20150420-广发证券-固定收益策略周报_债券市场再次迎来蜜月期_13页_935kb

债券市场再次迎来蜜月期总结

核心内容概述

本报告分析了当前债券市场在货币政策宽松和经济下行压力下的运行态势，指出央行通过全面降准推动市场转向宽松，使得债券收益率显著下行，债市进入“蜜月期”。同时，货币端资金成本维持低位，交易所资金面逐步恢复，进一步巩固了债市的有利环境。

主要观点

1. 央行货币政策转向总量扩张

• 央行3月开始通过创新工具进行资金投放，打破了“总量稳定”的操作思路。
• 4月全面降准1个百分点，叠加定向降准措施，释放约1.5万亿资金。
• 虽然4月金融机构超储规模预计回到正常水平，但央行主动宽松表明政策基调已发生转变。

2. 经济下行压力推动稳增长政策

• 1季度GDP增长7%，基本完成年度目标，但分项数据未达预期，显示经济仍面临较大压力。
• 工业增速下行，服务业成为稳定GDP增速的重要力量。
• 房地产市场虽有所企稳，但库存高企和投资减速仍是制约因素。
• 地方政府力量衰减是本轮经济下行的重要背景，货币宽松效果依赖于地方的主动作为。

3. 货币端资金成本维持低位

• 银行间资金成本继续下行，R001降至2.26%，R007降至2.92%。
• 交易所资金成本在新股发行冲击后恢复至正常水平，4月打新资金规模达2.9万亿，推动资金面宽松。
• 企业债融资规模持续下行，债市存量结构向利率品倾斜，有助于压低整体资金成本。

4. 债市再次进入蜜月期

• 债券收益率显著下行，国债、企业债指数止跌反弹。
• 稳增长预期增强，推动债券市场走牛。
• 三大风险因素（货币政策不达预期、地方债务供给压力、股市资金分流）被有效化解，债市迎来有利时机。

关键信息

货币政策变化

• 降准操作：4月19日全面降准1个百分点，释放约1.5万亿资金。
• 资金面变化：3月金融机构超储规模大幅上行，预计4月将回到正常水平。
• 资金来源：3月资金供给来自现金回流、财政存款投放、SLF和MLF等工具。
• 资金消耗：公开市场回笼、国库现金到期、法准冻结、外汇流出等。

经济数据表现

• GDP增速：1季度增长7%，接近目标，但分项指标不达预期。
• 工业增速：3月仅增长5.6%，创2009年以来新低。
• 房地产市场：房价下跌城市数减少，但库存仍维持高位，投资增速未明显回升。

资金成本变化

• 银行间市场：R001下行13bp至2.26%，R007下行11bp至2.92%。
• 交易所市场：GC001上行68bp至2.13%，GC007下行309bp至2.49%。
• 打新资金：4月打新资金规模达2.9万亿，较3月增长3000亿。

债券市场表现

• 国债收益率：10年期国债收益率下行13bp至3.56%，期限利差缩小。
• 企业债收益率：1年期AAA企业债下行18bp至4.47%，10年期AAA企业债下行12bp至4.79%。
• 城投债收益率：与企业债同步下行，利差维持稳定。
• 信用利差：高等级企业债信用利差有所下降，AA+与AAA利差扩大，AA与AA+利差保持不变。

图表索引（关键图示）

• 图1：2012年以来，银行间资金存量维持相对稳定。
• 图2：估计4月缴准基数上行幅度在万亿左右。
• 图3：4月财政存款上缴规模在5000亿左右。
• 图10：银行间资金成本继续下行。
• 图11：交易所资金成本回到正常水平。
• 图12：4月新股发行冻结资金达2.9万亿。
• 图16：国债、企业债指数止跌反弹。
• 图17：中长端国债收益率显著下行。
• 图18：国开债收益率显著下行。
• 图19：AAA企债收益率显著下行。
• 图20：AA+企债收益率曲线显著下行。
• 图21：AA企债收益率曲线显著下行。
• 图23：AAA城投债收益率显著下行。
• 图24：AA+城投债收益率显著下行。
• 图25：AA城投债收益率有所下行。
• 图26：城投债与企业债利差维持稳定。

投资研究团队

• 首席分析师：
  • 陈杰：4年策略研究经验，2009、2010年新财富最佳分析师策略第一名（团队）。
  • 黄鑫冬：3年宏观策略研究经验，2012年新财富最佳分析师策略第一名（团队）。
• 资深分析师：陈果，2011年新财富最佳分析师宏观经济第三名（团队）。
• 研究助理：郑恺，华东师范大学经济学硕士。

投资评级说明

行业投资评级

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-10%～+10%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

公司投资评级

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
• 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%～15%。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-5%～+5%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

联系方式