深度报告-20201113-光大证券-亿华通-688339.SH-价值投资分析报告_氢燃料电池第一股_中游系统龙头抢占先机_41页_11mb

亿华通-U（688339.SH）价值投资分析报告总结

核心内容概述

亿华通-U（688339.SH）是国内领先的氢燃料电池发动机系统研发及产业化公司，率先实现发动机系统及燃料电池电堆的国产化。公司依托清华大学的研发平台，通过自主研发和收购神力科技，掌握电堆核心技术，构建起完整的燃料电池产品体系。2019年，其燃料电池配套车型市占率为20%，装机量市占率为19%，处于行业领先地位。公司作为科创板燃料电池第一股，具备较强的技术实力和市场拓展能力，未来有望受益于行业规模化发展。

主要观点

• 行业前景广阔：全球氢燃料电池汽车保有量在2019年底为25,210辆，其中中国保有量约为6,000辆。美中日韩四国均提出2030年实现百万辆级保有量目标，行业五年CAGR预计超50%。
• 规模化降本预期：随着行业规模扩大，电堆成本可降低65%，燃料电池系统价格有望继续下降，毛利率提升空间大。
• 政策推动：国家及地方政府陆续出台支持政策，如“以奖代补”机制，推动燃料电池汽车的示范应用与产业化发展。
• 公司竞争优势：亿华通在系统集成、电堆研发、客户资源、区域布局等方面具备显著优势，尤其在京津冀地区表现突出。公司具备较强的技术壁垒和市场拓展能力，具备成为行业龙头的潜力。

关键信息

1. 公司概况

• 亿华通是科创板燃料电池第一股，成立于2012年，2016年新三板上市，2020年登陆科创板。
• 主营业务包括氢燃料电池发动机系统、零部件及系统软件，其中发动机系统占比近90%。
• 公司主要客户包括宇通、北汽福田、中通、申龙、吉利等主流商用车企业。

2. 财务表现

• 2019年营业收入为5.54亿元，同比增长50.25%；归母净利润为0.64亿元，同比增长176.50%。
• 2020年前三季度营业收入为1.29亿元，同比增长4.65%；扣非归母净利润为-6232万元。
• 2020年公司PE为145倍，预计2022年PE将降至61倍。

3. 盈利预测与估值

4. 行业发展趋势

• “十城千辆”政策：标志着燃料电池汽车产业化序幕开启，政策支持推动行业发展，系统商有望成为核心环节。
• 产业链结构：燃料电池产业链分为上游（电堆及零部件）、中游（系统集成）、下游（整车制造）。电堆为产业链核心，价值量高，国产化程度低。
• 技术路径：燃料电池系统集成有望复制动力电池中游的发展模式，成为行业核心环节，具备较强盈利能力。

5. 降本路径

• 短期：通过规模效应降低电堆及系统成本，预计2020-2022年燃料电池系统价格年降15%-20%。
• 长期：通过核心零部件国产化，如膜电极、双极板等，进一步降低成本。

6. 市场与政策支持

• 国内政策支持燃料电池汽车发展，包括购置补贴、地方补贴、“双积分”政策等。
• 京津冀地区作为氢能产业重点发展区域，亿华通在冬奥会、张家口公交项目中积累了丰富经验，具备区域优势。

投资评级与风险提示

投资评级

• 评级：买入（首次覆盖）
• 当前股价：170.30元
• 未来成长性：公司未来成长空间较大，预计2020-2022年营收增速分别为18%、102%、29%。

风险提示

• 政策风险：燃料电池扶持政策存在不确定性。
• 技术风险：技术降本不及预期，可能影响盈利空间。
• 竞争风险：行业竞争加剧，可能导致订单增长不及预期。
• 财务风险：客户集中度高，应收账款回款存在不确定性。
• 市场风险：次新股调整风险，市场波动可能影响股价表现。

估值与目标价

• 公司当前估值较高，但基于行业高成长性、技术壁垒及市场拓展能力，预计未来盈利将显著提升，估值将逐步下降。

总结

亿华通作为氢燃料电池发动机系统龙头，具备技术优势、市场优势和区域优势。在“十城千辆”政策推动下，燃料电池行业即将迎来规模化拐点，公司有望优先受益。未来三年，公司营收与利润预计快速增长，毛利率有望提升，投资价值显著。