2019年中观产业链梳理与展望：密云不雨，叶落知秋-20181207-广发证券-22页-1mb

2019年中观产业链梳理与展望总结

核心内容概述

本报告从需求与供给侧两个维度出发，系统梳理了2019年工业产业链各环节的运行趋势与变化。通过分析“三驾马车”（投资、消费、出口）的结构与变化，结合盈利、库存、债务、产能等周期性指标，对工业产业链不同位置的行业进行分类与趋势推演。同时，报告也关注了新经济的发展对传统产业结构的替代与补充作用，并指出潜在风险因素。

主要观点与关键信息

一、需求端分析

1. 固定投资需求

• 核心行业：建筑业是固定投资的核心，对交运制造、专用设备等有显著拉动作用。
• 趋势推演：2019年固定投资节奏预计为“先基建、后地产”，建筑业需求将在四季度回升。
• 拉动系数：房地产对GDP的拉动系数为17.8%，基建为7.5%。

2. 消费需求

• 居民消费：名义增长放缓，实际消费下降是其映射。
• 政府消费：受财政支出影响，预计小幅提速，对基建支持力度加大。
• 行业构成：居民消费占消费总量的73%，政府消费占27%。

3. 出口需求

• 关税影响：前期落地关税对出口形成压力，但服务项压力小于货物项。
• 汇率趋势：人民币贬值趋缓，出口压力主要来自货物项。
• 出口结构：建筑业在出口需求中占比最高，对出口拉动作用显著。

二、供给侧分析与产业结构变革

1. 产能与供给出清

• 中上游行业：经历两轮出清（2014-15年需求收缩、2016-17年供给收缩），产能过剩问题缓解。
• 下游行业：集中度提升不明显，更多依赖市场化出清。

2. 行业集中度提升

• 中上游行业：集中度显著提升，利润分配格局向其倾斜。
• 下游行业：集中度改善有限，利润空间受到挤压。

3. 价格与库存周期

• PPI与CPI：PPI已渡过快速上涨阶段，CPI工业项仍处于上升通道。
• 库存周期：中上游库存弹性低于价格弹性，下游库存弹性与价格弹性基本一致。
• 库存趋势：由于前期未充分补库，去库过程不会显著加速。

三、工业周期分析

1. 盈利周期

• 中上游行业：盈利弹性高，已渡过快速上行阶段，进入加速下行。
• 下游行业：盈利弹性低，处于见顶回落阶段。
• 装备制造业：盈利弹性低，处于见顶回落。

2. 库存周期

• 中上游行业：库存弹性受到抑制，补库力度弱，去库力度有限。
• 下游行业：库存回补充分，未来将面临去库压力。

3. 债务周期

• 中上游行业：负债微有收缩，盈利增长快于负债扩张。
• 下游行业：负债增速上升，盈利增长慢于负债扩张。
• 装备制造业与工业消费业：负债扩张高于盈利增长。

4. 产能周期

• 中上游行业：资本开支增速高于产能增速，新增产能有限。
• 下游行业：资本开支与新增产能增长较慢，产能扩张不显著。
• 装备制造业：产能增速稳定，为经济提供新动能。
• 整体趋势：进入需求下行周期，产能过剩风险较低。

四、新经济的发展

1. “三新”经济

• 增加值：预计2019年“三新”经济增加值占GDP的22.4%（2017年为15.7%）。
• 增长贡献：对GDP增长贡献率约为22.4%，高于工业增速。
• 驱动因素：技术创新、产业升级、R&D投入提升推动新经济发展。

2. 高技术制造业

• 占比提升：高技术制造业在工业增加值中比重持续上升。
• 增速领先：增速显著高于传统工业，成为经济增长的新引擎。

风险提示

• 经济超预期下行：可能对整体投资与消费形成更大压力。
• 融资政策超预期收紧：可能加剧中上游行业资金紧张状况。

行业分类与周期推演

总结

2019年，中国工业产业链整体处于需求下行周期，但中上游行业在供给侧改革推动下已实现结构性优化，集中度提升明显。下游行业则更多依赖市场化出清，集中度改善有限。新经济的崛起成为对冲传统行业下行压力的重要力量，预计“三新”经济增加值占比将达22.4%。在政策与市场环境的共同作用下，工业周期将逐步向更健康方向发展，但需警惕经济与融资政策超预期变化带来的风险。