深度报告-20221104-申港证券-嘉澳环保-603822.SH-首次覆盖报告_量利并举_生柴有道_30页_2mb

报告摘要

公司投资摘要总结

核心内容

公司专注于环保增塑剂业务，并在2017年成功延伸至生物柴油领域，现处于业务转型期。公司已形成“生物质燃料+环保塑料助剂”的双业务格局，其中生物柴油业务已成为主要营收来源。

主要观点

业务转型：公司从环保增塑剂行业龙头向生物柴油领域转型，通过产业链延伸和收购，已形成完整的生物质燃料产业链。
生物柴油需求旺盛：受“双碳”政策推动，生物柴油在全球范围内需求增长，尤其在欧盟，由于可再生能源指令（REDII）的修订，生物柴油在交通运输领域的使用比例将显著提升。
产能扩张：公司生物柴油产能从5万吨逐步提升至2022年下半年的50万吨，2023年将启动连云港50万吨生物航煤项目，扩产步伐领先行业。
业绩驱动因素：生物柴油业务在2022年前三季度销量同比增长536%，营收增长720%，推动公司业绩增长。增塑剂业务因需求低迷和成本压力一度承压，但随着原料价格恢复，预计逐步企稳。
盈利预测：公司预计2022-2024年营业收入分别为34.3亿元、45.4亿元、53.3亿元，归母净利润分别为1.15亿元、3.04亿元、4.47亿元，对应PE分别为27.5倍、10.4倍、7.1倍。

关键信息

生物柴油业务

产能释放：2022年前三季度生物柴油销量达13.5万吨，同比增长536%，营收达14.9亿元，同比增长720%。
技术优势：公司采用自主研发的高效预处理技术和连续化酯化酯交换技术，单位能耗下降27.9%，达到国际领先水平。
出口需求：公司生物柴油主要出口欧盟，2022年前三季度外销比例提升，预计未来生物柴油进口需求将长期存在，缺口有望扩大。
原料保障：地沟油是主要原料来源，江浙沪地区地沟油产量充足，公司作为上海市政府指定的集中应急处置单位，具备原料供应优势。
价差扩大：生物柴油与原料差价由2018年的1267元/吨提升至2022年前三季度的3000元/吨以上，推动单吨毛利提升。

增塑剂业务

市场地位：公司是环保增塑剂行业龙头之一，市占率一度达20%以上。
需求承压：2022年前三季度增塑剂销量同比骤减31%，主要受疫情及原料价格倒挂影响。
恢复预期：随着疫情缓解及原料价格恢复，增塑剂业务预计逐步企稳，同时高端产品产能释放将助力业绩修复。
产品结构：公司环保增塑剂产品包括环氧类、石化类、多功能复合类等，广泛应用于多个领域，符合国际标准。

风险提示

欧盟政策变化：欧盟生物柴油政策及需求发生较大变化可能影响公司出口。
原料供应波动：疫情反复等因素可能影响地沟油供应及价格。
产能扩张不及预期：公司生物柴油产能扩张若未达预期，可能影响业绩增长。
市场竞争加剧：生物柴油及环保增塑剂市场竞争激烈，可能影响公司市场份额及利润。

图表目录

图1：公司形成“生物质燃料+环保塑料助剂”业务格局
图2：嘉澳环保主要子公司
图3：11-22Q1-3公司营收及同比增速
图4：16-22Q1-3公司营收构成
图5：11-22Q1-3公司归母净利润及同比增速
图6：11-22Q1-3公司毛利率及净利率
图7：11-22Q1-3各业务毛利率
图8：11-22Q1-3公司各期间费用率
图9：第一、第二代生物柴油制备技术路线
图10：不同原料生产生物柴油对比化石燃料温室气体减排量
图11：05-21年世界主要国家生物柴油生产消费量
图12：16年6月至22年9月生物柴油/柴油/原油价格走势及生物柴油-柴油出口差价
图13：14-22年9月各类原料油价格及我国生物柴油出口价格
图14：全球生物柴油产量构成
图15：全球生物柴油消费量构成
图16：21年各国生物柴油产量与消费量差值（百万升）
图17：欧盟2014-2021年生物柴油产量及消费量
图18：欧盟2014-2021年生物柴油产量、消费量及产销缺口
图19：2014-2021年欧盟生物柴油进口量
图20：2021年欧盟生物柴油产销进出口及供需差
图21：欧盟生物柴油原料构成
图22：欧盟生物柴油原料占比
图23：2014-2021年欧盟二代生物柴油产量及占比
图24：2014-2021年欧盟生物柴油产能及构成
图25：2015-2022H1中国生物柴油出口量
图26：16-19Q1地沟油采购来源构成
图27：生物柴油营收及同比增速
图28：生物柴油半年度营收及同比增速
图29：17-22Q1-3公司生物柴油销量
图30：17-21年公司生物质能源产能利用率
图31：17-22Q1-3年公司设计产能及在建产能
图32：21年各省生活垃圾处置量（万吨）
图33：17-21公司生物质能源业务毛利率及净利率变化
图34：18-22Q1-3公司生物质能源产品单价与主要原料价格
图35：17-22H1公司生物质能源利润率及单吨利润
图36：2018年我国各类增塑剂产量占比
图37：16-19年公司环保增塑剂行业市场占有率
图38：16-22Q1-3公司环保增塑剂产销量及同比增速
图39：环保增塑剂年营收及同比
图40：环保增塑剂半年营收同比
图41：19年至今下游PVC行业开工率
图42：19-22年我国塑料制品出口金额（亿元）
图43：19年至今辛醇与DOTP价格及差价
图44：19年至今大豆油与环氧大豆油价格与差价
图45：乐观/中观/悲观预测下欧盟未来生物柴油进口需求预测
图46：16年至今全球油籽产量（右轴）、生物柴油及主要原料作物油价格（左轴）走势
图47：17-22Q1-3生物柴油出口价格与地沟油价格
图48：21年末至今生物柴油价格与地沟油价格
图49：地沟油供需分析

财务指标预测

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入(百万元)	1,230	1,916	3,429	4,540	5,332
增长率(%)	14.4%	55.77%	78.9%	32.4%	17.4%
归母净利润(百万元)	37	102	115	304	447
增长率(%)	-40.2%	174.6%	12.8%	164.2%	47%
每股收益(元)	0.51	1.39	1.49	3.93	5.77
PE	80.85	29.44	27.5	10.4	7.1
PB	3.63	3.33	3.11	2.49	1.92