2020年中期策略：密云不雨，垂翼留余-20200621-华创证券-26页_3mb

2020年中期策略总结：密云不雨，垂翼留余

核心内容

2020年上半年，A股市场经历了由“小逐险牛”三波行情构成的修复过程。该行情主要由“流动性充裕+风险偏好提升”两大驱动因素推动，具体分为三个阶段：市场定价机制修复、复工与稳增长预期修正、经济修复性改善预期升温。随着二季度数据的发布，市场进入验证阶段，重点转向对通缩对抗政策实际效果的评估。

主要观点

1. “小逐险牛”逻辑逐步证真

   • A股在疫情冲击后迅速反弹，但随后因海外疫情发酵进入回调。
   • 2月1日报告对A股回调空间进行测算，医药、消费板块具有防御性。
   • 3月8日报告开始提示“小逐险牛”机会，5月6日深度报告系统梳理逻辑。
   • 三波行情依次展开：核心价值蓝筹估值修复、风险偏好提升带动科技股反弹、对冲政策再定价推动行情上行。

2. 市场进入边际定价主导阶段

   • 二季度数据结束“数据空窗期”，市场对宏观数据敏感度回升。
   • Q2数据标志着行情从预期定价转向边际定价，将对市场预期产生积极影响。
   • 投资者将对“疫情冲击是否为一次性冲击”这一问题进行本年首次“作答”，从而影响下半年A股走势。

3. “小逐险牛”逻辑面临挑战

   • 5月下旬以来，期限利差快速走弱，与上证综指出现背离。
   • 三重冲击信号：政策宽松边际放缓、内需改善与外需弱化叠加、金融均衡格局受冲击。
   • 外储-利率-汇率三者矛盾加剧，增强资本市场压力。

4. 下半年行情或呈V字形，Q4有望迎来转机

   • Q3仍是预期重置阶段，核心问题尚未解决。
   • 通缩对抗政策效果尚待验证，经济内生调整和对冲政策滞后效应是积极因素。
   • 预计第三季度末对冲政策将体现效果，若通胀回归，市场或迎来拐点。

关键信息

投资主线

1. 内需板块

   • 坚守景气仍在改善的细分领域，如家电、食品饮料。
   • 对估值偏好的标的应及时兑现收益。

2. 内需深化主线

   • 关注国内航空、物流、机械、汽车等板块。
   • 警惕疫情二次冲击预期升温带来的医药、纺织、传媒机会。

3. 科技领域

   • 重点布局具有中长期逻辑支撑的核心标的，如5G新基建、新能源。
   • 风险偏好提升难度加大，主题概念型投资需谨慎。

风险提示

• 通缩态势进一步恶化，对抗政策效果证伪。
• 美元流动性紧张回归，经济金融陷入持续去杠杆。
• 外需弱化，贸易摩擦升温，对国际贸易形成抑制。
• 金融系统脱实入虚风险上升，宽货币向宽信用传导效果弱。

图表亮点

• 图表1：华创策略“小逐险牛”逻辑的逐步证真。
• 图表2-3：3月份美元流动性紧张问题凸显及驱动投资者抛售风险资产。
• 图表4：A股受到冲击但未扩散。
• 图表5-6：美联储快速扩表缓解美元流动性紧张。
• 图表7：北上资金在美元流动性缓解后回归。
• 图表8-9：全球疫情边际改善及科技股活跃。
• 图表10：主要经济体PMI数据改善。
• 图表11-15：发达经济体消费信心、失业率等指标表现疲弱。
• 图表16-22：贸易数据疲弱、投资信心低迷、CPI-PPI剪刀差扩大。
• 图表23-26：期限利差变化与市场背离，央行货币政策边际调整。
• 图表27-36：外储、利率、汇率关系及外汇储备波动对流动性的影响。
• 图表37-39：全球GDP预测下降，库存周期仍处通缩阶段。
• 图表40-42：家电、食品饮料、医药板块表现强劲。
• 图表43-45：国内航空、物流行业景气度改善。

总结

2020年上半年，“小逐险牛”行情在通缩对抗预期和政策支持下逐步展开，但随着二季度数据发布，市场将进入验证阶段，投资者需关注政策效果及经济基本面变化。期限利差与市场背离预示宏观环境变局，需警惕脱实入虚风险及外储、利率、汇率三者矛盾加剧。下半年行情或呈V字形，Q4有望迎来转机，建议投资者关注内需板块及科技龙头，同时警惕通缩恶化、外需弱化及贸易摩擦等风险。