固定收益专题研究报告：IRS，春江水暖鸭先知-20170926-东方证券-17页-2mb

文档内容总结

核心内容

本报告为东方证券研究所发布的固定收益专题研究报告，重点探讨了利率互换（IRS）与现券收益率之间的关系，分析其是否具备领先效应，并与其他利率衍生品如国债期货进行对比，评估其在市场中的作用与影响。

主要观点

• IRS的领先效应：利率互换（IRS）在多个历史节点中曾多次领先于现券收益率，尤其是在货币政策、监管政策、经济基本面出现边际变化时，IRS的走势往往早于现券市场。
• 领先时间差异：不同期限的IRS对现券收益率的领先时间存在差异，1年期IRS领先约2周，3年期和5年期IRS领先约4周，短端IRS的领先性更显著。
• 投资者结构影响：IRS市场参与者以国开行、大型商业银行和外资行为主，他们对货币政策变化更为敏感，因此IRS对现券的领先性更明显。
• 国债期货无领先性：国债期货的走势与现券市场同步，不具备领先效应，可能与商业银行和保险公司尚未入市有关。
• 债市配置价值显现：当前利率债的实际收益率已高于贷款收益率，具有显著的配置价值，尤其在考虑免税政策后，国债和地方政府债表现更优。

关键信息

一、IRS基本情况

• 定义：利率互换（IRS）是交易双方约定在未来一定期限内，根据约定的人民币本金和利率进行利息交换的金融合约。
• 主要类型：固定利率与浮动利率互换，用于利率风险管理、市场套利等。
• 市场发展：2017年5月31日，银行间同业拆借中心推出以FR007为参考利率的利率互换，1年期和5年期IRS最为活跃。
• 参考利率：主要包括FR007、Shibor、法定存贷款基准利率等。

二、历史拐点跟踪

• 1年期IRS与现券走势：

  • 2008年7-8月：IRS领先现券下行
  • 2009年2-3月：IRS领先现券上行
  • 2011年4月：IRS领先现券上行
  • 2015年3-4月：IRS领先现券下行
  • 2015年5-6月：IRS领先现券上行
  • 2016年10月：IRS领先现券上行
  • 2017年5月：IRS领先现券下行

• 5年期IRS与现券走势：

  • 2011年7月底-8月：IRS领先现券下行
  • 2014年7月下旬-9月：IRS领先现券下行
  • 2016年2-3月：IRS领先现券上行
  • 2016年9-10月：IRS领先现券上行

三、格兰杰因果检验

• 1年期IRS：显著领先于1年期国债收益率，领先时间约2周。
• 3年期IRS：显著领先于3年期国债收益率，领先时间约4周。
• 5年期IRS：显著领先于5年期国债收益率，领先时间约4周。
• 国债期货：与现券市场同步，无领先效应。

四、IRS领先效应的原因

• 投资者结构差异：IRS市场参与者对货币政策变化更敏感，而国债期货市场尚未开放给商业银行和保险公司，导致其对现券的领先性较弱。
• 市场信号：IRS与现券走势背离可能是债市趋势变化的信号，近期IRS与现券再度背离，预示债市可能迎来调整。

配置价值分析

• 税前考核：商业银行债和政策性金融债性价比最高。
• 税后考核：国债和地方政府债因免税优势成为性价比最高的品种。
• 实际收益率计算：实际收益率 = 名义收益率 × (1 - 增值税及附加) - 占用资金成本 × (1 - 所得税)。
• 利差分析：当前10年国债与一般贷款加权平均利率的利差已接近60BP，表明利率债的配置价值显著。

风险提示

• 政策变化：IRS和国债期货市场的准入政策变化可能影响其领先效应。
• 投资者结构变化：若商业银行和保险公司进入国债期货市场，可能改变现券走势与衍生品之间的关系。
• 市场不确定性：当前市场存在多空因素交织，投资者需关注政策与市场变化带来的不确定性。

投资建议

• 债市趋势：IRS与现券走势再度背离，可能是债市风向转变的信号。
• 市场情绪：银行、保险等配置机构逐步加仓，公募基金和专户拉长久期，市场总体情绪趋于乐观。
• 配置策略：利率债的配置价值已逐步显现，建议关注其性价比优势。

报告信息

• 发布机构：东方证券股份有限公司
• 报告发布日期：2017年09月26日
• 分析师：潘捷（联系方式：021-63325888-6110，panjie@orientsec.com.cn）
• 联系人：王清（联系方式：021-63325888-6099，wangqing@orientsec.com.cn）
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