2017-创新药行业深度研究：创新药价值评估初探_49页-3mb

创新药价值评估初探总结

核心内容

本报告探讨了中国创新药行业的发展现状、企业成长路径及新药项目价值评估体系。随着政策支持、资本注入和人才引进，中国创新药研发正逐步走向成熟。同时，随着行业竞争加剧，合理的新药估值体系对企业发展至关重要。

主要观点

• 中国创新药企发展模式：分为三种类型：

  • 1.0模式：老牌药企向创新升级，如恒瑞医药、康弘药业。
  • 2.0模式：专注于创新研发的小型企业，如信达生物、百济神州。
  • 3.0模式：通过并购或license in进入创新领域的公司，如亿帆鑫富、信立泰。

• 创新药估值体系：

  • 创新药研发周期长、风险高、成本大，其估值体系不同于传统医药制造。
  • 美国主要采用五类估值方法：成本分析法、市场分析法、预期收益分析法、现金流折现法和实物期权法。
  • 中国新药环境特殊，需采用“两段法”进行估值，综合考虑研发进度、上市时间、竞争对手等因素。

• 国际新药交易趋势：

  • 近年来，国际新药交易呈现大金额、大企业、热门治疗领域（如肿瘤）的趋势。
  • PD-1/PD-L1靶点成为交易热点，且合作项目成功率高于独立项目。

• 投资标的：

  • 恒瑞医药：具备强大的销售和研发实力，PD-1项目进入临床。
  • 康弘药业：在生物药领域具有竞争力，康柏西普已上市。
  • 东阳光药：在研品种丰富，具备国际化潜力。
  • 石药集团：由原料药向高端创新药转型。

关键信息

1. 中国创新药行业发展

• 政策支持：国家密集出台药品政策法规，推动创新药研发。
• 审评周期缩短：国家为创新药审批开辟绿色通道，提高研发效率。
• 医保目录调整：预计未来国产创新药将更多纳入地方医保目录，推动销售增长。
• 资本助力：A股生物医药行业并购数量显著增加，创新药及技术成为资本关注焦点。

2. 新药研发与估值

• 研发周期与成本：平均研发周期长达10年，研发成本高达数十亿美金。

• 研发成功率：全球新药从临床I期到上市的总成功率为9.6%，II期临床成功率仅为30.7%。

• 估值方法：

  • 成本分析法：适用于早期研发项目，但未考虑未来收益。
  • 市场分析法：参考类似项目的市场交易，但忽略项目独特性。
  • 预期收益分析法：应用广泛，但未考虑选择权价值。
  • 现金流折现法（DCF）：相对简单，但未充分考虑技术风险。
  • 实物期权法：理论复杂，但能有效评估选择权价值。

• “两段法”估值体系：结合研发进度与上市时间，综合评估新药价值。

3. 国际新药交易趋势

• 交易金额增长：近年来，国际药品交易金额大幅增长。
• 热门治疗领域：肿瘤药物（特别是PD-1/PD-L1靶点）成为交易重点。
• 合作项目优势：合作项目的成功率远高于独立项目，成为跨国药企风险管控的重要手段。

4. 重点企业案例

• 恒瑞医药：2017年市值约1122.79亿元，研发管线丰富，PD-1项目进入临床。
• 康弘药业：2017年市值约341.66亿元，康柏西普已上市，销售额达3亿元。
• 东阳光药：2017年市值约170.40亿港元，具备较强的国际化能力。
• 石药集团：2017年市值约133.08亿港元，向高端创新药转型。

5. 估值影响因素

• 市场容量：决定新药项目的天花板价值。
• 研发成功率：影响项目估值，尤其是临床II期和III期。
• 研发管线：丰富且处于不同阶段的管线有助于提高企业估值。
• 临床需求：适应症群体大、治疗意愿高、医生处方习惯等是重要因素。
• 专利布局：专利是创新药企的重要资产，影响市场竞争力。
• 政策环境：如医保政策、药品注册制度等。

