光伏银浆行业专题：国产替代正当时，光伏银浆未来可期_36页_1mb

国产替代正当时，光伏银浆未来可期

核心内容

光伏银浆作为光伏电池制造的重要辅材，其国产化进程正在加速。正面银浆用于形成光伏电池的受光面电极，是“硅片→电池片”环节的关键材料，其在PERC电池总成本中占比约10%，在非硅成本中占比超过30%。随着HJT电池技术的快速产业化，低温银浆需求大幅增加，市场空间有望突破150亿元。

主要观点

• 正银国产化加速：2017年以前，国内正银市场主要依赖进口，外资企业占据主导地位。2017年国产正银供应占比提升至20%，2018年提升至35%-40%，2019年超过50%。主要国产企业包括苏州晶银、无锡帝科等。
• HJT渗透率提升：HJT电池作为下一代高效电池技术，预计在2020年迎来产业化元年，其对低温银浆的需求量是传统电池的3倍以上，且价格昂贵，因此低温银浆国产化是关键。
• 低温银浆市场空间巨大：根据测算，2020-2025年低温银浆需求量分别为320/1013/1683/2178/2779/3338吨，复合增速为72%；市场空间分别为18/52/83/103/128/151亿元，复合增速为62%。
• 正银市场空间广阔：2020-2025年正银市场需求量分别为2242/2828/3396/3762/4259/4651吨，复合增速13.6%；市场空间分别为97/127/153/168/189/205亿元，复合增速14.3%。
• 国产银浆企业具备优势：苏州晶银、帝科股份等具备技术优势和先发优势，有望在低温银浆国产化中享受溢价。

关键信息

光伏银浆简介

• 太阳能电池使用的厚膜导体浆料包括正面银浆、背面银浆和背面铝浆。
• 正面银浆由高纯度银粉、玻璃体系和有机体系组成，其中银粉占比超过95%，直接影响成本。
• HJT电池需使用低温银浆，其固化温度低于200°C，而高温银浆需700°C以上，对薄膜结构有较大损伤。

银浆市场前景

• 低温银浆市场空间：预计2020-2025年低温银浆市场空间将从18亿元增长至151亿元，复合增速达62%。
• 正银市场空间：预计2020-2025年正银市场空间将从97亿元增长至205亿元，复合增速14.3%。
• HJT电池技术：HJT电池在2020年将进入产业化元年，其单片银浆耗量是传统电池的2倍以上，且价格更高，推动低温银浆需求增长。

银浆生产与成本

• 银浆为轻资产行业，但技术壁垒高，涉及银粉、玻璃体系、有机体系等多方面技术。
• 银粉价格波动直接影响正银成本，银粉采购价随伦敦银点价格波动，同时受汇率、加工费和供求关系影响。
• 国内银粉企业如苏州思美特、宁波晶鑫、苏州银瑞等已实现国产化供应，打破国外垄断。

国内银浆企业

• 苏州固锝：控股子公司晶银新材是国内领先的光伏银浆企业，2019年出货量达230吨，营收达9.69亿元，预计2020-2022年收入分别为22.53、36.10和56.26亿元，归母净利分别为1.45、3.33和5.93亿元，增速分别为50.3%、126.6%和78.2%。
• 帝科股份：是国内主要正银供应商之一，掌握了多项核心技术，产品包括DK91、DK92和DK93系列，与多家知名光伏企业建立稳定合作关系。募投项目将扩大产能至500吨，并建设研发中心，预计2020-2021年营收分别为13.3、17.4和26.9亿元，归母净利分别为0.96、1.72和3.23亿元，增速分别为35.9%、79.5%和87.3%。

投资建议

• 重点推荐企业：苏州固锝和帝科股份，预计受益于正银国产化和低温银浆市场增长。
• 投资评级：苏州固锝给予买入-A，目标价16.00元；帝科股份给予买入-A，目标价40.00元。

风险提示

• 光伏装机及银浆需求不及预期；
• HJT电池产业化进展低于预期；
• 银浆价格因恶性竞争大幅下跌；
• 公司扩产进度低于预期；
• 需求测算假设不合理。

投资建议与风险提示

• 风险提示：光伏装机及银浆需求不及预期；HJT电池进展低于预期；银浆价格下跌；公司扩产进度不达预期；需求测算假设不合理。
• 分析师声明：分析师具有证券投资咨询执业资格，对报告内容负责，确保信息来源合法、研究方法专业、观点独立公正。
• 免责声明：本报告仅供安信证券客户使用，不保证信息的完整性与准确性，也不构成投资建议。投资者应自行判断并决策。

结论

光伏银浆行业正处于国产替代加速阶段，尤其是低温银浆市场潜力巨大，预计未来5年低温银浆市场空间将超过150亿元。随着HJT电池技术的普及和国产银浆企业的技术突破，国内银浆企业有望在这一领域获得显著增长，成为行业的重要受益者。