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2018年中期中资地产股分析报告总结

核心内容概览

本报告对2018年中期（1H18E）中资地产股的表现进行了分析，涵盖收入增长、核心净利润增长、毛利率恢复、净权益负债率变化、合约销售额、土地购置等关键指标。报告指出，尽管部分企业表现强劲，但整个房地产行业仍面临政策调控、融资限制及市场需求不确定性等挑战，因此维持对房地产板块的**Underweight（低配）**评级。

主要观点

• 收入与利润增长：预计10家中资地产股在2018年中期的平均收入增长为20% YoY，核心净利润增长为25% YoY。尽管有人民币贬值导致的汇兑损失，但多数公司毛利率有所改善，使得核心净利润增速略高于收入增速。
• 毛利率恢复：平均毛利率预计提升1.5个百分点至约30%，较2017年同期有所改善。华润置地、龙湖、合景泰富和融创中国预计将显著提升毛利率。
• 净权益负债率上升：预计中期净权益负债率从2017年末的73%上升至77%，整体行业仍处于加杠杆趋势。保利置业、禹洲、旭辉、远洋和合景泰富的负债率较高，而碧桂园、中海外、华润置地和中海外的负债率则相对较低。
• 合约销售额增长：整体合约销售额同比增长40%，但部分公司表现不及平均，如中海外（+18% YoY）、保利置业（+9% YoY）、龙湖（+5% YoY）和禹洲（持平）。合景泰富、融创中国和世茂位列前三，分别增长82%、76%和60% YoY。
• 土地购置增长：土地支出同比增长15%，其中华润置地、旭辉和世茂增长显著，分别为87%、58%和33% YoY。土地成本与合约销售额的比例在2018年中期降至约50%，但部分公司仍高于行业平均水平。
• 估值与评级：房地产板块目前折价约40%至净资产值（NAV），市净率（PB）为1.1倍，市盈率（PE）为6.6倍。报告建议增持华润置地、龙湖地产和旭辉控股，同时谨慎对待中海外、碧桂园、世茂和合景泰富。
• 政策影响：房地产调控持续升级，政策不确定性仍存在，特别是房产税的进展可能对市场信心产生影响。

关键信息

收入与利润增长

• 平均收入增长：20% YoY
• 平均核心净利润增长：25% YoY
• 个别公司表现：
  • Outperform：华润置地（>50% YoY）、旭辉（c.45% YoY）、碧桂园（c.40% YoY）、龙湖（c.25% YoY）
  • Hold：世茂（c.20% YoY）、合景泰富（c.10% YoY）、中海外（c.0-10% YoY）
  • Decline：远洋集团、保利置业（个位数下滑）
  • 扭亏为盈：融创中国（已发盈喜）

毛利率恢复

• 平均毛利率：30%（预计1H18E），较2017年同期上升1.5个百分点
• 个别公司毛利率：
  • 最高：华润置地（约40%）
  • 次高：龙湖（35-40%）、合景泰富（30-35%）
  • 平均：世茂、禹洲、中海外（约30%）
  • 最低：碧桂园、旭辉、保利置业、远洋（约25%）

净权益负债率

• 平均净权益负债率：77%（预计1H18E），较2017年末上升4个百分点
• 个别公司负债率：
  • 最高：保利置业（80-90%）
  • 次高：禹洲、旭辉、远洋、合景泰富（70-80%）
  • 较低：碧桂园、中海外、华润置地、中海外（65%、56%、42%、35%）

合约销售额

• 平均增长：40% YoY
• 个别公司表现：
  • Outperform：合景泰富（+82% YoY）、融创中国（+76% YoY）、世茂（+60% YoY）
  • Hold：中海外、保利置业、龙湖、禹洲
  • 低于平均：中海外（+18% YoY）、保利置业（+9% YoY）、龙湖（+5% YoY）、禹洲（持平）

土地购置

• 土地支出总额：约3840亿元（+15% YoY）
• 个别公司表现：
  • 增长显著：华润置地（+87% YoY）、旭辉（+58% YoY）、世茂（+33% YoY）
  • 增长较低：龙湖、中海外、禹洲（+10-20% YoY）
  • 持平或下降：碧桂园、远洋、保利置业、合景泰富、KWG

总结

尽管部分中资地产股在2018年中期表现优于行业平均水平，但整体房地产行业仍面临多重挑战，包括政策调控、融资收紧和市场需求的不确定性。因此，报告维持对房地产板块的Underweight评级，并建议关注华润置地、龙湖地产和旭辉控股等具备良好增长和风险回报比的公司，同时对中海外、碧桂园、世茂和合景泰富等表现不佳或可能面临销售放缓的公司保持谨慎。