【研报】电子行业半导体系列研究之十一：日本JSR，全球ArF光刻胶龙头-20201030（18页）_934kb

日本JSR：全球ArF光刻胶龙头

核心内容

日本JSR公司是全球领先的ArF光刻胶生产商，占据了全球ArF光刻胶市场约24%的份额，位居行业第一。作为一家成立于1957年的化工巨头，JSR从合成橡胶起家，逐步拓展至数码解决方案、塑料、生命科学等多个领域，目前其主要业务包括合成橡胶、数码解决方案、塑料及生命科学，其中数码解决方案占营收的31%，是公司最重要的业务板块之一。

主要观点

• 行业垄断优势：日本在光刻胶领域拥有显著的垄断性优势，全球光刻胶市场由日本四巨头（东京应化、JSR、住友化学、富士胶片）主导，合计市场份额达60%。
• 技术壁垒高：光刻胶是半导体、LCD、PCB等产业的关键原材料，其生产工艺复杂，技术门槛高，长期由日、美等国家企业主导。
• ArF光刻胶为关键产品：ArF光刻胶（193nm）是当前国际主流的半导体制造材料，适用于先进制程工艺，是推动半导体行业“摩尔定律”的核心材料。
• JSR的市场份额与业绩表现：JSR在ArF光刻胶市场占有率第一，全球光刻胶市场占有率约13%。2019财年公司营收为4719.61亿日元，同比下降4.99%；净利润为244.22亿日元，同比下降22.97%。
• 股价与业绩关系：JSR股价在2000-2006年期间表现强劲，超额收益达5.6倍，但2010年后表现低迷，主要受汽车市场需求放缓影响。
• 国内光刻胶发展现状：中国光刻胶行业起步较晚，高端产品（如ArF光刻胶）仍依赖进口，但部分企业如晶瑞股份、上海新阳、南大光电、雅克科技等已取得一定进展，正在逐步实现国产替代。

关键信息

全球光刻胶市场概况

• 全球半导体光刻胶市场规模超过20亿美元。
• 2018年中国占全球光刻胶市场32%，约合43亿元人民币。
• ArF光刻胶是当前主流的高端光刻胶，适用于12寸硅片，目前国内仍依赖进口。

JSR公司业务结构

• 合成橡胶业务：占营收38%，2019财年营收同比下降11%，营业利润由正转负。
• 数码解决方案业务：占营收31%，2019财年营收同比上升2%，营业利润同比下降5%。
• 塑料业务：占营收20%，受汽车市场影响，2019财年营收同比下降10%。
• 生命科学业务：占营收11%，2019财年营收同比增长15%，营业利润增长显著。

财务表现

• 2000-2019财年公司收入复合增速为3.9%，净利润复合增速为12.7%。
• 2019财年综合毛利率为29.82%，净利率为5.2%。
• 公司研发投入占营收约5%，长期保持增长趋势。

股价与估值

• JSR股价在2000-2006年涨幅达5.5倍，但2010年后表现低迷，跑输日经指数。
• 公司估值PE长期维持在15倍左右，PB维持在1.3倍左右。
• 2019财年公司市值约5304.9亿日元，流通市值约4715.5亿日元。

国内企业进展

• 国内光刻胶企业如晶瑞股份、上海新阳、南大光电、雅克科技等已逐步涉足高端光刻胶研发。
• 晶瑞股份已具备ArF光刻胶中试能力，部分产品已进入客户测试阶段。
• 上海新阳已形成实验室样品，部分指标优于竞品。
• 南大光电已完成193nm光刻胶生产线建设，正在推进产业化。
• 雅克科技通过收购LG化学彩色光刻胶事业部，获取关键技术并减少对外依赖。

风险提示

1. 产业政策变化风险：未来政策支持力度减弱可能影响行业发展。
2. 国际贸易争端风险：国际贸易环境恶化可能对光刻胶销售、原材料采购及设备采购产生不利影响。
3. 原材料价格波动风险：原材料成本占比高，价格波动可能影响企业盈利水平。

总结

JSR作为全球ArF光刻胶龙头，技术实力雄厚，业务布局广泛，但在近年受到汽车市场需求放缓的影响，业绩增长受限。尽管如此，其在半导体材料领域仍保持领先优势。中国光刻胶行业虽起步较晚，但近年来在政策支持和市场需求推动下，已取得一定进展，但高端光刻胶仍依赖进口，国产化仍面临较大挑战。