“繁荣的顶点”系列报告（十一）：“繁荣的顶点”，已进入验证期-20190302-长江证券-21页_1mb

“繁荣的顶点”系列报告（十一）总结

核心内容

本报告分析了美国经济进入“繁荣顶点”验证期的迹象，指出美国经济已从企业端景气回落转向居民端景气下滑，标志着美国经济景气回落阶段的到来。同时，报告警示美股及房地产市场调整风险的累积，以及企业端杠杆负反馈可能带来的显著冲击。

主要观点

• 经济结构恶化：2018年第四季度，美国GDP同比增长3.1%，高于前值，但结构表现不佳。私人固定资产投资和消费增速双双回落，其中私人固定资产投资增速由5.4%降至4.8%，私人消费增速由2.9%降至2.7%。
• 领先指标预警：多个领先指标如美债期限利差（10Y-2Y）倒挂和油铜比见底回升，预示美国经济前景不乐观。目前，美债期限利差已收窄至约15bp，接近倒挂点；油铜比自历史低位加速反弹。
• 企业与居民景气变化：企业端景气在2018年上半年率先回落，居民端景气在下半年开始下滑。企业端景气见顶回落通常对应经济见顶，而居民端景气下滑则标志着经济开始下行。
• 就业市场转差：失业率止跌回升、就业增速回落，表明美国就业市场景气拐点已现。居民收入增速下滑进一步拖累私人消费增速。
• 资产价格调整风险：美股及房地产市场面临调整风险。股票回购规模因海外利润回流放缓及债券融资受限而趋降，房地产市场因居民购买力下滑而承压。
• 信用债集中到期：2019年至2025年，美国信用债将集中到期，其中中低评级信用债占比将显著上升。企业端高杠杆集中在信用债市场，存在评级下调及违约风险，可能引发经济及资本市场剧烈波动。

关键信息

• 企业杠杆率高企：美国非金融企业杠杆率高达74%，创历史新高；资产负债率升至历史峰值，多数行业资产负债率超过2008年金融危机前水平。
• 居民杠杆受限：居民储蓄率接近历史低位，限制了居民加杠杆空间，居民住房购买力显著下滑，拖累房地产市场。
• 美股见顶背景：美股见顶一般发生在美国经济周期尾端，当前宏观环境与历次美股见顶背景相似，股票回购规模下降将加剧调整风险。
• 信用债风险：2018年企业信用债发行量占GDP比重已升至9.5%，其中投机级占比大幅上升。信用债集中到期将加剧市场波动，尤其是中低评级信用债。
• 经济周期与景气拐点：企业端景气见顶回落通常对应经济见顶，居民端景气下滑则预示经济进入回落阶段。

图表目录（关键指标）

• 图1：美国企业部门杠杆率创历史新高
• 图5：制造业PMI新订单指数见顶回落
• 图8：失业率降至历史低位
• 图17：美债期限利差倒挂与经济衰退相关
• 图19：油铜比见底反弹预示经济见顶回落
• 图21：SCFI美西航线运价指数见顶回落
• 图32：失业率及初申失业金人数见底回升
• 图36：居民薪酬收入增速与总就业人数增速走势背离
• 图40：私人消费增速见顶回落
• 图50：美国新屋及成屋销售表现不佳
• 图53：CoreLogic和标普/CS房价指数同比先后回落
• 图64：信用债集中到期规模显著上升
• 图66：企业利润增速下滑伴随信用债违约金额上升
• 图67：信用利差加速走扩

风险提示

• 全球黑天鹅事件：报告提示需警惕全球突发黑天鹅事件对美国经济的影响。
• 企业杠杆负反馈：企业端高杠杆可能引发信用债市场剧烈调整，从而显著冲击美国经济。
• 美股及房地产市场调整风险：股票回购趋降、房地产市场承压，均可能导致市场调整。

投资建议

• 行业评级：基于行业股票指数相对表现，分为“看好”、“中性”、“看淡”。
• 公司评级：基于公司涨跌幅，分为“买入”、“增持”、“中性”、“减持”、“无投资评级”。
• 相关指数：A股以沪深300为基准，港股以恒生指数为基准，新三板以三板成指或三板做市指数为基准。

联系方式

• 分析师赵伟：电话 (8621) 61118798，邮箱 zhaowei4@cjsc.com.cn，执业证书编号 S0490516050002
• 分析师徐骥：电话 (8621) 61118697，邮箱 xuji@cjsc.com.cn，执业证书编号 S0490518070010

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