房地产行业中期策略报告：低估带来增量资金，融资收紧影响不大-20180612-兴业证券-18页-1mb

房地产行业中期策略报告总结

核心内容概述

本报告分析了当前房地产行业在融资环境收紧、政策调控、市场趋势等方面的表现，并提出投资建议。报告认为，虽然融资环境趋紧，但对主流房企影响有限，行业长期趋势依然向好，地产股估值较低，具备中长期投资价值。同时，A股纳入MSCI将带来增量资金流入，进一步提升地产股估值。

主要观点

1. 融资收紧对大房企影响有限

• 融资集中度提升：TOP10开发商融资集中度自2014年起快速提升，从26.7%增至41.3%，TOP20占比从45.2%提升至59.2%。
• 融资结构以银行贷款为主：主流房企融资以银行贷款为主，受监管影响较小，且银行贷款更倾向于大房企。
• 融资渠道多元化：大房企在海外发债及ABS融资上占优，融资渠道更广。
• 融资成本上升影响有限：融资成本上升50bp，对2017年净利率影响最大仅10bp。考虑资本化利息后，对净利率的影响也仅为0.1%-0.2%。

2. 行业三大长期趋势难以改变

• 银行配置按揭趋势不改变：中国商业银行配置按揭是大趋势，按揭贷款占总贷款比重持续提升，未来将更多向一二线倾斜。
• 房价整体不会有大波动：
  • 三四线城市：未来趋势是“量缩价平”，政策将避免房价大幅下跌。
  • 一二线城市：基本面中长期上行，受限购限贷政策影响，但政策底线思维仍存在，未来房价更趋稳定。
• 行业集中度持续提升：2017年TOP5、TOP10、TOP20市占率分别达到16.85%、24.09%、32.40%，集中度提升趋势明显。

3. 当前地产股估值较低

• 纵向来看：国内龙头地产股处于历史估值低点，如2014年最低估值为5.6倍。
• 横向来看：A股地产股相较美国地产股、国内家电白酒板块及香港内房股更具估值优势。
  • 中国主要地产公司2018年PE为8.0倍。
  • 美国地产龙头PE为12.1倍，家电为17.6倍，白酒为25.6倍。
  • 以结算PE衡量，中国地产公司估值仅为3-5倍，仅为美国地产公司的三分之一。

4. A股入摩带来增量资金流入

• A股纳入MSCI：预计带来170-180亿美元的增量资金被动配置，地产股有13个标的纳入MSCI。
• 增量资金流入明显：2018年4月以来，万科A、保利地产、招商蛇口等地产股陆股通持股数量显著增加。
• 公募基金布局：已有16只MSCI概念主题基金发行，总份额达216.4亿份，未来可能更多基金配置MSCI相关标的，带来增量资金。

关键信息

• 重点公司推荐：招商蛇口、保利地产、新城控股、绿地控股、万科A、荣盛发展。
• 受益标的：华夏幸福。
• 估值对比：
  • A股地产股PE为8.0倍。
  • 美国地产股PE为12.1倍。
  • 家电板块PE为17.6倍。
  • 白酒板块PE为25.6倍。
• 融资成本影响测算：
  • 融资成本上升50bp，对净利率影响最大仅为10bp。
  • 考虑资本化利息后，对净利率的影响为0.1%-0.2%。
• 销售与业绩预测：
  • 2018年地产公司销售增速平均为32.8%。
  • 2018年预期业绩增速平均为40.9%。
• 政策与市场趋势：
  • 三四线城市销售增速下降，政策将维持紧平衡。
  • 一二线城市基本面中长期上行，政策底线思维明显。
  • 土地市场向大房企集中，融资向优质房企倾斜。

投资建议

• 长期趋势：一二线城市基本面中长期上行，行业集中度提升趋势延续。
• 估值优势：地产股“便宜”特征明显，具备中长期投资价值。
• 增量资金：A股入摩将带来增量资金流入，提升估值。
• 持续推荐：招商蛇口、保利地产、新城控股、绿地控股、万科A、荣盛发展。
• 受益标的：华夏幸福。

风险提示

• 货币政策大幅收紧：可能对融资环境产生更大压力。
• 核心城市房地产调控超预期严格：可能影响销售和市场预期。
• 居民去杠杆力度超预期：可能影响购房需求。
• 房地产税出台超预期：可能对行业带来不确定性。

分析师信息

• 分析师：阎常铭、郭毅
• 研究助理：徐鸥鹭
• 团队成员：兴业证券经济与金融研究院

附录

• 图表：多张图表显示融资集中度、PE估值、销售增速等数据。
• 数据来源：Wind、Bloomberg、政府官网、克而瑞、中指数据库等。