20200515-开源证券-证券行业深度报告_2019年报及2020年1季报综述暨全年盈利展望-资本市场改革叠加低利率_业绩增长有望超预期_30页_2mb

证券行业分析总结

核心内容

2020年5月15日发布的证券行业研究报告指出，在“低利率+强改革”的政策组合下，证券行业盈利能力持续改善，业绩增长有望超预期。研究认为，头部券商更受益于政策红利，资产扩表能力突出；而固收业务快速增长或零售业务优势较强的中小券商业绩增速有望超越同业。

主要观点

• 行业ROE回升：2019年证券行业ROE由3.6%提升至6.3%，2020Q1年化ROE达到7.9%，延续回升趋势。
• 业绩增长：中性假设下，2020年上市券商整体净利润同比+24%，ROE攀升至7.8%。
• 头部券商优势：头部券商（如中信证券、华泰证券）在杠杆率、ROE和资产扩表能力方面均优于行业平均，具有更强的盈利能力。
• 中小券商潜力：浙商证券、国金证券、第一创业和东方财富等中小券商业绩增速有望超越同业，主要受益于固收业务和零售业务的快速增长。
• 手续费业务增长：经纪、投行和资管业务收入均实现增长，特别是投行受益于IPO和债券承销规模的扩张。
• 金融资产扩张：券商在金融资产配置方面表现强劲，尤其是债券和衍生品业务，推动资产扩表。
• 风险提示：疫情对宏观经济的冲击可能超预期，影响券商业务信用风险；全球股市波动加剧，可能影响海外业务盈利。

关键信息

1. ROE延续回升趋势，头部券商资产扩表能力突出

• 行业ROE改善：2019年证券行业ROE达到6.3%，2020Q1年化ROE为7.9%，高于行业均值。
• 头部券商表现：中信证券2019年归母净利润达122亿元，高出行业第二名28%。2020Q1头部券商ROE普遍优于行业平均。
• 杠杆率提升：2020Q1末，头部券商杠杆率普遍高于行业平均水平，中信证券、华泰证券和海通证券分别达到4.6/4.2/4.2倍。
• 资产扩表：金融资产规模持续扩张，2019年末和2020Q1末上市券商金融资产占比分别达到56%和57%，增速分别为20.6%和21.7%。

2. 手续费业务全面增长，金融资产持续扩张

• 经纪业务：2019年和2020Q1经纪业务净收入分别同比增长19.5%和36.8%。2019年和2020Q1沪综指和深综指换手率分别提升36%和47%，日均股基成交额分别达到5580亿和9125亿元。
• 投行业务：IPO和债券承销规模快速增长，2019年和2020Q1投行业务净收入分别同比增长21.6%和16.4%。科创板承销收入占比从2019年的42%提升至2020Q1的61%。
• 资管业务：集合资管规模增速转正，资管业务收入进入增长周期。2020Q1资管业务收入同比增长25%。
• 投资业务：投资业务收入同比增长92.9%，成为行业营收增长的主要来源。2019年券商债券交割量同比增长48%，场外衍生品业务规模大幅增长。

3. 2020年全年展望

• ROE延续上行：预计2020年上市券商ROE将继续上行，但增速分化加大。
• 行业机遇：资本市场改革和低利率环境将推动行业迎来历史发展机遇期，转型和扩张正当时。

4. 风险提示

• 宏观经济冲击：新冠疫情对宏观经济的冲击可能超预期，影响券商业务信用风险。
• 全球股市波动：全球股市波动加剧可能影响券商海外业务盈利。
• 行业竞争加剧：随着市场活跃度提升，行业竞争可能加剧，部分中小券商可能面临更大挑战。

结构分析

1.1 总量：行业ROE大幅改善

• 2019年证券行业净利润同比增长84.5%，ROE提升至6.3%。
• 2020Q1行业净利润同比下降11.7%，但ROE仍延续回升趋势，年化ROE达到7.9%。
• 2020Q1上市券商净利润同比下降20.3%，但业绩成长性凸显。

1.2 结构：投资和经纪位列前两大业务

• 投资业务收入占比达40%，创历史新高；经纪业务收入占比下降至22%。
• 2020Q1经纪业务收入占比阶段性回升至30%。
• 头部券商资金类业务收入占比高于行业平均，体现出更强的用表能力。

1.3 比较：头部券商ROE领先

• 头部券商ROE普遍优于行业平均，中信证券、华泰证券和广发证券2020Q1年化ROE超过9.0%。
• 中小券商中，中信建投、华林证券、第一创业和国信证券ROE均超过10%，行业排名领先。

数据支持

• 图1：高基数下2020Q1净利润同比下降
• 图2：ROE延续回升趋势，上市券商盈利能力优于行业
• 图3：2020Q1上市券商减值计提同比增加明显
• 图4：行业杠杆率持续上行，资产扩表速度超预期
• 图5：投资和经纪位列上市券商前两大业务
• 图6：金融资产占比持续上升，是资产扩表主力
• 图7：沪综指和深综指换手率持续提升
• 图8：2019年/2020Q1日均股基成交额同比+36%/+47%
• 图9：证券行业佣金率持续下降，2020Q1佣金率下降9.7%
• 图10：头部券商IPO项目储备丰富
• 图11：科创板IPO项目储备集中于头部券商
• 图12：头部券商IPO承销规模和数量占比呈上升趋势
• 图13：头部券商核心债承销规模和数量占比呈上升趋势
• 图14：头部券商再融资规模和数量占比呈现上升趋势
• 图15：券商集合资管规模增速转正
• 图16：2020Q1上市券商资管业务收入同比+25%
• 图17：金融资产占比持续上升，是资产扩表主力
• 图18：2019年末上市券商金融资产规模较年初+21%
• 图19：2020Q1市场利率加速下滑，利于券商降负债成本
• 图20：券商PB估值与ROE正相关，看好ROE上行带动估值提升

表格数据

• 表1：2019年券商业务全面改善，2020Q1受投资收入和减值计提拖累
• 表2：头部券商经纪业务依赖度较低，资金类业务占优
• 表3：头部券商杠杆率和ROE高于行业平均
• 表4：头部券商资产扩表能力突出，杠杆率增速优于行业平均
• 表5：头部券商经纪业务结构多元，收入增速低于行业平均
• 表6：头部券商加快向财富管理转型步伐
• 表7：IPO和债承规模高速增长
• 表8：2020Q1科创板承销收入占IPO承销收入比重达60.7%
• 表9：科创板承销费率明显高于非科创板
• 表10：“三中”稳居2019年和2020Q1IPO承销规模前三甲
• 表11：2019年核心债承销规模前三：中信建投、中信证券、海通证券
• 表12：国泰君安、招商证券和海通证券主动资管规模增长明显
• 表13：2019年券商债券交割量同比大增
• 表14：2019年券商PE子公司净利润同比大增，头部券商表现抢眼
• 表15：2019年券商另类投资子公司净利润同比大增，中信遥遥领先
• 表16：2020Q1金融工具投资收益率分化明显，部分券商逆势提升
• 表17：金融资产配置能力和配置策略影响投资回报率
• 表18：债券加杠杆下，卖出回购金融资产占比提高
• 表19：中性假设下，预计上市券商2020年净利润同比+24%
• 表20：三种情景下，上市券商2020年净利润增速在+6.5%至+33.0%之间
• 表21：受益标的盈利预测及估值