房地产行业深度报告-供给侧加速出清-行业孕育新生-首创证券

房地产行业深度报告总结

核心内容

1. 新开工超调明显，库存下调强度高于上轮周期

• 新开工面积：2023年前10月住宅累计新开工面积为5.8亿方，同比下降23.6%。若全年增速保持，预计全年新开工面积为6.7亿方，低于2007年水平。
• 库存下降：截至2023年10月，住宅库存总面积为21.09亿方，较本轮周期最高点下降5.84亿方，降幅高于上轮周期。预计2024年库存将继续下降。
• 去化率：2023年前10月住宅销售面积同比下降15.7%，预计全年去化率44%，低于上轮周期低点。
• 房企策略：房企以销定产为主，销售低迷与融资不畅导致新开工难以改善。

2. 房企持续缩表，资产负债率快速压降

• 资产负债率：2023年Q3板块整体资产负债率降至76.8%，接近2015年水平，表明行业风险降低。
• 负债端影响：房企通过负债端拉动资产端，18年以来有息负债和总资产增速同步下降，21年Q1有息负债增速转负，22年Q2总资产增速才转负。
• 毛利率：2023年Q3板块毛利率降至新低17.5%，仍处于筑底阶段。高价地结算及土地获取未结算导致毛利率底部持续。
• 销售费用：单位销售费用保持高位，房企通过渠道、折扣和礼品等手段促销售和回款。

3. 分化加大，高信用房企优势领先

• 销售表现：2023年1-11月百强房企全口径销售金额55288亿元，累计同比-15.5%。高信用房企销售增速持续领先十强房企。
• 销售结构：TOP10房企销售金额跌幅小于销售面积跌幅，龙头房企核心城市销售占比提升，带动销售均价提升。
• 信用房企：高信用房企现金流充裕，持续获取优质项目，销售增速领先，形成良性循环，巩固竞争优势。

4. 土地货值维持低位，高信用房企稳健拿地

• 货值与金额：2023年1-11月百强房企新增土地货值27114亿元，累计同比-15.1%。新增土地金额13009亿元，累计同比-13.3%。
• 拿地强度：高信用房企单月拿地金额352.2亿元，同比多增19.4亿元；中信用房企单月拿地金额-7.6亿元，同比少增7.6亿元。
• 投资强度：高信用房企投资强度为30.3%，中信用房企为10.7%，低信用房企基本出清。

主要观点

• 行业底部确认：住宅库存面积加速跌至临界值，意味着本轮周期底部的确认。
• 融资环境改善：融资总量预计触底反弹，偿债高峰期已过，24年偿债压力大幅降低。
• 信用优势明显：高信用房企在销售和融资方面具有明显优势，其拿地和销售表现优于中低信用房企。
• 投资建议：推荐高能级布局、规模适中的头部房企（招商蛇口、华润置地）；行业底部拿地扩张的优质房企（滨江集团、华发股份、越秀地产）；永续现金流类房企（龙湖集团、华润置地）。

关键信息

• 销售与融资：销售及融资现金流仍承压，但偿债高峰期已过。
• 融资结构：境内债融资成本保持平稳，地方国企占比持续上升。
• 政策影响：政策效果持续钝化，限购、限贷政策覆盖范围有限，制约销售回暖。
• 风险提示：经济复苏承压、政策效果减弱、房价下跌、供给端出清过快。

投资建议

• 头部房企：招商蛇口、华润置地
• 优质房企：滨江集团、华发股份、越秀地产
• 永续现金流房企：龙湖集团、华润置地

风险提示

• 经济复苏承压：居民收入预期悲观，影响购买力。
• 政策效果钝化：放松政策覆盖范围小，难以释放购房资格。
• 房价下跌风险：居民悲观预期，销售市场观望情绪浓厚。
• 供给端出清过快：土拍成交下滑，新增销售供给不足。

分析师简介

• 李枭洋：房地产行业分析师，香港中文大学硕士，2021年5月加入首创证券。

评级说明

• 股票投资评级：买入（相对沪深300指数涨幅15%以上）、增持（5%-15%）、中性（-5%至5%）、减持（跌幅5%以上）。
• 行业投资评级：看好（行业超越整体市场表现）、中性（与整体市场持平）、看淡（弱于整体市场表现）。