20141116-中泰证券-新常态下的行业投资机会二_从成本端调整看行业投资机会_12页_705kb

宏观经济专题研究总结

核心内容概述

本报告围绕2014年中国经济新常态下的行业投资机会展开分析，重点探讨了政策托底对经济增长的影响、企业成本与收入变化的结构性差异，以及这些变化如何影响不同行业的盈利水平。报告指出，当前中国经济增速放缓，政策托底成为主要手段，企业盈利增长受到成本端调整的显著影响。

主要观点

1. 经济新常态与政策托底

• 经济增速趋缓：2012-2014年中国经济增速维持在7%左右，失去周期弹性，进入新常态。
• 政策托底特征：政府通过财政和货币政策交替发力，以维持经济增长，政策托底空间仍存在。
• 日本经验借鉴：日本在1980-1990年通过加杠杆稳定经济，企业部门加杠杆是主要手段，居民与政府部门加杠杆可能相辅相成。
• 托底政策重点：基建投资是政策托底的重要抓手，预计2015年基建投资增速维持在22%-23%左右。

2. 成本端调整的全球化与结构性差异

• 成本端全球化：原材料与能源价格受全球需求回落和美元指数走强影响，持续下行。
• 成本端调整刚性：人工成本和固定资产折旧具有刚性，导致成本收入比上升。
• 收入端差异：部分行业受益于财政政策扶持，收入增速保持稳定，成本下降改善利润。
• 行业结构性变化：上游行业成本收入比上升，中游行业成本下降但产能过剩问题依旧，下游资本品行业成本下降快，收入受政策托底。

3. 企业盈利的结构性影响

• 库存周期影响：企业库存水平高企，预计未来两个季度企业利润增速将面临下行压力。
• 资本支出疲软：企业资本性支出意愿下降，固定资产净值增速和在建工程增速均明显放缓。
• 税费与费用拖累：税费负担加重，三项费用增速高于主营业务成本增速，对企业盈利形成压力。

4. 行业盈利的结构性差异

• 上游行业：成本调整市场化，收入也受全球定价影响，利润增速持续下降。
• 中游制造业：成本调整市场化，但产能调整受政策影响，部分行业利润弹性增强。
• 下游资本品行业：成本下降快，收入受政策托底，利润改善显著。
• 终端消费品行业：成本调整刚性，收入受居民收入下滑压制，整体缺乏投资机会。

关键信息

成本端变化

• 原材料与能源价格：2014年9月工业原材料价格指数同比下降17.04%，能源价格指数同比下降8.3%。
• 成本收入比：上游行业成本收入比显著上升，中游部分行业下降，下游资本品行业成本收入比下降较快。

盈利端变化

• 营业收入与利润增速：2014年1-9月工业企业营业收入与营业利润增速均为7.9%，双双创下新低。
• 利润弹性：中游行业（如钢铁、化工）因产能调整政策，利润弹性增强；下游资本品行业（如铁路设备、航空）因成本下降和政策托底，利润改善明显。

政策与市场影响

• 政策托底空间：政府部门与居民部门债务率较低，政策托底仍有空间。
• 财政扶持行业：如电力设备制造、铁路设备制造等行业受益于政策扶持，营收与成本调整呈现结构性差异。

行业投资机会分析

图表关键信息

• 图表1-3：反映经济增长内生动力减弱、产能利用率下降、基建投资作为政策抓手。
• 图表4-10：显示企业营收、成本、利润增速趋势，成本收入比结构性差异。
• 图表11-16：展示库存周期与盈利周期、资本支出下降、税费负担加重。
• 图表17-24：分析上游、中游、下游及终端消费品行业成本与利润变化。

总结

2014年中国经济进入新常态，政策托底成为稳增长的重要手段。企业盈利受到成本端调整的显著影响，成本下降与收入增速变化呈现结构性差异。上游行业成本与收入均受市场影响，盈利弹性不足；中游行业成本下降但产能调整政策化，存在结构性机会；下游资本品行业受益于成本下降和政策托底，利润改善明显；终端消费品行业成本刚性，收入受居民收入下滑压制，缺乏投资机会。未来2-3年，经济仍将在政策托底与市场调整之间保持弱平衡。