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中航证券金融研究所债券周报总结

核心内容

本报告发布于2014年2月2日，由中航证券金融研究所杨鹏飞撰写，研究助理为石玉华。报告聚焦于中国债券市场近期表现，分析经济基本面、货币政策、利率债与信用债发行情况及市场策略，旨在为投资者提供参考。

主要观点

• 经济下行压力依然显著：尽管四季度GDP同比增速略超预期，但季调环比增长不足，显示经济增长仍在放缓。制造业PMI跌破荣枯线，显示经济运行承压，地产和基建投资增速面临回落风险。
• 货币政策保持松紧有度：央行通过MLF和SLO操作维持市场流动性，但逆回购利率维持高位，显示政策宽松有限，市场对货币政策放松的预期仍需时间。
• 债券市场策略建议：建议投资者淡化短期波动，关注收益率上行时的配置机会，等待政策放松的到来。
• 利率债表现强势：利率债发行量回升，一级市场中标利率显著低于二级市场，显示机构对利率债的配置需求旺盛，但收益率曲线趋于平坦。
• 信用利差分化：企业债和中短期票据信用利差整体上升，尤其短端利差显著扩大，显示市场对信用风险的担忧。

关键信息

1. 经济数据

• 制造业PMI：2015年1月降至49.8，为2012年10月以来首次跌破枯荣线，显示制造业进入收缩阶段。
• 四季度GDP：季调环比增长1.5%，环比折年率不足6.2%，经济增长持续刹车。
• 地产销售：1月份30大中城市商品房成交面积连续回落，地产销售回升尚未确认，对地产投资信心不足。
• 基建投资：发改委加快项目批复，但受资金制约，基建投资增速仍有回落风险。

2. 货币政策

• 央行操作：MLF加量续作、SLO操作增加，意在平滑节前资金面，但逆回购利率维持高位（4.8%），削弱宽松预期。
• 政策趋势：尽管央行当前处于僵持状态，但国内经济与外部局势仍会推动货币政策放松，预计在一季度末或二季度初。

3. 利率债市场

• 发行量回升：上周利率债合计发行1130.1亿元，处于历史偏高水平。
• 一级市场表现：利率债中标利率普遍低于二级市场利率，中标倍数均在2倍以上。
• 收益率曲线：收益率曲线平坦化，10年期国开债收益率与7年期倒挂，显示长端承压。

4. 信用债市场

• 信用利差：企业债信用利差分位值上升，短端上升幅度较大，长端有所下降。
• 中短期票据：收益率曲线整体上行，短端上升显著，AAA级与AA级利差扩大。
• 交易活跃：交易所交易活跃，部分产业债表现良好，如京能债、国电债等。

债券市场表现

• 国债收益率：1年期国债收益率小幅下行，其余期限均上行，10年期国债收益率为3.50%。
• 国开债收益率：中短端上行幅度较大，10年期国开债收益率为3.87%，收益率曲线极度平坦。
• 中短期票据：收益率整体上行，1年期以内上升17-20bp，AAA级上升幅度大于AA级。
• 企业债：收益率曲线呈现平坦化上行趋势，AAA级上行0-6bp，AA级上行2bp以内。

投资建议

• 债券策略：建议投资者淡化短期波动，关注收益率上行时的配置机会，等待货币政策放松。
• 投资评级：
  • 上市公司：买入、持有、卖出
  • 行业：增持、中性、减持
• 综合指数参考：以深圳或上海综合指数为基准，判断股票表现。
• 国民经济增长参考：以国家统计局公布的GDP增长率为准。

风险提示与免责声明

• 投资者需自行承担投资风险，本报告不构成投资建议。
• 本报告内容反映分析师研究观点，不与分析师薪酬直接相关。
• 本报告内容来源可靠，但不保证其准确性或完整性，使用本报告内容可能产生损失，中航证券不承担相关责任。
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结论

当前债券市场受到货币政策松紧有度与经济下行压力的双重影响，收益率曲线趋于平坦，投资者应关注政策放松时点，采取稳健策略，避免短期波动干扰。