20210827-华安证券-山西汾酒-600809.SH-业绩高速增长_青花引领核心增量_4页_744kb

业绩高速增长，青花引领核心增量总结

核心内容

山西汾酒（600809.SH）在2021年上半年实现业绩高速增长，营收和净利润分别同比增长75.5%和117.5%，展现出强劲的增长势头。公司产品结构持续优化，毛利率提升显著，期间费用率下降，净利率同比大幅增长，盈利能力增强。公司在全国市场布局持续推进，终端数量突破100万家，省外市场占比提升至61%，并预计在中秋前完成全年任务。

主要观点

• 业绩表现亮眼：2021年上半年营收达121.2亿元，归母净利润35.4亿元，净利率29.53%，同比增长6.11%。Q2营收和净利润分别同比增长73.2%和239.4%，显示出利润端的持续超预期。
• 产品结构优化：青花系列价格体系进入正向循环，青花30复兴版作为核心千元产品，具有较高的品牌势能和市场潜力，预计可成为百亿大单品。玻汾在H1同比增长约40%，预计十四五期间年化放量节奏在10%~15%之间。
• 渠道与市场拓展：公司经销商数量达3147家，Q2省内/省外经销商净增37/158家，渠道持续裂变。全国化布局逐步形成，重点区域如江浙沪皖、广东等市场增长显著，泛区域化向全国化稳步推进。
• 营销改革计划：公司将“十四五”期间营销分为三阶段：2021年聚焦经销商结构优化与品牌提升；2022~2023年实现省外高质量发展及国际市场拓展；2024~2025年推动青花规模加速发展，实现全国市场规模化布局。

关键信息

产品结构与价格策略

• 青花系列价格体系持续上提，青花20批价350元+，青花30批价750元+，青花30复兴版批价约900元。
• 青花30复兴版是公司核心千元产品，处于快速培育阶段，预计未来可成为百亿大单品。
• 玻汾稳步发展，预计十四五期间年化放量在10%~15%之间，同时持续提价。
• 中高档巴拿马、老白汾在低基数下恢复性增长，形成多点开花格局。

市场布局与增长

• H1终端数量突破100万家，较2020年末增长显著。
• 省外市场收入同比增长97%，占比达61%，其中江浙沪皖、广东市场增长尤为突出。
• 全国范围内亿元市场过半达17个，1357全国化布局逐步形成。

财务表现

• 营收和净利润均实现高速增长，预计2021~2023年营收分别同比增长43.1%、27.5%、22.6%，归母净利润分别同比增长72.1%、31.5%、25.4%。
• EPS预计分别为4.34元、5.71元、7.16元，对应PE分别为63.51倍、48.31倍、38.52倍。
• 毛利率从72.2%提升至77.7%，净利率从22.0%提升至26.5%，盈利能力显著增强。
• 资产负债率持续下降，从49.1%降至35.7%，公司财务结构更加稳健。

投资建议

• 维持“增持”评级，认为公司仍处于成长期核心阶段，业绩确定性高。
• 近期估值回落显著，中长期价值愈发凸显，未来增长潜力较大。

风险提示

• 青花、玻汾动销不及预期。
• 省内下沉、省外扩展进度不达预期。

财务预测与指标

投资评级说明

• 增持：未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%~15%。
• 买入：未来6~12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上。
• 中性：未来6~12个月的投资收益率与市场基准指数相差-5%~5%。
• 减持：未来6~12个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上。
• 卖出：未来6~12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上。
• 无评级：因无法获取必要资料或面临重大不确定性事件，无法给出明确投资评级。

分析师与研究助理简介

• 分析师：文献，华安证券食品饮料首席分析师，拥有12年食品饮料研究经验。
• 联系人：姚启璠，华安证券食品饮料研究员，3年研究经验，重点覆盖白酒板块。

重要声明

• 本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，分析师对信息的准确性或完整性不做任何保证。
• 报告中的信息和建议仅供参考，不构成投资建议，也不保证所含信息和建议不会发生变更。
• 分析师独立、客观地出具本报告，不因报告中的推荐意见或观点而直接或间接接受任何形式的补偿。