20180530-中国银行-阿根廷比索危机的机理解析与对中国的启示＊_15页_644kb

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核心内容概述

本报告分析了阿根廷比索危机的机理，并探讨了其对中国的启示。阿根廷比索的断崖式贬值不仅受到外部美元走强和美债收益率上升的影响，更深层次原因在于其金融开放政策次序不当和金融抑制未消除。报告指出，中国在推进金融开放时应借鉴阿根廷的经验，注重财政平衡、监管完善、外债结构优化以及资本开放的谨慎性。

主要观点

• 阿根廷比索危机的特征：

  • 比索在2015年12月实现汇率自由浮动后，2018年5月3日暴跌8.5%，创最大跌幅。
  • 阿根廷外债规模高，累计跌幅超过15%，资本外流严重，导致国际收支失衡和偿债能力下降。
  • 比索贬值未带来出口改善，反而因进出口需求弹性之和小于1，加剧了经济压力。

• 危机的深层次原因：

  • 金融抑制未消除：2015年阿根廷的M3/GDP和KAOPEN指标远低于其他国家，显示其金融体系不够成熟。
  • 财政赤字严重：2015年财政赤字高达522亿比索，政府为缩小与美国的利差而取消外汇管制，导致资本大量流入，随后外流。
  • 高通胀与监管失败：阿根廷通货膨胀率长期居高不下，政府未能有效控制通货膨胀和利率，导致货币超发和本币贬值。
  • 出口结构单一：阿根廷依赖原材料和农产品出口，缺乏附加值高的制造业，难以通过汇率调整改善贸易平衡。
  • 外债结构不合理：外债规模庞大，短期外债占比高，加剧了偿债压力和外汇风险。

• 对新兴市场的冲击：

  • 阿根廷危机引发其他新兴市场国家货币贬值，如巴西、土耳其、墨西哥和俄罗斯。
  • 这些国家虽经济基本面稳定，但高外债和高通胀可能进一步威胁货币稳定。
  • 土耳其短期外债占外汇储备比例最高，巴西、墨西哥、俄罗斯的外债规模庞大，均面临一定风险。

• 对中国金融开放的启示：

  • 财政平衡：中国应进一步控制财政赤字，确保税改完成，避免货币超发。
  • 监管完善：提高金融监管质量，完善监管法制化建设，防范资本流动带来的风险。
  • 外债结构优化：减少国内债务规模，优化外债结构，鼓励中长期外债，降低短期偿债风险。
  • 谨慎资本开放：资本项目完全开放应慎重，避免过早开放导致资本大规模流动，威胁金融市场稳定。
  • 保留部分资本管制：即便在金融抑制消除后，也应保留必要的资本管制措施，以应对市场波动。

关键信息

• 阿根廷比索危机时间线：

  • 2015年12月实现汇率自由浮动。
  • 2018年5月3日比索暴跌8.5%。
  • 2018年5月4日至18日，比索持续贬值，央行被迫加息至40%。

• 外债数据：

  • 截至2017年末，阿根廷外债余额为2329.5亿美元，占GDP的35.56%。
  • 2016年阿根廷短期外债占外汇储备的123.24%，外债/GDP为4.96倍。

• 中国外债与财政情况：

  • 2017年中国外债负债率为14%，短期外债占总外债的64%。
  • 2017年中国政府赤字率为3.7%，高于预算赤字率3.0%。

• 金融开放政策建议：

  • 完成利率市场化，消除金融抑制。
  • 保留部分不可兑换项目，如“非居民在境内发行股票类证券”和“非居民在境内发行货币市场工具”。
  • 建立宏观审慎评估体系，加强政策法规的及时性和前瞻性。
  • 推动混业监管，为金融创新预留空间。

附录数据摘要

• 进出口需求弹性：

  • 阿根廷和巴西的进出口需求弹性之和小于1，表明汇率贬值对出口无明显提振作用。
  • 阿根廷在2015年进出口需求弹性之和为-4.75，远低于1，说明其经济结构脆弱。

• 金融深度指标：

  • 阿根廷的M3/GDP为0.27，远低于欧元区（3.98）、中国香港（18.04）等成熟市场。
  • KAOPEN指标为0，显示其资本项目未开放。

• 金融开放次序：

  • 多数研究者认为资本自由兑换应放在金融改革的最后阶段，以确保金融体系稳健。

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• 作者：李赫 中国银行国际金融研究所
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