20140411-宏源证券-宏观数据点评_资本账户开放与货币国际化之辩_29页_1mb

报告摘要

资本账户开放与货币国际化之辩总结

核心内容

本报告通过分析德国马克与日元的国际化路径，探讨了人民币国际化与资本项目开放之间的关系，指出资本账户开放并非货币国际化的前提条件，货币国际化更应建立在实体经济的贸易支撑和计价结算需求基础上。

主要观点

德国与日本的货币国际化路径差异显著
- 德国马克的国际化主要依赖于强大的工业竞争力和贸易顺差，通过贸易结算需求自然推动其成为国际货币。
- 日元的国际化则主要依赖于金融自由化政策，通过资本市场的开放吸引国际资本，但最终未能形成稳定的国际地位，反而成为美元的从属货币。
资本账户开放并非货币国际化的前提
- 德国在资本账户逐步开放的同时，始终以贸易竞争力为支撑，实现了马克的国际化。
- 日本的资本账户开放却未能有效推动日元的国际化，反而导致了金融泡沫的形成和破裂。
人民币国际化应优先发展贸易结算功能
- 人民币的国际化应以贸易结算需求为基础，而非单纯依赖资本项目开放。
- 中国应通过培育境内外人民币市场，加强人民币在国际贸易中的使用，逐步提升其国际地位。
资本项目开放应配合人民币国际化能力
- 资本账户开放应根据人民币国际化的进展和市场成熟度逐步推进，而非盲目开放。
- 当前中国应保持资本账户的适度管制，以避免汇率套利和投机资本对人民币国际化的冲击。
资本项目开放时机与实体经济基础密切相关
- 货币的国际地位依赖于其在实体经济中的使用和接受度。
- 人民币的国际化进程仍处于初级阶段，需通过贸易和结算功能的积累逐步推进资本账户开放。

关键信息

德国马克国际化路径：
- 依赖贸易顺差和工业竞争力，通过出口推动马克的国际使用。
- 在60年代逐步开放资本账户，但始终对短期资本流动进行严格管理。
- 1973年成为世界第二大储备货币，欧元诞生后地位进一步巩固。
日元国际化路径：
- 通过金融自由化推动国际化，但未能形成稳定的贸易结算功能。
- 日元成为国际投机工具，缺乏实体经济支撑，最终陷入“失去的十年”。
人民币国际化现状：
- 跨境人民币结算规模逐步上升，但占比仍低于50%。
- 中国已成为全球货物贸易最大国，但人民币的计价结算功能尚未完全形成。
- 资本项目开放取得一定进展，但尚需与人民币国际化能力相匹配。
人民币国际化建议：
- 应暂时保持资本账户管制，对境内外人民币市场分别管理。
- 鼓励贸易结算中使用人民币，逐步建立人民币的计价结算功能。
- 人民币国际化应以实体经济为基础，避免过度依赖金融投机。

制度设计建议

分步推进资本账户开放：
- 在人民币国际化能力逐步增强的前提下，逐步放宽资本管制。
- 境内外人民币市场应分别管理，防止投机资本对人民币国际化造成干扰。
强化贸易结算功能：
- 通过政策引导，推动人民币在国际贸易中的使用。
- 鼓励使用人民币进行跨境结算，尤其是在中国与新兴市场国家的贸易往来中。
控制汇率波动风险：
- 保持人民币汇率的相对稳定，避免单边升值预期。
- 通过汇率政策和资本管制的配合，维持人民币在国际市场的竞争力。
鼓励境外人民币市场发展：
- 培育离岸人民币市场，如香港离岸人民币存款和债券市场。
- 通过互换协议、债券发行等手段，逐步扩大人民币的国际影响力。

结论

货币国际化的核心在于其在国际贸易和结算中的使用需求，而非单纯依赖资本账户的开放。德国马克的成功与日元的失败表明，实体经济的支撑和贸易结算功能是货币国际化的根本。人民币国际化应优先发展贸易结算能力，逐步建立稳定的计价结算市场，再根据市场成熟度和人民币国际化能力，逐步推进资本账户的开放。当前，中国应保持资本账户的适度管制，以确保人民币国际化进程的稳定和可持续发展。

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