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黄金投资（一）：框架构建与策略初探总结

核心内容概述

黄金作为一种特殊的贵金属，兼具自然特征与经济特征，具有商品与金融双重属性。其商品属性是价格的基础，金融属性则成为影响金价变化的核心因素，包括货币属性、投资属性与避险属性。黄金不仅是财富的象征，也对国家经济安全和国际贸易有保障作用。

主要观点

• 黄金的双重属性：黄金既具有商品属性，如用于工业、首饰等用途，也具有金融属性，如货币、投资和避险功能。
• 金价与供需关系：黄金价格受供需关系影响，但与之并不完全一致。投资需求和避险需求对金价影响更为显著。
• 黄金供给结构：全球黄金供应主要依赖金矿开采，占比约73%-77%。黄金产量近年来相对稳定，但受疫情等因素影响，近年出现小幅下滑。
• 黄金需求结构：金饰需求占比下降，投资需求逐年增加，成为金价变化的重要影响因素。央行购金行为在金融危机后显著增加，是黄金市场的重要参与者。
• 相关性指标分析框架：基于黄金的双重属性与供需关系，构建了包括TIPS Yield、ETF持仓量、CFTC净多头数据、中印金饰消费、央行购金行为、美元因素、事件型因素等在内的分析框架。其中TIPS、ETF持仓和CFTC净多头数据对金价判断最为高频有效。
• 投资策略：长期看趋势，中期关注实际利率与金价的联动，短期则以ETF持仓与CFTC净多头数据作为判断依据，结合其他因素进行多空交易。若两者出现背离，应及时调整策略。
• 风险提示：相关性指标失效、疫情传播超预期、政策变化超预期等风险需引起重视。

关键信息

供给端

• 全球黄金储量丰富，但可供开采量有限，2020年全球可开采黄金储量约为37300吨。
• 金矿开采是黄金供给的主要来源，占总供给约73.99%。
• 黄金产量近五年稳定在3000吨以上，2020年产量小幅下滑至3486.50吨。

需求端

• 黄金需求分为金饰、工业、投资和央行储备四类，其中投资需求占比逐年上升。
• 2020年全球黄金总需求量为3731.6吨，投资需求占比最高（47.5%），金饰需求次之（37.5%）。
• 黄金ETF的需求波动最大，对金价影响显著，而央行购金行为则对金价有长期支撑或抑制作用。

价格分析框架

• 构建了基于黄金双重属性与供需关系的黄金价格分析框架，包含多个相关性指标。
• 主要指标包括：TIPS Yield、ETF持仓量、CFTC净多头数据、中印金饰消费、央行购金行为、美元因素、事件型因素等。
• 其中TIPS、ETF持仓和CFTC净多头数据对金价判断最为有效，其他指标作为辅助。

投资策略

• 长期：黄金价格长期上行趋势不变，关注宏观因素与实际利率变化。
• 中期：若经济数据走势与2013年缩减QE前相似，金价可能大幅调整，但需注意当前经济环境的特殊性。
• 短期：金价预计保持震荡，中性偏空，建议关注ETF持仓量与CFTC净多头数据，若两者同涨或同跌则强化判断逻辑，若背离则调整策略。

风险提示

• 相关性指标失效的风险。
• 疫情传播超预期的风险。
• 政策变化超预期的风险。

数据与图表

• 上证综指：3,607.0922
• 深圳成指：14,258.1299
• 沪深300：4,807.6978
• 中小盘指：5,000.1724
• 创业板指：3,128.8448

图表目录（部分）

• 图1：黄金价格分析框架
• 图2：黄金与全球GDP的增长有着密切的联系
• 图3：黄金产量的增长与GDP增长趋势有一定相关性
• 图4：黄金在危机中表现更好，疫后复苏中再创新高
• 图5：初版分析框架
• 图6：黄金被广泛应用于电子、通讯等领域
• 图7：金饰品广受人们喜爱
• 图8：2020年全年黄金需求量占比
• 图9：黄金的价格与供求关系不完全一致
• 图10：黄金在世界货币体系发展的阶段
• 图11：黄金的交易量超过很多其他主要金融资产
• 图12：VIX指数在危机事件发生时出现大幅上涨
• 图13：事件型风险期间黄金价格均迎来一轮行情
• 图14：截止2020年年底，黄金跑赢了大多数主流资产
• 图15：全球金矿位置分布
• 图16：黄金产量近五年稳定在3000多吨
• 图17：近十年黄金供应的构成及金价变化
• 图18：2020年黄金供给结构
• 图19：Olimpiada Gold Mine and Barrick's Pueblo Viejo Gold Mine
• 图20：截止2020年9月全球金矿产量排名
• 图21：2020年各国黄金产量
• 图22：TOP20 GOLD PRODUCING COUNTRIES
• 图23：地上黄金和黄金衍生品的价值
• 图24：黄金供应总量结构
• 图25：黄金产量的增长与GDP增长趋势有一定相关性
• 图26：黄金价格与产量关联度存在内在滞后性
• 图27：2021Q2黄金需求结构
• 图28：黄金ETF的需求量的波动性最强
• 图29：2010年至今需求结构变化情况
• 图30：中印疫后黄金需求同步复苏
• 图31：主要金饰消费国需求量
• 图32：中印金饰消费量常年占据全球总需求的60%
• 图33：中国/印度与伦敦金价价差
• 图34：全球黄金储备
• 图35：避险资产以及分散投资组合的工具是央行投资两大重要原因
• 图36：各国央行黄金储备在2008年后快速上升
• 图37：欧美国家黄金储备数量及外汇占比均高，中日俄外汇占比相对偏低
• 图38：黄金投资需求的增长与金价上行有一定相关性
• 图39：黄金ETF的需求量基本追平金条金币需求量
• 图40：全球各类主要黄金市场交易量
• 图41：黄金价格分析框架
• 图42：净多头数据与持仓数据同向变化，金价分析的准确性更高

相关研究报告

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报告作者

• 分析师：陈大鹏
• 执业证书编号：S0020520070002
• 邮箱：chendapeng_sh@gyzq.com.cn
• 电话：021-51097188