资产，年采浆量约300吨，是行业内领先的血液制品企业。
• 广东双林拥有13个浆站，其中5个成熟，其余处于建设或申请阶段，预计未来采浆量将突破1000吨。

历史沿革

• 公司前身是“三九宜工生化”，2007年暂停上市，2013年恢复上市。
• 通过一系列资产置换和债务重组，公司逐步剥离非核心资产，聚焦血液制品业务。

盈利预测与估值

盈利预测

• 2016-2018年，公司预计实现净利润分别为1.25亿元、2.02亿元、3.35亿元，对应EPS分别为0.46元、0.74元、1.23元。
• 广东双林预计2016-2018年净利润分别为1.7亿元、2.4亿元、3.38亿元，吨浆净利润分别为55万元、60万元、65万元。

估值分析

• 公司吨浆市值为3370万元，远低于华兰生物（4979万元）、博雅生物（10508万元）和上海莱士（12914万元）。
• 公司的估值严重低估，具备较大的投资潜力。

行业竞争与产品结构

行业竞争

• 血液制品行业集中度较高，主要企业包括华兰生物、上海莱士、博雅生物等。
• 广东双林在狂犬病人免疫球蛋白市场占有率全国第一，其他品种也位居前列。

产品结构

• 主要产品包括人血白蛋白、人免疫球蛋白、静注人免疫球蛋白、狂犬病人免疫球蛋白、破伤风人免疫球蛋白和乙肝人免疫球蛋白等。
• 正在研发的高附加值产品包括凝血因子VIII、纤维蛋白原、纤维蛋白胶等。

资产结构与剥离进展

资产剥离

• 公司计划出售金兴大酒店资产，预计带来约1.1亿元收入，有助于偿债和改善现金流。
• 电厂剥离计划于年底完成，将为公司带来额外收入。

债务与诉讼

• 公司涉及多项债务和诉讼，但大部分已通过和解或由控股股东承担。
• 信达资产的债务问题已通过非公开发行股票方案解决，风险可控。

公司治理进展

债务重组

• 公司与信达资产签订《债务重组合同》，承诺自筹1亿元偿还债务，并通过定向增发股票进行补偿。
• 债务重组持续推进，有望解决公司历史遗留问题。

诉讼进展

• 多数诉讼已达成和解或由控股股东承担。
• 剩余诉讼案件正在积极解决，对公司经营影响有限。

投资建议

核心观点

• 公司是血液制品行业中采浆能力提升潜力最大的企业之一。
• 血液制品行业景气度持续提升，公司盈利前景良好。
• 公司吨浆市值严重低于行业平均水平，具备投资价值。

评级与催化剂

• 给予“推荐”评级。
• 股价表现的催化剂包括：新浆站获批、债务重组完成、电厂剥离、摘帽等。

风险提示

• 浆站开拓进度低于预期。
• 债务重组进度低于预期。

附录

• 公司财务指标显示，资产负债率逐年下降，盈利能力逐步改善。
• 公司未来增长主要依赖于浆站数量的快速增加和新产品的获批。