固定收益深度报告：三轮“急跌”的背后，谁在卖债？-20230917-国金证券-18页_1mb

债市三轮急跌分析及投资策略总结

核心内容概述

本文主要分析了2024年8月至9月期间债市经历的三轮急跌，探讨了背后的主要驱动因素及机构行为特征，并基于当前市场情况提出相应的投资策略和风险提示。

债市表现分析

• 8月15日央行降息：推动10年期国债利率下行8.09个BP至2.54%，但随后因稳地产及稳增长政策落地，利率出现反弹。
• 8月25日政策落地：首套房“认房不认贷”政策出台，债市利率有所调整。
• 8月28日市场担忧：印花税下调预期引发“股债跷跷板”效应，导致债市急跌，但随后央行净投放流动性，利率小幅回落。
• 9月1日-8日政策持续落地：一线城市执行“认房不认贷”政策，债市持续下跌，10年期国债利率从2.56%上行至2.64%。
• 9月14日央行降准：释放中长期流动性，但15日降息预期落空，10年期国债利率回升3BP至2.64%。

三轮急跌中的机构行为

1. 第一轮急跌（6月13日-19日）

• 主要卖盘：基金和券商，主要抛售7-10年利率债及信用债。
• 买盘主力：农村金融机构在急跌后持续净买入。
• 数据表现：
  • 6月15日-19日，10年期国债利率上行7BP至2.69%。
  • DR007上行34BP至2.25%。
  • 基金和券商净卖出规模分别为274.16亿元和666.84亿元。
  • 基金对信用债净卖出规模达127.8亿元。

2. 第二轮急跌（7月24日-26日）

• 主要卖盘：基金和券商，主要抛售中长久期利率债及信用债。
• 买盘主力：农村金融机构在急跌后继续净买入。
• 数据表现：
  • 7月25日，10年期国债利率上行7BP至2.66%。
  • DR007上行28BP至2.15%。
  • 基金和券商在急跌后一天分别净卖出542亿元和192.1亿元信用债。
  • 基金对2-5年二级资本债净卖出规模达76.3亿元。

3. 第三轮急跌（9月1日-8日）

• 主要卖盘：基金和券商，主要抛售利率债和信用债（尤其是二永债）。
• 买盘主力：农村金融机构在急跌首日即转为净买入。
• 数据表现：
  • 9月1日-8日，10年期国债利率上行8BP至2.64%。
  • 基金在9月7日-8日平均每天净卖出利率债245亿元、信用债290.8亿元。
  • 基金对1-3年其他（含银行永续债）和2-5年二级资本债净卖出规模分别达69.5亿元和53.7亿元。

机构行为相似性

• 主要卖盘：基金和券商在三轮急跌中均为主要抛售机构。
• 买盘特征：农村金融机构在急跌后持续净买入，显示其左侧交易特征。
• 抛售对象：主要抛售7-10年利率债，信用债方面以1-3年其他（含银行永续债）和2-5年二级资本债为主。

投资策略

• 止盈赎回扰动渐止：基金持续大规模卖出现券现象已有所缓解。
• 资金压力缓解：央行流动性呵护意愿较强，9月15日降准0.25个百分点，预计未来流动性仍将维持合理充裕。
• 关注修复机会：
  • 短久期利率债：如1年期国债、同业存单。
  • 中短久期中高评级二永债：基金结束减持后，相关品种收益率有所回调，存在投资机会。
• 市场信号：
  • 基金对1年以内利率债的净卖出规模下降，由60.9亿元降至31.2亿元。
  • 9月12日基金对同业存单由净卖出转为净买入。

风险提示

1. 宏观政策调控超预期：稳增长政策可能超预期落地，导致宽信用进程加快。
2. 理财赎回风险：若理财赎回负反馈再现，可能引发债市大幅调整。

总结

三轮债市急跌均受到稳地产政策优化及资金面收敛的影响，基金和券商为主要卖盘，农村金融机构则在急跌后成为主要买盘。当前市场已出现止盈赎回渐止、资金面压力缓解的迹象，建议关注短久期利率债、同业存单及中短久期中高评级二永债的修复机会。同时需警惕宏观政策超预期及理财赎回风险。