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网易云音乐（09899.HK）核心主业稳步增长，看好内容扩充/AI持续驱动成长

核心内容总结

网易云音乐在2025年实现了显著的业绩增长，尽管营收同比略有下降，但归母净利润和经调整净利润均大幅增长。公司持续聚焦在线音乐服务，通过会员权益升级和社区内容丰富，推动月付费用户增长。同时，公司积极拓展音频内容生态，并通过自研大模型Climber提升用户体验，增强平台粘性。

主要观点

1. 业绩表现

• 2025年营收：77.6亿元（同比-2.4%）
• 2025年归母净利润：27.5亿元（同比+76.0%）
• 2025年经调整净利润：28.6亿元（同比+68.2%）
• 2025年毛利率：35.7%（同比+2pct）
• 2025年净利率：35.4%（同比显著提升）

2. 会员服务与用户增长

• 会员服务收入达50.5亿元（同比+13%）
• 通过推出黑胶家庭会员等优惠套餐，推动用户规模和活跃度增长
• 尽管存在短期对ARPU的冲击，但长期来看，优质内容有望驱动ARPU提升

3. 平台品牌心智强化

• 用户规模与活跃度均同比增长
• 移动端用户日均使用时长提升
• DAU/MAU持续增长，反映用户粘性增强

4. 内容扩充与AI赋能

• 持续补充版权音乐储备，强化独立音乐人生态
• 推出《原创声推官》等项目，构建“挖掘-鉴赏-传播”机制
• 截至2025年底，注册独立音乐人超百万，上传曲目超560万首
• 推出郭德纲播客《子不语我语》，收听量近千万
• 自研大模型Climber提升内容推荐能力，推出一键MV生成、播放器背景定制等AI功能

5. 未来盈利预测

• 2026-2028年归母净利润预测分别为21.0/23.6/26.4亿元
• 当前股价对应PE分别为15.0/13.4/11.9倍
• 维持“买入”评级，看好音频内容扩充及AI应用深化带来的增长潜力

关键信息

• 投资评级：买入（维持）
• 当前股价：162.80港元
• 总市值：354.71亿港元
• 流通市值：353.87亿港元
• 近3个月换手率：22.38%
• 风险提示：用户规模增长及付费率提升不及预期，行业竞争加剧

财务摘要与估值指标

估值与投资建议

• 当前股价对应PE分别为15.0/13.4/11.9倍
• 公司未来增长动力主要来自内容扩充和AI技术的应用
• 预计在2026-2028年，公司盈利能力有望进一步提升

风险提示

• 用户规模增长及付费率提升不及预期
• 行业竞争加剧
• 内容版权成本上升
• AI技术应用效果不及预期

分析师承诺

分析师承诺报告内容真实、客观，反映其个人观点，且不与报酬直接或间接挂钩。

投资评级说明

• 买入(Buy)：预计相对强于市场表现20%以上
• 增持(outperform)：预计相对强于市场表现5%~20%
• 中性(Neutral)：预计相对市场表现在-5%~+5%之间波动
• 减持(underperform)：预计相对弱于市场表现5%以下

行业评级说明

• 看好(overweight)：预计行业超越整体市场表现
• 中性(Neutral)：预计行业与整体市场表现基本持平
• 看淡(underperform)：预计行业弱于整体市场表现

法律声明

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