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丘钛科技：双摄技术与指纹识别的双轮驱动

核心内容概述

丘钛科技是国内领先的摄像模组及指纹识别模组制造商，2016年实现业务突破，特别是在双摄技术与指纹识别领域。公司通过技术升级与客户拓展，业绩进入快速增长期，并首次获得“买入”评级。

主要观点

• 双摄技术突破：丘钛成功实现“RGB+Mono”及“不对称RGBs”双摄解决方案的量产，成为红米Pro、Vivo Xplay 6、X9等旗舰机型的核心供应商。
• 产品结构优化：公司积极应对像素升级浪潮，2016年上半年13M及以上产品销量大幅提升，ASP（平均销售价格）有所提升，迎来增长拐点。
• 指纹识别模组市场：指纹识别模组业务快速增长，丘钛已全面进入主流品牌供应链，预计2016年出货量达21.0百万件，2017年有望进一步扩大市场份额。
• 业绩增长显著：2016年公司营收同比增长达120.1%，净利润增长89.2%，预计2016-2018年每股收益分别为0.18元、0.30元和0.36元，年复合增长率达52%。
• 估值合理：基于相对估值和绝对估值分析，公司2016年对应PE为31倍，2017年为19倍，首次给予“买入”评级，目标价为5.62元（约合6.29港元）。

关键信息

产品与市场表现

• 摄像模组：2016年上半年营收达16.9亿元，同比增长94%，出货量121KK件，位列全国第三；全年待审计出货量178KK件，同比增长80.7%。
• 指纹识别模组：2016年四季度出货量达16.4KK件，环比增长403.2%；2016年10月出货量达5.5KK件，位列全国第三；预计2017年出货量将增长至60.0百万件。
• 双摄技术：公司已实现双摄模组量产，技术与资金门槛突破，有望在2017年实现13M及以上产品为主力，ASP提升空间较大。

客户结构优化

• 公司客户包括华为、小米、OPPO、vivo等国内一线品牌，2016年上半年前五大客户销量占比达85.7%。
• 丘钛为360Q5及cool1 dual独家供应双摄模组，同时为红米Pro、Vivo Xplay 6、X9等提供核心模组，客户资源丰富。

技术与生产优势

• 公司具备“RGB+Mono”及“不对称RGBs”双摄解决方案的量产能力，技术实力强劲。
• 丘钛是国内仅有的两家图像融合技术公司之一，具备光学、图像算法、整机等多方位素质。
• 公司积极进行产业垂直整合，提升整体竞争力。

财务表现

• 2016年上半年营收达17.3亿元，同比增长98.8%；净利润达0.82亿元，同比增长30.4%。
• 2016年公司毛利率为9.3%，预计全年综合毛利率为8.6%；净利率为4.8%。
• 2016-2018年收入预计分别为48.5亿元、72.6亿元和89.1亿元，净利润分别为1.93亿元、3.26亿元和3.91亿元。

投资分析

• 估值水平：2016年PEG为0.6倍，处于绝对洼地；对应PE为31倍，2017年PE为19倍。
• 投资建议：首次给予“买入”评级，目标价为5.62元（约合6.29港元），预计未来业务拓展前景广阔。
• 风险提示：行业竞争加剧、人民币大幅贬值可能对毛利率产生负面影响。

结构化总结

1. 模组制造起家，系统化布局待现

• 丘钛科技专注于中高端摄像模组及指纹识别模组市场。
• 2016年上半年营收达17.27亿元，同比增长98.8%。
• 公司客户包括华为、小米、OPPO、vivo等国内一线品牌，前五大客户销量占比达85.7%。

2. 双摄潮头立，业绩口碑双进阶

• 双摄技术成为行业趋势，2016年全年双摄模组出货量同比增长显著。
• 丘钛成功实现“RGB+Mono”及“不对称RGBs”双摄解决方案的量产，技术实力强。
• 公司预计2017年双摄模组将晋升为主力产品，ASP提升空间可观。

3. 算法赋予丘钛由跟随者进阶为领导者的可能

• 公司掌握图像融合技术，是国内仅有的两家之一，另一家为华为。
• 丘钛在双摄模组中具备较强的竞争力，良率理想，成本控制得当。
• 公司积极进行产业垂直整合，具备光学、图像算法、整机等多方位素质。

4. 指纹识别爆发期强势切入，开启生物识别征程

• 指纹识别模组市场进入爆发期，丘钛已全面进入主流品牌供应链。
• 2016年指纹识别模组出货量达21.0百万件，预计2017年将增长至60.0百万件。
• 公司具备多种指纹识别方案，如电容式PC前置指纹模组、涂覆式后置指纹模组等。

