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策略聚焦 | 叙事回摆总结

核心内容

近期A股市场经历了因叙事回摆而引发的波动和收敛，主要体现在两组关键叙事的变化：全球货币环境假设和AI产业趋势。同时，A股市场流动性层面也出现了重要边际变化，宽基ETF的赎回压力预计大幅缓解，这为非AI板块的修复提供了条件。

主要观点

• K型分化收敛：市场因叙事而加剧的K型分化正在逐步收敛，特别是非AI板块的负面情绪开始修复。
• 货币假设变化：市场开始更全面地审视美联储政策，加息与强美元的叙事有所降温，流动性预期边际改善。
• AI产业趋势：META的IaaS业务调整引发市场争议，反映出AI板块对负面信息的高度敏感，也提示产业内部利润分配问题可能引发反思。
• 资金面改善：宽基ETF的净赎回压力有望缓解，非AI板块的资金压制将逐步减轻，有利于其估值修复。
• 配置建议：建议继续关注AI+能化结构，其中AI中下游如云厂商、存储、燃气轮机等，能化方面则看好电解液、隔膜、制冷剂、磷化工等品种。

关键信息

1. 货币假设的边际变化

• 市场开始全面审视美联储政策，不再预设鹰派加息路径。
• 沃什近期表态“鹰派立场不变，边际措辞转鸽”，显示通胀风险缓解。
• 5月截尾均值PCE同比为2.4%，显示趋势性通胀压力温和。
• 6月非农数据验证劳动力市场降温，美元指数和美债收益率同步回落。
• 强美元叙事降温，海外流动性预期改善，非AI板块估值有望修复。

2. AI产业趋势的边际变化

• META转向IaaS的举动引发市场争议，但对AI算力投入影响有限。
• 资本市场对AI负面信息高度敏感，反映出市场分化严重。
• token成本争议在北美AI厂商间升温，提示AI产业链内部利润分配失衡。
• 存储和光通信等硬件厂商显著跑赢Mag7，显示AI中下游具备超额收益潜力。

3. 宽基ETF的边际变化

• 过去3周，沪深300ETF合计净赎回约422亿至904亿，其他宽基ETF未明显净赎回。
• 预计下半年宽基ETF卖压将明显放缓，潜在减持规模接近尾声。
• 2026E净利润增速预测为9%（全A）和13.5%（非金融石油石化），全年指数上涨10%左右符合慢牛逻辑。
• 非AI板块在前期受到资金压制，若ETF流出压力减小，其修复空间将扩大。

4. 配置建议

• 非AI周期：负面预期已充分释放，具备景气度的周期制造板块可能修复。
• 创新药：相对美股超额见底，6月下旬已出现修复迹象，有望持续反弹。
• AI中下游：如云厂商、存储、燃气轮机等，具备估值修复潜力。
• 能化板块：
  • 电新：看好电解液及添加剂、隔膜等业绩兑现品种。
  • 化工：油价中枢和波动率下降，补库需求上升，推荐制冷剂、磷化工、氨纶等。
  • 有色：推荐具备AI敞口但因加息叙事被压制的算力金属，如锡、铜。
• 券商板块：建议增配低估值券商，流动性压制可能在下半年逐步消退。

风险因素

• 中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；
• 国内政策力度、实施效果或经济复苏不及预期；
• 海内外宏观流动性超预期收紧；
• 俄乌、中东等地区冲突进一步升级；
• 房地产库存消化不及预期。

结论

当前市场正处于叙事回摆阶段，K型分化趋势有所收敛，非AI板块的修复机会逐步显现。在货币环境和资金面改善的背景下，市场风格可能由极致AI交易向更加均衡的结构演进，建议投资者关注非AI周期、创新药及AI中下游等具备修复潜力的板块。