20211206-天风证券-中国光大控股-00165.HK-中国领先的跨境资产管理投资稀缺标的_16页_1mb

中国光大控股总结

公司概况

中国光大控股（00165）是中国领先的跨境资产管理投资机构，成立于1997年，母公司为中国光大集团。公司以另类资产管理为核心业务，拥有超过20年的跨境私募股权投资经验，并于2014年及2016年成为首批港股通股票之一。公司业务涵盖私募股权资产管理、自有资金投资及基石性投资，致力于通过产融结合与多元化投资实现高回报。

业务概述

基金管理业务

• 管理规模：截至2021H1，光大控股持有79支投资基金，AUM达1865亿港元，年复合增速为18.31%。
• 收入结构：2021年上半年基金管理业务收入为14.82亿港元，同比增长显著，收入占比从2020年的33%提升至47%。
• 管理费收入：2021年上半年管理费收入为1.81亿港元，同比增长41%；已赚取管理费收入为4.57亿港元，同比增长1.5%。
• 投资能力：2017-2021H1，基金业务板块IRR在10%-14%之间，累计退出项目100个，资金回流达115亿港元。

自有资金投资业务

• 资产总值：截至2021H1，自有资金投资业务资产总值达426亿港元，其中战略性产业平台账面价值约61亿港元，财务性投资公允价值164亿港元，基石性投资账面价值130亿港元，公允价值71亿港元。
• 业务板块：
  • 战略性产业平台：聚焦飞机全产业链、人工智能物联网平台、养老管理及不动产管理。
  • 财务性投资：投向债权、股权及结构性产品，2020年重要退出项目如青岛港国际、希望教育、Arctic Green等IRR分别为15%、50%、15%。
  • 基石性投资：分别持有光大证券20.83%、光大银行2.91%的股份，合计占净资产40%、总资产19%，对光大控股收入贡献达9.68亿港元。

盈利预测与估值分析

盈利预测

• 2021E-2023E收入总额：预计分别为59.71亿港元、74.82亿港元、94.06亿港元，同比增长6.67%、25.31%、25.71%。
• 归属于公司股东的盈利：预计分别为26.14亿港元、33.36亿港元、42.86亿港元，同比增长15.47%、27.59%、28.5%。

估值分析

• 分部估值法：
  1. 基金管理业务：采用P/AUM进行估值，假设2022年AUM为2016亿港元，给予4%的P/AUM倍数，对应估值为64.48亿港元。
  2. 自有资金及种子基金投资：采用P/B法进行估值，扣除持股光大证券及光大银行后预计2022年净资产为339.16亿港元，给予0.5倍P/B，对应估值为169.58亿港元。
  3. 基石性投资：按持股比例及市值计算，市值合计为240.13亿港元，给予30%折扣，对应估值为168.09亿港元。
• 整体估值：2022年估值为281.51亿港元，对应目标价16.7港元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

1. 资产管理规模增长不及预期。
2. 项目投资回报不及预期。
3. 投资业务复杂，资管与自营存在交叉，估值容易被折价。
4. 跨市场选取相对估值参照公司可能带来的估值风险。

核心内容总结

• 业务结构：公司主要业务分为基金管理业务与自有资金投资业务，其中基金管理业务收入占比持续提升，轻资产转型初见成效。
• 财务表现：2021年上半年收入31.33亿港元，同比增长55.64%；股东盈利17.81亿港元，同比增长132.81%。
• 投资能力：公司具有较强的项目退出能力，IRR在10%-14%之间，2021年上半年投资收益占收入总额的65.8%。
• 估值方法：采用分部估值法，分别对基金管理、自有资金及基石性投资业务进行估值，最终整体估值为281.51亿港元，对应目标价16.7港元。
• 盈利预测：预计2021E-2023E收入及盈利将稳步增长，体现公司良好的增长潜力及盈利能力。

关键信息

• AUM：截至2021H1，基金管理业务AUM为1865亿港元。
• IRR：2017-2021H1，基金业务IRR在10%-14%之间。
• 估值：2022年整体估值为281.51亿港元，对应目标价16.7港元。
• 收入结构：2021年上半年，投资收益占比65.8%，客户合约收入占比10.47%，其他来源收入占比35.97%。
• 投资板块：自有资金投资业务资产总值达426亿港元，其中财务性投资占比38%，基石性投资占比47%。

主要观点

• 光大控股在跨境资产管理领域具有显著优势，业务覆盖广泛，管理规模持续增长。
• 轻资产转型初见成效，种子资金占比下降，资金利用率提高，管理费收入稳步增长。
• 公司投资能力突出，项目退出表现良好，IRR稳定在10%-14%之间。
• 采用分部估值法，综合评估公司价值，给予“买入”评级及目标价16.7港元。
• 虽然公司具有较强的盈利能力和投资能力，但其多元化业务结构及市场波动性可能影响估值。