20150828-光大证券-固定收益动态_信用债牛市的回顾与展望_16页_790kb

信用债牛市的回顾与展望总结

核心内容

自2014年初以来，信用债市场经历了持续的收益率下行周期，5YAA级城投债收益率从8.0%降至5.0%左右。这一周期可划分为五个阶段，主要受货币政策宽松、流动性充裕、银行理财资金回流等因素推动。当前信用债市场处于高估值状态，信用利差处于历史低位，且市场行情表现出一定的独立性。

主要观点

1. 收益率下行的驱动因素

• 银行理财资金回流是当前信用债收益率下行的核心动力。
• 流动性宽松环境为市场提供了充足的配置资金。
• 政策支持（如允许“借新还旧”）提升了城投债的信用资质，推动了收益率下行。
• 套息策略的广泛应用使得交易所资产成为资金配置的首选。

2. 市场行情的独立性

• 信用债与利率债的收益率走势出现分化，显示信用市场行情开始独立。
• 信用债收益率与利率债的认购倍数呈显著负相关，表明市场待配资金充足。
• 信用债收益率与利率债的变动呈现负相关，进一步说明市场独立性增强。

3. 当前市场特点

• 高估值：5YAA级城投债收益率处于历史低位，信用利差也处于极低水平。
• 高认购倍数：企业债和利率债的认购倍数均处于较高水平，表明市场资金充裕。
• 供需关系：虽然供给端持续放量，但收益率仍保持下行，说明需求端对价格的支撑更为关键。

关键信息

信用债收益率下行阶段

信用债与利率债的相关性

• 企业债认购倍数与5YAA级城投债收益率呈负相关（-0.77）。
• 利率债认购倍数与信用债收益率也呈负相关（-0.76）。
• 在收益率下行20bp以上月份，利率债认购倍数均高于2.5倍；上行20bp以上月份，利率债认购倍数均低于2.5倍。

当前市场风险点

• 资金成本提升：回购利率小幅上行，但对信用债收益率影响有限。
• 供给冲击：中长期信用债发行量上升，但收益率仍保持下行，说明供给并非主要风险。
• 需求萎缩：若股票市场吸引资金回流，可能对信用债收益率造成压力。

投资建议

• 短期趋势：信用债收益率下行趋势仍在，但进一步收敛空间有限。
• 策略选择：建议采用杠杆套息策略，利用交易所与银行间市场的利差进行套利。
• 风险提示：需关注回购利率上行和供给冲击对市场的影响，但短期内收益率反弹概率较低。
• 资金回流：银行理财仍有大量资金沉淀于货币市场，短期内回流概率较高，支撑信用债需求。

市场参与者与分析师信息

• 分析师：

  • 张旭：光大证券固定收益团队，8年经验。
  • 赵璐媛：浙江大学经济学硕士，2014年加入光大证券，专注利率基本面与货币市场研究。

• 联系人：

  • 王海波、于瑶等负责报告的联系与发布。

• 研究报告说明：

  • 本报告基于可靠信息，但不保证其准确性和完整性。
  • 报告分析基于多种假设，可能存在偏差。
  • 报告不构成任何投资建议，亦不承担相关责任。

评级体系

市场基准指数为沪深300指数。

估值方法的局限性

• 报告所采用的估值方法和模型存在一定的假设条件。
• 不同的假设可能导致估值结果出现显著差异。
• 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

特别声明

• 光大证券股份有限公司是一家全国性综合类股份制证券公司。
• 本报告仅供客户使用，不构成任何投资建议。
• 报告中提及的公司或证券可能涉及公司自身持仓或业务关系，投资者需注意潜在利益冲突。