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黄金投资（一）：框架构建与策略初探

核心内容概览

黄金兼具自然特征与经济特征，具有商品与金融双重属性。其商品属性决定了价格的基石，而金融属性则成为影响金价的核心因素。黄金的金融属性包括货币属性、投资属性和避险属性，其中投资属性和避险属性在近年经济波动中表现突出，成为推动金价的重要因素。

黄金的供给主要依赖金矿开采，尽管全球黄金储量丰富，但可供开采量稀少，且近年来小幅下滑。需求端中，投资需求占比逐年增加，成为影响金价变化的关键因素。黄金ETF持仓量、CFTC净多头数据等指标在金价判断中作用显著。

主要观点

• 黄金的双重属性：黄金既是具有使用价值的商品，也是一种金融资产，具备货币、投资与避险属性。
• 金价与供需关系：黄金价格虽然与供需关系有关，但并非完全由其决定，投资需求的波动对金价影响更大。
• 投资需求的重要性：黄金ETF、金条金币等投资需求是金价变化的重要驱动力，其中黄金ETF的波动性最强，对金价影响最大。
• 黄金价格分析框架：构建了包含TIPS Yield、ETF持仓量、CFTC净多头数据、中印金饰消费、央行购金行为、美元因素、事件型因素等在内的分析框架，以期更全面把握金价走势。
• 投资策略建议：金价长期上行趋势不变，但短期走势受经济修复和政策变化影响，建议在中印金饰消费稳定、央行购金行为无明显变化的前提下，依据ETF持仓量和CFTC净多头数据判断金价，进行多空头交易。若二者背离，应及时调整策略。

关键信息

• 黄金的供给结构：金矿产量占总供应的73.99%，是主要供应来源。
• 需求结构变化：2020年黄金总需求为3731.6吨，其中投资需求占比最高，达47.5%；金饰需求占比37.5%，央行储备需求占比21%。
• 黄金ETF与金价关系：黄金ETF持仓量对金价影响显著，且波动性强，是金价判断的重要指标。
• 央行购金行为：2008年后各国央行购金行为明显增加，黄金储备成为重要的资产配置工具。
• 金价走势分析：黄金价格走势受宏观经济、货币政策、事件型风险等因素影响，呈现震荡格局，中性偏空。

相关性指标

• TIPS Yield：反映实际利率变化，对金价判断高频有效。
• ETF持仓量：尤其SPDR Gold Trust，是金价的重要参考指标。
• CFTC净多头数据：与ETF持仓同向变化，有助于提高金价判断的准确性。
• 中印金饰消费：反映市场对黄金的实物需求，是金价的重要驱动因素之一。
• 央行购金行为：作为长期稳定因素，对金价有支撑或抑制作用。
• 美元因素：美元走弱时，金价通常上涨。
• 事件型因素：如地缘政治、公共卫生事件等，会显著影响金价。

风险提示

• 相关性指标失效的风险；
• 疫情传播超预期的风险；
• 政策超预期变化的风险。

策略初探

• 长期趋势：黄金价格长期上行，但受利率、通胀和政策影响，存在波动；
• 中期判断：若经济数据与2013年缩减QE前相似，金价将出现较大调整，建议关注Taper信号；
• 短期策略：金价震荡为主，建议结合ETF持仓量与CFTC净多头数据判断，若二者同涨或同跌可强化金价判断逻辑，若背离则需及时调整。

市场数据

• 上证综指: 3,607.0922
• 深圳成指: 14,258.1299
• 沪深 300: 4,807.6978
• 中小盘指: 5,000.1724
• 创业板指: 3,128.8448

图表目录

• 图1：黄金价格分析框架
• 图2：黄金与全球GDP的增长有着密切的联系
• 图3：黄金产量的增长与GDP增长趋势有一定相关性
• 图4：黄金在危机中表现更好，疫后复苏中再创新高
• 图5：初版分析框架
• 图6：黄金被广泛应用于电子、通讯等领域
• 图7：金饰品广受人们喜爱
• 图8：2020年全年黄金需求量占比
• 图9：黄金的价格与供求关系不完全一致
• 图10：黄金在世界货币体系发展的阶段
• 图11：黄金的交易量超过很多其他主要金融资产
• 图12：VIX指数在危机事件发生时出现大幅上涨
• 图13：事件型风险期间黄金价格均迎来一轮行情
• 图14：截止2020年年底，黄金跑赢了大多数主流资产
• 图15：全球金矿位置分布
• 图16：黄金产量近五年稳定在3000多吨
• 图17：近十年黄金供应的构成及金价变化
• 图18：2020年黄金供给结构
• 图19：Olimpiada Gold Mine and Barrick's Pueblo Viejo Gold Mine
• 图20：截止2020年9月全球金矿产量排名
• 图21：2020年各国黄金产量
• 图22：TOP20 GOLD PRODUCING COUNTRIES
• 图23：地上黄金和黄金衍生品的价值
• 图24：黄金供应总量结构
• 图25：黄金产量的增长与GDP增长趋势有一定相关性
• 图26：黄金价格与产量关联度存在内在滞后性
• 图27：2021Q2黄金需求结构
• 图28：黄金ETF的需求量的波动性最强
• 图29：2010年至今需求结构变化情况
• 图30：中印疫后黄金需求同步复苏
• 图31：主要金饰消费国需求量
• 图32：中印金饰消费量常年占据全球总需求的60%
• 图33：中国/印度与伦敦金价价差
• 图34：全球黄金储备
• 图35：避险资产以及分散投资组合的工具是央行投资两大重要原因
• 图36：各国央行黄金储备在2008年后快速上升
• 图37：欧美国家黄金储备数量及外汇占比均高
• 图38：黄金投资需求的增长与金价上行有一定相关性
• 图39：黄金ETF的需求量基本追平金条金币需求量
• 图40：全球各类主要黄金市场交易量
• 图41：黄金价格分析框架
• 图42：净多头数据与持仓数据同向变化，金价分析的准确性更高

投资聚焦

本报告构建了“特征-相关指标-策略”三部分的黄金价格分析框架，重点关注黄金的双重属性与供需关系。通过TIPS Yield、ETF持仓量、CFTC净多头数据等指标，提供对金价变化的判断依据。下篇报告将深入分析影响金价的因素，进一步优化投资策略。

分析师信息

• 分析师：陈大鹏
• 执业证书编号：S0020520070002
• 邮箱：chendapeng_sh@gyzq.com.cn
• 电话：021-51097188