20220109-西部证券-宏观专题报告_FED缩表如何影响国内货币政策与资本市场__13页_806kb

FED缩表如何影响国内货币政策与资本市场？总结

核心结论

本文主要探讨美联储缩表对国内货币政策与资本市场的影响，提出以下核心结论：

• 缩表是美联储货币政策由松转紧的第三步，紧缩周期包括Taper、加息和缩表三个阶段。
• 上一轮缩表（2017-2018）对市场的影响更像“灰犀牛”，而非“黑天鹅”，其影响较为持续且可预期。
• 在美联储紧缩期间，中国货币宽松可能引发人民币贬值压力，但A股未必下跌。
• 当前国内经济回升前景较好，人民币适度贬值压力存在，但不会对股市造成显著冲击。
• 权益资产整体性价比优于债券，市场存在上涨潜力。

主要观点与关键信息

一、缩表是美联储紧缩周期的第三步

• 美联储紧缩周期分为三个阶段：
  • Taper阶段（2013Q2至2014年）：引导缩减量化宽松。
  • 加息阶段（2015Q4至2017年H1）：仅加息，未缩表。
  • 缩表阶段（2017Q3至2018年）：加息与缩表并行，最终结束紧缩。
• 当前美联储货币政策转向可追溯至2021年1月，包括Taper、加息和缩表三阶段。
• 缩表作为紧缩周期的最后一环，对市场影响更为持续和可预测。

二、上一轮缩表更像是“灰犀牛”

• Taper阶段（2013年）：美债收益率上行最陡，市场波动剧烈，类似“黑天鹅”。
• 加息阶段（2015年）：市场波动较Taper期小，影响较为温和。
• 缩表阶段（2017-2018年）：美债收益率持续上行，但全球资本市场反应整体平淡，直至“流动性发条”被拧紧（2018年Q4）才出现剧烈波动。
• 缩表对市场的影响更具可预见性，因此更接近“灰犀牛”。

三、美联储紧缩期对中国资本市场的影响

• 人民币贬值压力：中国货币宽松可能引发人民币贬值，但并非必然导致A股下跌。
• 2016年案例：美联储紧缩期叠加人民币贬值，A股并未持续下跌，反而出现上涨，表明A股在特定条件下仍具备配置价值。
• A股重挫条件：当经济走弱、汇率承受较大贬值压力、权益资产性价比显著低于债券时，A股才可能重挫。
• 当前情况：经济回升确定性高，权益资产性价比优于债券，A股不具备显著下跌风险。

四、当前国内形势分析

• 人民币汇率：
  • 疫后人民币大幅升值，当前更应关注过度升值风险。
  • 人民币适度贬值空间存在，且美元贬值概率较高。
• 经济回升：
  • 内需发力、信用宽松、外需不弱共振，2022Q1国内经济回升确定性较高。
  • PMI预计进一步走高，经济复苏态势良好。
• 资本市场表现：
  • 10年期国债收益率倒数与万得全A指数TTM差值处于十年高位，股票性价比优于债券。
  • 若货币进一步宽松，叠加全面注册制等因素，A股可能迎来全面牛市。

风险提示

• 全球疫情超预期。
• 美联储货币政策超预期。
• 国内政策超预期。

图表说明

• 图1：美联储持有美债、MBS规模及总资产规模。
• 图2、3、4、5：2013-2019年美债收益率与TIPS收益率变化及美联储货币政策态度。
• 图6、7、8：美联储Taper、加息、缩表阶段各类资产表现。
• 图9、10、11、12、13、14、15、16、17：中美利差、人民币汇率、A股走势、PMI数据等。

总结

美联储缩表是货币政策紧缩周期的第三步，其影响相较Taper更为持续和可预测。中国在美联储紧缩期间若实施货币宽松，人民币面临贬值压力，但A股未必下跌，尤其在经济走强、权益资产性价比优于债券的背景下。当前人民币适度贬值空间存在，国内经济回升前景良好，A股具备上涨潜力。整体而言，国内货币政策仍有一定自主空间，市场反应取决于多重因素的综合作用。