20160509-华创证券-华创债券寻找收益率拐点专题之九_从客户路演反馈看债市_14页_878kb

债券市场分析总结

核心内容概览

本报告基于华创证券对机构客户的路演反馈，深入分析了当前债券市场面临的经济、通胀、货币政策及信用风险等多重因素，探讨了收益率曲线的潜在拐点。

主要观点

一、对经济长期走势悲观，但短期经济回暖趋势明显

• 长期经济悲观：多数机构对中国经济长期趋势持悲观态度，尤其是房地产和债务压力。
• 短期经济不回落：短期内经济不会明显回落，甚至经济回落的时点被预期往后推。
• 房地产是关键驱动力：房地产投资趋势性回暖，叠加基建投资加码，整体投资增速可能见底回升。
• 工业生产稳定：工业增速可能在 $6 - 6.5%$ 平台波动，较去年有所提升。
• 消费相对稳定：房地产销售带动的消费和餐饮消费较为稳定，汽车消费的边际改善进一步支撑消费。
• 金融数据波动大：地方债务置换对金融数据造成扰动，但金融数据整体仍具支撑力。

二、通货膨胀预期升温，二季度回落幅度有限

• 通胀预期增强：市场已形成较浓烈的通胀预期，与华创证券通胀预期指数一致。
• 实际通胀水平尚低：当前实际通胀仍不高，但预期的强化可能推动通胀水平上升。
• CPI走势预期：二季度CPI回落幅度可能不如市场预期，三季度或将重新上行。
• 蔬菜价格回落：4月蔬菜价格回落符合季节性，但厄尔尼诺可能提前结束回落趋势。
• 美元弱势影响：美元弱势可能推升大宗商品价格，增加输入型通胀压力。

三、央行货币政策放松空间有限

• 货币政策转向中性：央行政策已从宽松转向中性，不支持进一步放松。
• 降息降准可能性低：市场预期的2.25%利率下调可能性不大。
• CPI已超2.25%：CPI已超过2.25%，降息空间接近于零。
• 降准作用有限：即使降准，也只是对冲流动性缺口，不会导致市场过度宽松。

四、银行委外业务规范与收缩可能带来市场冲击

• 委外业务杠杆高：委外业务是债券市场杠杆积累的重要途径。
• 监管预期强烈：市场对监管加码委外业务有强烈预期，规范和收缩是大势所趋。
• 产品回报不达预期：部分产品回报不达预期，可能促使银行收缩委外规模。
• 信用债需求下降：委外业务收缩将对信用债需求造成影响，信用资质要求可能提升。

五、信用风险释放不按常理出牌

• 信用研究失效：信用风险事件不按常理发生，信用研究员难以有效规避。
• 机构谨慎程度高：机构对信用债的配置意愿下降，偏好高等级短久期债券。
• 城投债风险上升：部分机构开始担忧城投债的安全性，尤其关注地方经济较差的城投平台。
• 信用利差保护不足：信用利差保护尚未形成，信用债市场仍面临调整压力。

六、未来可能的黑天鹅事件

• 10年国债收益率调整不足：当前国债收益率调整幅度偏低，未来可能集中释放压力。
• 人民币贬值压力：人民币中期内仍面临贬值压力，可能影响市场流动性。
• 企业违约风险：市场担忧未来可能出现的大企业违约事件。

七、建议继续等待风险释放，不轻言抄底

• 市场调整尚未结束：信用风险、流动性风险和估值风险集中释放，趋势性机会尚未出现。
• 交易型机会在三季度：三季度可能是交易型机会，但不意味着趋势性行情。
• 配置建议：可考虑金融债和高等级短久期信用债，避免低评级长久期债券。

关键信息

• 经济回暖：房地产和基建投资是经济回暖的主要支撑。
• 通胀预期：通胀预期升温，可能推动央行收紧流动性。
• 货币政策：央行货币政策转向中性，放松空间有限。
• 委外业务收缩：监管规范和银行自身调整可能影响信用债需求。
• 信用风险加剧：信用风险事件频发，市场情绪谨慎。
• 未来不确定性：人民币贬值、企业违约等黑天鹅事件可能影响市场。
• 投资建议：建议机构继续规避风险，等待市场调整到位。

机构客户反馈要点

• 经济短期不回落，但长期悲观。
• 通胀预期升温，CPI回落不及预期。
• 央行货币政策不放松，2.25%利率难以下调。
• 银行委外业务规范和收缩可能带来新的冲击。
• 信用风险释放不按常理出牌，市场信心不足。
• 未来可能面临多种风险，需谨慎应对。

分析师信息

• 分析师：屈庆
  执业编号：S0360515030001
  电话：010-66500886
  邮箱：quqing@hcyjs.com

• 分析师团队：包括齐晟、汤雅文、吉灵浩、陈宇、王文欢、李俊江、周冠南等。

附：华创证券机构销售通讯录

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