振华科技-依托CEC，打造中国军工电子与半导体大本营-200225_15页__1mb

振华科技 (000733.SZ) 总结

核心内容

振华科技正经历战略转型，逐步从振华集团高新电子上市平台发展为CEC旗下中国军工电子与半导体大本营。公司计划通过“三步跨越式发展”战略，强化军工电子与半导体业务，提升估值。

主要观点

1. 第一步：剥离非核心资产，聚焦高新电子业务

   • 振华科技剥离了通信整机等低效资产，如振华通信。
   • 2019年振华通信出表，带来短期资产减值，但影响是短暂的。
   • 公司高新电子业务受益于国防信息化和国产化替代，预计2019~2021年归母净利润分别为3.10亿元、3.97亿元、5.90亿元。
   • 剔除减值影响，高新电子业务2020、2021年净利润预计为5.17亿元、5.90亿元，对应当前估值为26X、23X，具有估值优势。

2. 第二步：参股森未科技，打造军用IGBT龙头

   • 振华科技参股20%的森未科技，后者是国内一流的IGBT研发团队，产品性能对标英飞凌。
   • 森未科技已实现国产化，可为振华科技提供IGBT芯片、模块及整体解决方案。
   • 该模式可吸引民用研发团队，快速扩充产品线并实现产品落地，为平台式发展提供第一种模式。

3. 第三步：资产注入预期，拓展半导体领域

   • 振华集团拥有成都华微、振华风光等半导体资产，存在资产注入预期。
   • 成都华微是国内FPGA龙头，振华风光是半导体分立器件主要厂商。
   • CEC作为军工电子与半导体资产大本营，体外资产注入可能性大，进一步强化振华科技平台定位。

关键信息

• 业务结构：公司主营新型电子元器件（如钽电容、电阻、电感、继电器、混合集成电路等）和现代电子商贸与园区服务。

• 剥离情况：自2012年以来，公司已剥离十余家非核心子公司，如振华通信、振华天通等。

• 财务指标：

  • 2019~2021年归母净利润预计为3.10亿元、3.97亿元、5.90亿元。
  • 2020、2021年高新电子业务净利润分别为5.17亿元、5.90亿元，对应PE为26X、23X。
  • 毛利率和净利率持续提升，2019年毛利率达47.40%，净利率达8.5%。
  • 2019年股票期权激励计划实施，绑定管理层与员工利益，推动公司经营改善。

• 投资建议：维持“买入”评级，认为公司未来业绩增长空间大，平台化发展将重塑估值体系。

风险提示

1. 战略定位变化风险：CEC对振华科技的定位存在不确定性，可能影响资产注入及业务发展。
2. 业务发展不及预期风险：军工电子业务受国防信息化推进、经营管理等多因素影响，订单规模存在不确定性。

财务概览

未来展望

振华科技通过剥离低效资产、参股优质半导体企业、引入集团内部资源，逐步向军工电子与半导体平台转型。未来增长将主要来源于高新电子业务的持续发展、IGBT等关键器件的国产化替代，以及潜在的资产注入。

估值分析

• 振华科技当前估值为26X、23X（2020、2021年），低于其核心业务的复合增速25%。
• 市场对非持续性业务给予估值，但公司认为应基于高新电子业务进行估值，其估值优势明显。

总结

振华科技通过“三步跨越式发展”战略，逐步转型为CEC旗下军工电子与半导体大本营。剥离非核心业务、参股IGBT龙头、资产注入预期，将推动公司实现平台化发展。结合股权激励改善经营管理，公司估值有望进一步提升，投资建议为“买入”。