20250326-华源证券-华源晨会精粹_7页_380kb

文档总结

核心内容概述

本文档为华源证券2025年3月26日的晨会精粹，涵盖固定收益、交通运输及机械/建材建筑行业的分析报告，主要涉及MLF招标方式改革对债市的影响、招商南油2024年报点评以及海螺水泥2024年业绩分析。此外，还提供了华东、华北、华南三地机构销售的联系方式。

主要观点与关键信息

1. 固定收益市场分析

1.1 MLF招标方式改革

• 改革内容：自2025年3月起，MLF将采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式，类似买断式逆回购。
• 中标利率预期：预计最低中标利率可能降至1.9%或1.95%，但加权平均利率可能仍维持在2.0%左右。
• 政策定位：MLF将作为流动性提供工具，不强调政策利率导向，未来中标利率与同业存单利率相关。
• 市场影响：
  • 央行边际宽松，但短期内不会明显宽松。
  • 长债收益率过低加剧银行净息差压力，10Y国债收益率1.9%以上建议逐步配置，1.8%以下建议大幅减仓。
  • 5Y国股二级资本债收益率2.3%以上建议配置，2.1%以下建议减仓。
  • 债市可能阶段性震荡，2025年没有趋势性机会，但也不会出现大熊市。

1.2 风险提示

• 政府债券增发规模超预期，可能引发债市阶段性调整。
• 经济超预期复苏可能导致债市大跌。
• 理财或基金投资监管政策变化。

2. 交通运输行业分析 —— 招商南油

2.1 公司业绩

• 2024年业绩：全年营收64.75亿元（yoy+4.50%），归母净利润19.21亿元（yoy+23.38%）。
• 季度表现：Q4营收14.67亿元，环比下降0.89%；归母净利润2.65亿元，环比下降39.10%。

2.2 行业基本面

• 运力紧张：成品油轮老龄化严重，订单无法覆盖老船运力，更新缺口大；环保要求收紧，老旧船舶运营受限。
• 运价支撑：运力紧张支撑运价，2024年BCTITC7-TCE均值为27698美元/日，同比增长7.18%。
• 需求端变化：短期炼厂需求可能复苏，油价低迷有利于炼厂修复产能；中长期炼厂产能东移，东油西运逻辑增强。

2.3 公司策略

• 资产处置：处置4艘老旧MR型船舶，资产处置收益达2.67亿元，同比增长1612.08%。
• 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为15.13/14.40/14.63亿元，当前PE分别为9.68/10.17/10.01倍。
• 投资评级：维持“增持”评级。

2.4 风险提示

• 美联储降息不及预期。
• 发展中国家经济增长不及预期。
• 中国经济增长不及预期。
• 环保政策影响。
• 航运市场波动。
• 经济制裁和出口管制。

3. 机械/建材建筑行业分析 —— 海螺水泥

3.1 公司业绩

• 2024年业绩：全年营收910.30亿元（yoy-35.51%），归母净利润76.96亿元（yoy-26.19%）。
• 季度表现：Q4营收228.79亿元，同比下滑45.53%；归母净利润24.98亿元，同比增长42.27%。
• 股息率：2024年股息率2.86%，未来三年现金分红与股份回购金额合计不低于归母净利润的50%。

3.2 行业分析

• 需求疲软：地产新开工低迷，水泥产量下降9.5%，行业整体低景气。
• 成本与毛利：吨收入246元（同比-28元），吨成本187元（同比-18元），吨毛利59元（同比-10元）。
• 非水泥业务：骨料和商品混凝土产能分别增长9.40%和30.40%，但收入增长受限于需求不足，毛利率下滑。
• 费用率变化：全年期间费用率10.37%，同比上升3.40个百分点。

3.3 未来展望

• 供给端收紧：2024年Q4发布产能置换新规，推动备案产能与实际产能统一，行业反内卷趋势明显。
• 盈利复苏预期：若需求好转，叠加煤炭价格下行，水泥价格和盈利可能明显复苏。
• 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为93.43/104.77/115.95亿元，当前PE分别为14/13/11倍。
• 投资评级：维持“增持”评级。

3.4 风险提示

• 宏观经济复苏不及预期。
• 非水泥业务进展不及预期。
• 原材料价格波动。

报告列表

机构销售联系方式

华东机构销售

华北机构销售

华南机构销售

投资评级说明

基准指数

• A股市场（不含北交所）：沪深300指数
• 北交所市场：北证50指数
• 香港市场：恒生中国企业指数（HSCEI）
• 美国市场：标普500指数或纳斯达克指数
• 新三板市场：三板成指（协议转让）或三板做市指数（做市转让）