> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 网易云音乐（09899.HK）核心主业稳步增长，看好内容扩充/AI持续驱动成长 2026年02月14日 港股公司信息更新报告 投资评级：买入 (维持） <table><tr><td>日期</td><td>2026/2/13</td></tr><tr><td>当前股价(港元)</td><td>162.80</td></tr><tr><td>一年最高最低(港元)</td><td>303.40/123.60</td></tr><tr><td>总市值(亿港元)</td><td>354.71</td></tr><tr><td>流通市值(亿港元)</td><td>353.87</td></tr><tr><td>总股本(亿股)</td><td>2.18</td></tr><tr><td>流通港股(亿股)</td><td>2.17</td></tr><tr><td>近3个月换手率(%)</td><td>22.38</td></tr></table> 股价走势图 数据来源：聚源 # 相关研究报告 《业绩延续高增长，曲库扩充与生态优化共驱成长一港股公司信息更新报告》-2025.8.15 《毛利率提升，会员规模扩展有望继续驱动业绩增长—港股公司信息更新报告》-2025.2.23 方光照（分析师） fangguangzhao@kysec.cn 证书编号：S0790520030004 业绩高增，看好音频内容扩充及AI赋能深化驱动成长，维持“买入”评级2025年公司实现营收77.6亿元（同比 $-2.4\%$ ），归母净利润27.5亿元（同比 $+76.0\%$ ），经调整营业利润17.3亿元（同比 $+32.4\%$ ），经调整净利润28.6亿元（同比 $+68.2\%$ ），业绩高增主要系盈利能力提升及2025年确认所得税抵免约6.8亿元。单H2公司实现营收39.3亿元(同比 $+1.4\%$ )，归母净利润8.6亿元(同比 $+14.8\%$ ），经调整营业利润8.3亿元（同比 $+29.7\%$ ），经调整净利润9.1亿元（同比 $+11.5\%$ ）。2025年毛利率 $35.7\%$ （同比 $+2\mathrm{pct}$ )，单H2毛利率 $35.0\%$ （同比 $+3\mathrm{pct}$ )，同比提升主要系音乐服务经营杠杆增强及效率提升，环比下降或系H2社交娱乐收入占比提升推动分成增加。考虑会员结构变化对ARPU的短期冲击（黑胶家庭会员等优惠套餐推出，学生会员增加)，我们下调2026-2027年、新增2028年归母净利润预测至21.0/23.6/26.4（前值为24.5/29.5）亿元，当前股价对应PE分别为15.0/13.4/11.9倍，看好优质内容驱动ARPU逐步提升，维持“买入”评级。 # $\bullet$ 音乐服务收入稳步增长，平台品牌心智进一步强化 公司持续聚焦在线音乐服务，2025年实现营收59.9亿元（同比 $+12\%$ ），主要系公司通过升级会员权益、丰富社区内容，驱动月付费用户持续增长，会员服务实现收入50.5亿元（同比 $+13\%$ ）。平台品牌心智进一步强化，2025年公司虽收缩推广投入（销售费率同比-2.4pct)，但用户规模与活跃度均实现同比增长，同时DAU/MAU、移动端用户日均使用时长亦同比提升，反映用户粘性增强。 # - 持续扩充音频内容，AI赋能提升用户体验，看好平台商业化加速 公司持续建设多元且差异化的内容生态，一方面补充版权音乐储备，一方面继续强化领先的独立音乐人生态，推出《原创声推官》建立“挖掘-鉴赏-传播”机制，为优质内容提供在《歌手2025》、《梦幻西游》等大流量综艺、游戏曝光机会，截至2025年底，平台注册独立音乐人超百万（2025.6注册数超81.9万），上传曲目超560万首（2025.6曲目数约480万）。平台持续拓展音频内容，郭德纲的灵异故事题材播客《子不语我语》收听量近千万。自研大模型Climber提升内容推荐能力，系列AI功能助力实现一键MV生成、播放器背景定制等。我们看好音频内容扩充及AI应用深化继续驱动平台活跃用户数、付费率及ARPU提升。 $\bullet$ 风险提示：用户规模增长及付费率提升不及预期，行业竞争加剧等。 财务摘要和估值指标 <table><tr><td>指标</td><td>2024A</td><td>2025A</td><td>2026E</td><td>2027E</td><td>2028E</td></tr><tr><td>营业收入(百万元)</td><td>7,950</td><td>7,759</td><td>8,521</td><td>9,051</td><td>9,811</td></tr><tr><td>YOY(%)</td><td>1.1</td><td>-2.4</td><td>9.8</td><td>6.2</td><td>8.4</td></tr><tr><td>净利润(百万元)</td><td>1,562</td><td>2,748</td><td>2,098</td><td>2,356</td><td>2,643</td></tr><tr><td>YOY(%)</td><td>112.7</td><td>76.0</td><td>-23.7</td><td>12.3</td><td>12.2</td></tr><tr><td>毛利率(%)</td><td>33.7</td><td>35.7</td><td>36.5</td><td>36.5</td><td>37.0</td></tr><tr><td>净利率(%)</td><td>19.6</td><td>35.4</td><td>24.6</td><td>26.0</td><td>26.9</td></tr><tr><td>ROE(%)</td><td>15.3</td><td>21.4</td><td>14.0</td><td>13.6</td><td>13.2</td></tr><tr><td>EPS(摊薄/元)</td><td>7.2</td><td>12.6</td><td>9.6</td><td>10.8</td><td>12.1</td></tr><tr><td>P/E(倍)</td><td>20.2</td><td>11.5</td><td>15.0</td><td>13.4</td><td>11.9</td></tr><tr><td>P/B(倍)</td><td>3.1</td><td>2.4</td><td>2.1</td><td>1.8</td><td>1.6</td></tr></table> 数据来源：聚源、开源证券研究所(以1港币 $= 0.8888$ 人民币对股价换算) # 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行)》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R4（中高风险)，因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为境内专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非境内专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 # 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 股票投资评级说明 <table><tr><td></td><td>评级</td><td>说明</td></tr><tr><td rowspan="4">证券评级</td><td>买入(Buy)</td><td>预计相对强于市场表现20%以上;</td></tr><tr><td>增持(outperform)</td><td>预计相对强于市场表现5%~20%;</td></tr><tr><td>中性(Neutral)</td><td>预计相对市场表现在-5%~+5%之间波动;</td></tr><tr><td>减持(underperform)</td><td>预计相对弱于市场表现5%以下。</td></tr><tr><td rowspan="3">行业评级</td><td>看好(overweight)</td><td>预计行业超越整体市场表现;</td></tr><tr><td>中性(Neutral)</td><td>预计行业与整体市场表现基本持平;</td></tr><tr><td>看淡(underperform)</td><td>预计行业弱于整体市场表现。</td></tr><tr><td colspan="3">备注:评级标准为以报告日后的6~12个月内,证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现,其中A股基准指数为沪 深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针 对做市转让标的)、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同 的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重建议;投资者买入或者卖出证券的决 定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告,以获取比较 完整的观点与信息,不应仅仅依靠投资评级来推断结论。</td></tr></table> # 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 # 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 # 开源证券研究所 上海 地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼3层 邮编：200120 邮箱：research@kysec.cn 北京 地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层 邮编：100044 邮箱：research@kysec.cn 深圳 地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层 邮编：518000 邮箱：research@kysec.cn 西安 地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层 邮编：710065 邮箱：research@kysec.cn