18年5月社融数据点评：结构性政策解决结构性问题-20180613-光大证券-13页

报告摘要

2018年5月社会融资规模增量为7608亿元，同比减少3023亿元。这一数据波动主要受季节性因素影响，特别是企业债券的“补年报”效应，而非趋势性下降。因此，分析师认为无需过度担忧，应更关注存量数据和累计增量趋势。

季节性波动与趋势性下行
- 5月社融数据的下降是2017年11月以来趋势性下行的延续。
- 季节性因素导致社融规模下降，例如企业债券融资受“补年报”效应影响。
- 5月社融各分量的增速与17年10月相比，信托贷款、委托贷款、未贴现银行承兑汇票等非标科目下降最快，反映出“强监管”政策对非标融资的压制。
结构性问题
- 企业利润增长来源发生变化，更多依赖于杠杆水平的提升。
- 国企因前期利润积累，融资需求减少，负债率持续回落。
- 非国企融资需求刚性，融资环境艰难，导致融资成本上升，进一步恶化盈利状况。
- 不同类型主体的资产负债率分化显著，如私营企业负债率从51.63%上升至55.07%，而国有企业负债率从60.98%下降至59.44%。
结构性政策
- 商业银行信用派生受限于资本金、存款和信用投放意愿，狭义流动性宽松难以改善民企的广义流动性。
- 金融强监管导致流动性优先流向国企，加剧了结构性矛盾。
- 结构性政策如抵押补充贷款、支农再贷款等更具针对性，可有效支持民营经济和小微企业。
风险提示
- 监管冲击可能高于市场预期。
- 金融政策对民营企业的“挤出效应”可能进一步加剧融资困境。

社融分项数据：
- 人民币贷款增加1.14万亿元，同比少增384亿元。
- 外币贷款折合人民币减少228亿元，同比多减129亿元。
- 委托贷款减少1570亿元，同比多减1292亿元。
- 信托贷款减少904亿元，同比多减2716亿元。
- 未贴现银行承兑汇票减少1741亿元，同比多减496亿元。
- 企业债券融资净减少434亿元，同比少减2054亿元。
- 非金融企业境内股票融资438亿元，同比少20亿元。
融资成本差异：
- AA级民企中票收益率较一季度末上行90bp，而AAA级央企仅上行3bp。
- 信用利差扩大，民企融资成本显著高于国企。
政策建议：
- 推荐使用结构性政策工具，如抵押补充贷款、支农支小再贷款等，以解决结构性融资问题。
- 总量型宽松政策效果有限，且可能被国企优先吸收。
分析师信息
- 张旭（S0930516010001）
  电话：021-22169112
  邮箱：zhang_xu@ebecn.com
- 刘琛（S0930517100006）
  电话：22169039
  邮箱：chenliu@ebscn.com

评级	说明
买入	未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上
增持	未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%
中性	未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%
减持	未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%
卖出	未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上
无评级	因无法获取必要的资料，或公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或其他原因，致使无法给出明确的投资评级