2017-“驱动力-信号验证”之策略思维看有色：顺势而为，择时而动_37页-3mb

上游资源品分析与投资策略总结

核心内容

本报告围绕上游资源品的“资金商”属性，从资源、商品和金融三大属性出发，分析了有色金属（尤其是铜）的投资逻辑，并提出了基于基本面趋势、联动策略和金融化趋势的综合投资框架。

主要观点

1. 资源、商品、金融三属性
   上游资源品包括石油、煤炭、有色金属和铁矿石，均具备资源属性、商品属性和金融属性。其中，石油的金融属性较强，煤炭的资源和商品属性显著，有色金属则更侧重商品与金融属性。

2. 联动策略需紧跟基本面趋势

   • 期股联动及跨市场联动效果取决于金属价格与CRB指数的相关性，当价格与CRB指数高度一致时，联动效果更佳。
   • 铜跨市场联动效果优于铝，主要因为铝的中国需求属性更强，而中美经济周期差异会影响铝的跨市场表现。

3. PPI上行周期：看有色做煤炭

   • PPI上行意味着大宗商品价格上行，有色金属对经济周期和流动性变化更敏感，反应更快。
   • 煤炭与有色金属股价指数相关度高达83%，两者同步性高，因此在PPI上行周期中，有色行业表现优于煤炭。

4. 商品属性：库存博弈与投资需求驱动

   • 库存是供需关系的反映，但受到投机资本的影响，显性库存数据博弈色彩浓厚。
   • 融资铜需求导致库存集中于保税区，保税区库存与人民币汇率和中美利差密切相关。
   • 铜的下游需求主要集中在地产投资、汽车、家电和电线电缆等行业，其中地产投资是关键因素。

5. 金融属性：金融化加速大宗价格十年飙涨

   • 投机资本通过商品指数基金、ETF和OTC市场等方式推动大宗商品价格上行。
   • “铜业拆借”由汇差、利差和时间差套利驱动，为铜价提供金融支撑。
   • 美元指数与铜价整体呈现负相关，美元走弱时铜价往往走强。

6. 超额收益：流动性宽松与需求驱动

   • 铜价超额收益主要出现在国内流动性宽松的时期，如2005-2006、2007、2009、2010和2014年。
   • 需求驱动是铜价超额收益的根本，流动性宽松是重要助力。
   • 2014年铜价上涨主要得益于美国经济复苏和国内流动性宽松。

关键信息

1. 上游资源品分析框架

• 石油：资源属性和金融属性突出。
• 煤炭：资源属性和商品属性显著。
• 有色金属：商品属性和金融属性为主。

2. 联动策略分析

• 期股联动：仅当金属价格与CRB指数高度相关时，联动效果较好。
• 跨市场联动：铜的跨市场联动优于铝，因铝的中国需求属性更强。
• 库存博弈：显性库存数据受投机资本影响较大，需结合隐形库存进行分析。

3. PPI与大宗商品价格关系

• PPI上行周期中，有色金属价格反应更灵敏，煤炭与有色股价指数相关度高。
• 当煤炭与有色股价指数相关度走弱，意味着大宗商品价格分化，PPI下行概率增加。

4. 铜的金融化驱动因素

• 投机资本：海外养老金、主权财富基金和商品指数基金的参与推动铜价上涨。
• 铜业拆借：通过汇差、利差和时间差套利，融资需求支撑铜价。
• 美元指数：美元走弱时，铜价通常走强，美元指数与铜价整体呈负相关。

5. 铜价超额收益历史区间

• 铜价获得超额收益的五个区间分别为：2005.06-2006.06、2007.01-2007.10、2009.01-2009.07、2010.06-2010.12、2014.03-2014.08。
• 国内流动性宽松是必要条件，且与M2增速呈正相关。

6. 行业表现与铜价联动

• 在铜价上涨期间，有色金属、采掘、国防军工、房地产、建材等周期性行业涨幅靠前。
• 成长行业如传媒、计算机、通信等在特定阶段（如2014年）表现优异。

结论

上游资源品的投资需结合资源、商品和金融属性进行综合分析。在PPI上行周期中，有色金属价格反应更敏感，煤炭则作为稳健选择。库存博弈对价格影响显著，需关注隐形库存和显性库存的转化关系。金融化趋势推动了大宗商品价格的长期上涨，尤其是铜价，受到投机资本、融资套利和美元指数的影响。流动性宽松是铜价超额收益的重要助力，而需求驱动（尤其是地产投资）则是根本因素。投资者应关注宏观经济趋势、中美经济周期变化及市场流动性，以制定有效的投资策略。