6. 风险提示

• 研发失败风险：新药研发存在高失败率。
• 上市后安全性风险：药物上市后的安全性和疗效需持续监测。
• 政策变更风险：政策调整可能影响药企估值和市场前景。

图表与数据支持

• 图1：近年来新药研发环境显著改善。
• 图2：“十三五”期间有望获批的重大新药创制品种。
• 图3：中国创新药企业发展路径模式。
• 图4：辉瑞主要并购案例梳理。
• 图5：辉瑞股价走势。
• 图6：立普妥销售额及增速。
• 图7：辉瑞营收及增速。
• 图8：辉瑞净利润及增速。
• 图9：合作项目与非合作项目的成功率对比。
• 图10：不同阶段合作项目与非合作项目成功率差异。
• 图11：创新药研发历程。
• 图12：创新药开发各阶段成本估算。
• 图13：创新药价值评估原则。
• 图14：2001-2016年全球在研项目总数。
• 图15：新药研发各阶段平均成功率。
• 图16：2015-2016年各阶段项目开发情况。
• 图17：2007-2016年全球临床阶段在研项目总数。
• 图18：中国新药上市所需时间。
• 图19：ClinicalTrials注册临床试验数量及增速。
• 图20：ClinicalTrials注册临床试验开展地区统计。
• 图21：ClinicalTrials注册临床试验来源国家/地区分布。
• 图22：ChiCTR注册临床试验数量及增速。
• 图23：First-in-class药物市场占有率。
• 图24：修美乐美国销售额及增速。
• 图25：修美乐国内销售额及增速。
• 图26：药物投资的双阶段模型示意图。
• 图27：西达本胺新药价值的双阶段模型评估。
• 图28：瑞格列汀新药价值的双阶段模型评估。
• 图29：2011-2015年大型药企许可证交易数量及占比。
• 图30：2011-2015年大型药企许可证交易金额及单笔交易金额。
• 图31：2011-2015年大型药企许可证交易拆分。
• 图32：2011-2015年大型药企许可证交易金额拆分。
• 图33：大型药企License-in交易分析（按治疗领域划分）。
• 图34：大型药企License-in交易分析（按治疗领域划分）。
• 图35：全球TOP10公司在PD-1/PD-L1开发状态。
• 图36：近年来不同靶点交易量。
• 图37：百济神州在研药物管线。

表格数据支持

• 表1：2015-2016年药品政策法规密集出台。
• 表2：2016年制药行业VC/PE案例。
• 表3：中国部分创新药企业概览。
• 表4：全球著名创新药企市值及营收情况。
• 表5：1999-2014年中国新药研究部分成果交易情况。
• 表6：2002-2012年全球著名药企上市新药及研发投入情况。
• 表7：新药研发项目常用5种估值方法对比。
• 表8：新产品项目不同阶段的税后贴现率。
• 表9：全球药企在研产品线估值前10名（NPV）。
• 表10：TOP20在研新药NPV。
• 表11：部分新药中美获批上市时间差情况对比。
• 表12：ICTRP检索入口数据提供方基本情况。
• 表13：美国医保项目及用药情况简析。
• 表14：几种治疗TCL药物核心信息梳理。
• 表15：上市DPP-4抑制剂类药物信息梳理。
• 表16：国内DPP-4新药在研情况梳理。
• 表17：经过双阶段模型评估的国内部分研发项目。
• 表18：2016年前十大合作交易（按总金额排序，单位百万美元）。
• 表19：PD-1/L1国内企业研究进展（不完全统计）。
• 表20：恒瑞医药在研产品梳理。
• 表21：康弘药业在研产品线。
• 表22：东阳光药在研产品线。
• 表23：石药集团在研1类新药已进入临床品种。

结论

中国创新药行业在政策、资本和人才的推动下，正逐步走向成熟。合理的估值体系对于创新药企至关重要，尤其是在中国特殊环境下，需要采用“两段法”进行评估。未来，随着研发管线的丰富和成功案例的增多，中国创新药企的估值体系将逐步科学化，推动整个行业的发展。