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龙头一枝独秀，分化持续验证 —— 证券业2018三季报前瞻总结

核心内容

2018年10月14日发布的证券业三季报前瞻报告指出，上市券商整体三季报归母净利润同比下滑32%，但中信证券表现突出，预计仍保持正增长。报告分析了证券行业在经纪、自营、投行、资管及信用业务等方面的经营状况，并提出投资建议。

主要观点

• 业绩分化明显：行业整体业绩下滑，但头部券商表现优于行业，中信证券作为龙头券商，业绩Alpha属性显著，预计三季报仍一枝独秀。
• 经纪业务：9M18股基成交额同比下降14%，但日均两融余额同比增长5%。中信证券和东方证券因机构客户占比高，经纪业务收入稳定。
• 自营业务：债市温和上涨，固收类自营受益，但权益类自营是业绩分化的关键。中信证券和中金公司因布局产品创设与做市业务，业绩表现优于同业。
• 投行业务：IPO和再融资业务集中度提升，CR3分别为52%和40%。CDR发行将提升集中度，未来投行分化进一步加剧。
• 资管业务：资管规模持续下降，主动管理成为趋势。东证资管因主动管理规模占比高，业绩增长显著，带动母公司业绩分化。
• 信用业务：券商主动调整业务规模，规避信用风险。新增场内股票质押业务质押率保持在40%以内。

关键信息

1. 业绩预测

• 上市券商三季报归母净利润整体同比下滑32%。
• 中信证券：合并报表归母净利润同比增长1.3%，表现优于行业。
• 其他券商：多数券商归母净利润下滑，如国泰君安、海通证券、广发证券等，部分券商如国元证券、华西证券表现较弱。

2. 经纪业务分析

• 股基成交额：9M18同比下降14%，7-9月逐月下降，但日均两融余额同比增长5%。
• 机构客户占比：中信证券、东方证券1H18机构客户代理买卖证券款占比超过50%，保障经纪收入稳定。
• 陆股通净买入额：9M18同比增长45%，A股入富将带来海外资金持续流入，利好有境外布局的券商。

3. 自营业务表现

• 债市表现：中证全债9月末收于185.1点，较年初上涨5.8%。
• 固收类自营：上半年平均提升28个百分点，预计受益于债市上涨。
• 权益类自营：受股市震荡影响，成为业绩分化关键。中信证券、中金公司布局产品创设与做市业务，受波动影响较小。

4. 投行业务趋势

• IPO规模：9M18同比下降33%，但CR3达52%，较2017年提升28pt。
• 再融资规模：9M18基本持平，CR3达40%，较2017年提升8pt。
• 债券承销：同比增长17%，ABS与公司债为主要增长点。
• CDR发行：节奏放缓，但势在必行，未来投行业务将进一步集中。

5. 资管业务分化

• 资管规模：2Q18行业资管规模15.3万亿元，较1Q17高点下降3.5万亿元。
• 业绩分化：8M18，11家券商资管子公司收入/净利润同比增长17.2%/8.6%。东证资管因主动管理规模占比高，业绩增长显著。
• 基金子公司：大券商基金子公司业绩强劲，进一步带动母公司业绩分化。

6. 信用业务调整

• 融出资金与买入返售金融资产：1H18整体下降，部分券商如华安证券、西部证券降幅较大。
• 股票质押业务：新增场内股票质押业务质押率保持在40%以内，风险可控。

7. 投资建议

• 首推中信证券：业绩Alpha属性明显，预计三季报仍一枝独秀。
• 其他推荐：广发证券、国泰君安。
• 支撑因素：
  • 场外期权一级交易商仅7家，业务排他性增强，中信证券和中金公司受益。
  • 商业银行结构性存款由假做真，为龙头券商带来场外期权业务增量。
  • ABS业务前景广阔，龙头券商具备创设及承销能力。
• 估值分析：目前板块PB估值1.07倍，大券商在0.78倍-1.23倍之间，处于历史低位，龙头券商估值未充分体现业绩Alpha。

结论

证券行业在2018年三季报中整体表现不佳，但龙头券商如中信证券凭借资金、风控和客户资源优势，业绩仍保持正增长。随着A股国际化加速和场外期权业务排他性增强，龙头券商有望在未来获得更大市场份额。建议投资者关注中信证券、广发证券和国泰君安，积极布局证券行业。