20220920-德邦证券-流动性创造系列专题之九_从M2结构看货币政策宽松空间_11页_984kb

宏观专题总结：从M2结构看货币政策宽松空间

核心内容

本文聚焦于2022年M2的高增长及其对货币政策框架和流动性创造的影响，旨在分析M2增速与名义GDP增速之间的关系，揭示当前流动性充裕背景下“资产荒”现象的成因，并探讨货币政策如何在保持流动性供给的同时，实现宏观调控目标。

主要观点

1. M2在货币政策框架中的作用

• M2作为货币政策中介目标的角色已发生转变，从2017年起，其可测性、可控性及与经济的相关性下降。
• 2019年至2020年，M2和社会融资规模增速重新被锚定为货币政策中介变量，与名义GDP增速保持“基本匹配”。
• 2020年中央经济工作会议和“十四五”规划明确指出，M2和社融增速应与名义GDP增速基本匹配，以实现稳增长与防风险的长期均衡。

2. M2增长归因分析

2.1 M2增量占比：居民部门储蓄意愿显著提升

• 2022年以来，M2同比多增主要来自居民部门和非金融企业部门的定期存款增长。
• 截至2022年8月末，居民部门定期存款贡献了M2增长的5.13个百分点，非金融企业定期存款贡献2.70个百分点。
• 居民部门储蓄意愿持续增强，是M2高增长的重要因素。

2.2 M2派生机制：有价证券投资作用回升

• M2增长的派生渠道主要包括各项贷款、有价证券投资、财政存款、外汇占款、黄金占款等。
• 截至2022年8月末，各项贷款派生存款贡献了M2增长的8.84个百分点，占M2余额的72%。
• 有价证券投资对M2增长的贡献恢复至2017年水平，表明居民和企业消费及投资意愿低迷，资金更多流向定期存款或银行理财。

关键信息

• M2与名义GDP增速匹配：社融增速与名义GDP增速的差值应保持在2.80%至3.00%之间，M2增速应控制在2.00%以内。若超过该区间，则为“略高”。

• 2022年二季度末M2增速：M2增速为12.20%，与名义GDP增速的差值达到5.1个百分点，社融增速与名义GDP增速的差值为4.5个百分点，均超过“基本匹配”阈值。

• M2高增长的原因：

  • 金融机构加大对政府债券的投资，推动M2增长。
  • 各项贷款平稳增加，派生存款贡献显著。
  • 央行上缴利润9000亿元，增加财政可用财力，推动M2增长约0.4个百分点。

• 流动性供给与“资产荒”：M2增速高于名义GDP增速表明流动性供给充裕，但资产创造能力不足，形成“钱比货多”的“资产荒”现象。

• 货币政策宽松空间：若央行上缴利润等阶段性因素消退，M2增速可能回落，此时若需维持流动性供给，需依赖更大规模的政府债券发行或“降准”政策。

风险提示

• CPI上涨风险：存在连续突破3.0%的可能，尤其是通胀预期扩散可能引发PPI向中下游传导，增加整体通胀压力。
• 人民币贬值压力：中美政策利差倒挂加深，可能增强人民币贬值压力，制约货币政策宽松空间。
• 政策性金融工具效果：房地产行业风险可能继续发酵，影响政策性金融工具的实施效果。

总结

本文系统分析了2022年M2高增长的原因及对货币政策的影响，指出M2增速与名义GDP增速的“基本匹配”是当前货币政策的重要中介目标。M2增长主要由居民和企业部门的定期存款增加驱动，同时有价证券投资的派生作用回升，反映经济复苏预期偏弱。未来若M2增速回落，需通过政府债券发行或“降准”等方式维持流动性供给。同时，三季度面临内外部均衡挑战，需警惕CPI上涨、人民币贬值及房地产风险等潜在问题。