工业供需全景图（二）_历过寒冬者沐春风_6页_844kb

工业供需全景图（二）：历过寒冬者沐春风 总结

核心内容

本报告探讨了在经济增长可能陷入停滞的背景下，原材料制造业为何能够较好地应对市场寒冬，而非像市场担忧的那样利润大幅下滑。报告指出，原材料制造业并非盲目扩产，而是通过开源节流、控制资本开支、降低负债率、裁员等方式，积累“粮草”以应对未来可能的经济下行压力。

主要观点

1. 扩产的财务约束：开源节流易、船大掉头难

• 原材料制造业在过去几年已摆脱产能过剩问题，自由现金流由负转正。
• 企业普遍采取控制资本开支、增加经营性现金流、降低负债率的策略，以应对不确定性。
• 由于存量资产庞大，原材料制造业的扩产需要巨量资本开支，难度远高于新兴制造业。
• 传统行业固定资产与资本开支的倍数关系较高（约12倍），而新兴行业仅需3-4倍。

2. 横向对比，供给决定谁能度过寒冬

• 供给相对紧缺的行业具有更强的议价能力，主营业务收入增速相对较高。
• 通过测算供需差异，原材料制造业的主营业务收入增速普遍高于产能增速5-15个百分点。
• 在总需求停滞的情况下，原材料制造业仍能维持供需平衡，除非出现明显的需求负增长。
• 原材料制造业企业更倾向于通过并购提升市场占有率，而非价格战。

关键信息

• 自由现金流：原材料制造业在2016年后自由现金流转正，企业开始注重现金流管理。
• 资产负债率：港股中资原材料制造业资产负债率明显下降，表明企业正积极“过冬”。
• 员工人数：自2014年以来，原材料制造业员工总数持续下降，裁员成为企业节流手段。
• 供需差异：原材料制造业的主营业务收入增速普遍高于产能增速，说明其供给相对紧张，需求较为稳定。
• 行业对比：与电子、通信等新兴行业相比，原材料制造业扩产更慢、更难，因此更具抗风险能力。
• 价格战风险：原材料制造业企业更倾向于横向并购而非价格战，且在完全信息博弈下，价格战难以形成均衡解。

风险提示

• 总需求出现明显负增长或强劲修复。
• 国家发改委要求降价，可能对行业利润造成压力。

行业分析

原材料制造业多数行业在2016年下半年已出现供需格局改善，与整体行业趋势基本一致。若未来总需求下降，仅靠产能停滞不足以支撑价格下调，需总需求进入负增长才能形成明显产能过剩。

图表摘要

• 图1：规模以上原材料制造业产能增速、主营业务收入增速和投资增速对比。
• 图2：港股中资股原材料制造业经营净现金流、资本开支和自由现金流趋势。
• 图3：港股中资股原材料、工业企业和地产的资产负债率对比。
• 图4：港股中资股原材料制造业和全部工业企业的雇员人数变化。
• 图5：港股中资工业企业固定资产、资本性支出及其倍数关系。
• 图6：规模以上工业企业固定资产余额对2017年设备投资完成额的倍数关系。
• 图7-14：各原材料制造业细分行业的供给盈余数据，反映行业供需状况。

结论

原材料制造业在经历长期去产能和供给侧改革后，已具备较强的抗风险能力。其通过控制资本开支、降低负债、裁员等方式实现“开源节流”，为未来可能的经济寒冬做好准备。在总需求停滞或小幅下滑的情况下，原材料制造业仍能维持供需平衡，具备相对安全的行业地位。