5. 财务分析

• 公司2016年上半年毛利率为9.3%，预计全年综合毛利率为8.6%。
• 净利润由2015年的1.02亿元增长至2016年的1.93亿元，净利率为4.8%。
• 公司销售费用率和管理费用率均保持低位，2016年上半年分别为0.2%和0.7%。

6. 盈利预测

• 2016-2018年公司收入预计分别为48.5亿元、72.6亿元和89.1亿元，年复合增长率达52%。
• 2016-2018年每股收益分别为0.18元、0.30元和0.36元。
• 2016年毛利率预计为8.6%，2017年为9.8%，2018年为9.6%。

7. 估值与投资评级

• 丘钛2016年对应PE为31倍，2017年为19倍。
• 首次给予“买入”评级，目标价为5.62元（约合6.29港元）。
• PEG估值为0.6倍，处于绝对洼地，公司未来业务拓展前景广阔。

8. 风险提示

• 行业竞争加剧，可能导致毛利率下降。
• 人民币大幅贬值，可能影响材料成本，进而影响毛利率。

图表目录

• 图1：丘钛科技深耕细作已十载
• 图2：2016年上半年公司营业收入结构
• 图3：2016年上半年各模组产品的销售量及平均销售单价
• 图4：丘钛科技的股权结构
• 图5：摄像头产业链各环节龙头厂商及其市场份额
• 图6：2016年上半年全球摄像头模组供应商市场份额
• 图7：2016年1-9月国内各模组供货商5-18M出货量对比
• 图8：2013-1H16龙头厂商的摄像模组营收对比
• 图9：丘钛历年摄像模组营收
• 图10：丘钛科技历年摄像模组出货量
• 图11：三大龙头模组厂商摄像模组业务毛利率对比
• 图12：龙头厂商的摄像模组历年ASP对比
• 图13：丘钛科技各级像素产品ASP
• 图14：丘钛科技历年营业收入结构
• 图15：2016年9月丘钛5-18M销售额占比
• 图16：各模组公司的核心客户
• 图17：2016年三季度中国市场手机品牌市场份额
• 图18：2016年三季度中国市场各手机品牌出货量
• 图19：丘钛前五大客户销量及占比
• 图20：双摄像头的功能
• 图21：2015-2020年全球手机双摄像头市场规模
• 图22：2015-2020年双摄手机渗透率预测
• 图23：一体式双摄模组AA制程
• 图24：分体式双摄模组AA制程
• 图25：丘钛为360Q5提供RGB+Mono模组
• 图26：VivoX9配备20PM主摄+8PM专业虚化副摄
• 图27：双摄算法公司
• 图28：丘钛的产业垂直整合蓝图
• 图29：丘钛与iPhone6s的3倍放大成像效果图
• 图30：丘钛算法实现的图像融合效果图
• 图31：丘钛算法实现DepthMap功能
• 图32：2016Q2第三方移动支付市场交易份额
• 图33：支付宝指纹支付设置
• 图34：第三方支付交易规模及同比增速预测
• 图35：指纹支付交易规模及占第三方支付的市场份额预测
• 图36：中国指纹识别模组市场需求及指纹识别渗透率预测
• 图37：2016年1-8月国内指纹模组市场份额
• 图38：丘钛的电容式PC前置指纹模组
• 图39：电容式哑光制程手机后置指纹模组
• 图40：国内智能手机指纹识别产业链及各环节龙头厂商
• 图41：2016年1-2月、4、6、7月各指纹识别模组厂商出货量对比
• 图42：2016年前三季度丘钛的指纹模组出货量
• 图43：2016年10月中国指纹识别模组市场top10厂商出货量排名
• 图44：公司营业收入
• 图45：公司毛利润
• 图46：公司毛利率和净利率
• 图47：公司净利润
• 图48：公司各营收开支费率
• 图49：公司资本性支出

表格目录

• 表1：CSP、COB、FC三种封装技术优缺点对比
• 表2：一体式及分体式双摄模组产品性能及生产工艺对比
• 表3：四大双摄像头解决方案评测对比
• 表4：指纹识别方案区别
• 表5：公司各产品出货量和ASP预测
• 表6：公司主营业务拆分预测
• 表7：公司相对估值法预测
• 表8：关键性假设
• 表9：绝对估值
• 表10：敏感性测试结果
• 表11：损益表
• 表12：资产负债表
• 表13：现金流量表