20140825-中国银河-房地产行业_A股与H股上市房企估值比较分析_23页_2mb

A股与H股上市房企估值比较分析总结

概要

本报告基于CRIC克而瑞研究中心发布的《2014年上半年中国房地产企业销售TOP50》排行榜，对A股及H股上市房企进行分类，综合考虑销售情况、负债水平及公司治理，将其划分为四个梯队，并对各梯队的估值指标进行了分析与比较。

核心内容

一、第一梯队分析

1. 万科与中海

• 业务布局：两者均布局全国，以一二线城市为主，但万科土地储备面积总量是中海的两倍。
• 产品定位：万科以刚需小户型为主，中海则以改善与高端住宅为主。
• 销售表现：万科在上半年楼市下行中仍保持23%的销售额增长，而中海则同比下降11%。
• 财务情况：万科剔除预收款项后的资产负债率（67.4%）略高于中海（48.8%），但净负债率（30.7%）仅比中海高2个百分点。
• 估值表现：A股万科的市场估值显著低于港股中海，NAV折价高达32%，而中海仅为9%。分析师认为，这一折价反映了市场对中海稳健运营和盈利表现的认可，但万科仍具备估值修复空间。

二、第二梯队分析

1. 保利地产、碧桂园、恒大地产、华润置地、世茂房地产、融创中国、龙湖地产、金地集团、招商地产与华侨城

• 业务布局：H股恒大、碧桂园布局广泛，A股华侨城业务范围较小。
• 产品定位：A股公司中，金地与保利以刚需小户型为主，而华侨城与招商则以改善与高端住宅为主。
• 销售表现：恒大与碧桂园因价格较低，销售增长强劲；融创与华侨城虽定位高端，但销售增长也较好，主要得益于区域深耕。
• 财务情况：A股公司中，招商、华侨城与金地负债较低，而保利净负债率超过90%；H股公司中，恒大、融创与碧桂园净负债率超过80%。
• 估值表现：第二梯队中，A股公司估值普遍不高，但招商地产因负债低，成为推荐对象。市场对A股公司与H股公司的认知差异可能是估值差异的原因。

三、第三梯队分析

1. 绿城中国、富力地产、华夏幸福、雅居乐、远洋地产、荣盛发展、金融街、越秀地产、建发房产

• 业务布局：H股绿城、雅居乐布局广泛，A股金融街与华夏幸福则深耕三四线城市。
• 产品定位：A股金融街与建发以改善与高端住宅为主，荣盛则以刚需住宅为主；H股富力产品定位较高。
• 销售表现：华夏幸福销售额突破200亿，首超金地与招商；荣盛与金融街表现较好，而雅居乐与远洋受到价格较高影响，销售表现不佳。
• 财务情况：华夏幸福虽资产负债率较高，但净负债率较低，资产运营能力较好；荣盛净负债率超过100%，但资产运营与获利能力较强。
• 估值表现：A股公司估值普遍较高，华夏幸福因业务模式独特，估值领先。分析师继续推荐华夏幸福。

四、第四梯队分析

1. 保利置业、佳兆业、金科集团、首开股份、新城控股、阳光城、旭辉集团、合景泰富、首创置业、中南建设

• 业务布局：多数公司布局三四线城市，中南建设与新城控股布局较多。
• 产品定位：仅合景泰富以改善与高端住宅为主，其余公司以刚需住宅为主。
• 销售表现：销售表现整体较差，部分公司如首开股份、阳光城、新城控股因价格较高而受到较大冲击。
• 财务情况：A股公司负债水平普遍较高，金科集团、首开股份净负债率超过140%；H股新城控股负债最低。
• 估值表现：A股公司估值较高，但PS估值较低；H股公司中，旭辉与新城控股表现较好。分析师认为，这反映了市场对四线房企基本面认知的差异。

主要观点

1. 估值差异：A股与H股房企估值存在显著差异，主要源于市场对不同房企的认知、负债水平及资产运营能力的差异。
2. 第一梯队：万科与中海在业务布局和产品定位上相似，但中海因其稳健运营和盈利表现获得更高估值。
3. 第二梯队：A股公司中招商地产因负债低和稳健经营，成为推荐对象；H股公司中恒大、碧桂园因价格较低，销售表现较好。
4. 第三梯队：华夏幸福因业务模式独特，获得较高估值，尽管其ROA较低，但ROE表现优异。
5. 第四梯队：多数公司负债较高，销售表现不佳，但部分公司如新城控股、中南建设因布局策略和区域深耕，获得一定市场认可。

关键信息

• 估值指标：包括PE、PB、PS、NAV折价等，显示A股与H股房企的市场表现差异。
• 财务指标：资产负债率、净负债率、存货周转率、总资产周转率、毛利率、净利率、期间费率、ROE与ROA等，反映房企的财务健康状况与盈利能力。
• 市场因素：A股与H股市场投资者对房企的认知差异是估值差异的重要原因。
• 推荐公司：招商地产、华夏幸福等公司因稳健经营、独特模式及较低负债水平被推荐。

推荐与评级

• 推荐：招商地产（A股）、华夏幸福（A股）。
• 维持评级：万科、中海、保利地产、碧桂园、恒大地产、华润置地、世茂房地产、融创中国、龙湖地产、金地集团、华侨城、绿城中国、富力地产、雅居乐、远洋地产、荣盛发展、金融街、越秀地产、建发房产、保利置业、佳兆业、金科集团、首开股份、新城控股、阳光城、旭辉集团、合景泰富、首创置业、中南建设。
• 分析师：赵强，执业证书编号：S0130512050002，联系方式：zhaoqiang_yj@chinastock.com.cn。

图表与数据来源

• 图表包括A股与H股平均净负债率、2013年平均销售额、土地储备面积分布、销售均价、销售额与销售面积同比、PE、PB、PS、NAV折价等。
• 数据来源：CRIC、WIND、中国银河证券研究部。