20181126-申万宏源-PB-ROE估值原理与预期差选股_14页_1mb

报告摘要

PB-ROE估值原理与预期差选股总结

核心内容

本文围绕PB-ROE估值模型展开，分析其数学原理、行业适用性及预期差选股策略，并通过回测验证模型在A股市场的有效性。PB-ROE模型基于Wilcox(1984)提出的理论框架，通过市净率（PB）与净资产收益率（ROE）的线性关系，构建股票估值的逻辑基础。模型指出，PB与预期ROE呈正向变化关系，即预期ROE越高，投资者给予的PB估值越高，体现了高盈利预期股票应享有更高估值的理论逻辑。

主要观点

PB-ROE模型的理论基础
- PB-ROE模型从数学角度推导了股票价格变动的成因，得出PB与预期ROE之间的线性关系。
- 模型假设：公司盈利全部转化为净资产的增加与分红，且分红影响较小，可忽略。
- 模型公式：$\mathrm{Ln}(PB) = -k \cdot T + r \cdot T$，其中 $k$ 为期望回报率，$r$ 为预期ROE，$T$ 为投资期限。
PB-ROE模型的适用性
- 模型在细分行业中表现更优，随着行业特征趋于一致，模型的适用性增强。
- 小盘股的拟合效果优于中盘股和大盘股，说明PB-ROE模型在小市值股票中更具解释力。
- 使用MSE（均方误差）作为衡量模型适用性的指标，MSE越小，模型适用性越高。
预期差选股策略
- 基于PB-ROE模型，投资者可通过比较自身对股票ROE的预期与市场预期（通过回归得出）的差异，选择预期ROE高于市场预期的股票进行投资。
- 市场预期可通过分析师一致预期数据或历史ROE数据来替代，两种方式均能有效实现预期差选股。
回测结果
- 使用一致预期数据和历史数据进行选股测试，结果均显示PB-ROE预期差策略在不同市值组合中表现良好。
- 大盘组合：使用一致预期数据时，2010/1/1-2018/10/31期间，超额收益为29.00%；使用历史数据时，超额收益为36.21%。
- 小盘组合：使用一致预期数据时，超额收益高达361.71%；使用历史数据时，超额收益达到452.09%。
- 小盘组合的超额收益更为显著，尤其对中证500和中证1000指数具有较强的相对表现。

关键信息

模型适用性：PB-ROE模型在细分行业和小盘股中更具适用性，MSE越小说明模型越有效。
预期差选股方法：通过计算股票当前PB对应的市场预期ROE，并与投资者自身预期对比，选择预期差为正的股票进行投资。
回测策略：
- 一致预期数据选股：使用分析师一致预期的ROE数据作为预期观点，对大盘、小盘组合进行回测。
- 历史数据选股：使用历史ROE数据作为预期观点，回测结果显示历史数据选股在小盘组合中表现更为稳定。
组合表现：
- 大盘组合在一致预期和历史数据回测中均表现出稳定的超额收益。
- 小盘组合的超额收益更为显著，尤其在历史数据选股中表现突出，对中证500和中证1000的超额收益分别达到361.71%和452.09%。
结论：PB-ROE预期差选股策略在A股市场中具有较好的应用效果，尤其适用于小盘股和细分行业。