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债券托管数据点评：信用风险扩大与融资收缩

核心内容

2018年6月11日发布的西南证券固定收益研究报告指出，年初以来信用事件频发，信用风险显著上升，导致信用利差扩大，信用债融资收缩。报告从信用违约、信用利差变化、机构行为及政策影响等方面展开分析，揭示了当前信用债市场面临的挑战。

主要观点

• 信用风险上升：年初以来信用债违约主体增多，且单个违约规模偏大，显示信用风险暴露明显。尽管违约数量和金额未显著高于往年，但首次违约主体数量增加，说明市场信用环境恶化。
• 信用利差扩大：信用利差走势与无风险利率背离，低评级信用债利差上升尤为显著。AA级产业债和城投债信用利差分别扩大至263.7bps和220.3bps。
• 融资收缩：5月信用债净融资为-1334.9亿元，连续四个月为正后再度转负，显示信用债融资环境恶化。城投债净融资同样转负，显示基建投资资金来源压力加大。
• 机构行为变化：广义基金大幅减持信用债，是信用利差走阔的重要原因。同时，流动性改善促使基金增持利率债，境外资金也持续流入，支撑利率债价格上涨。
• 政策与经济影响：审慎政策和监管强化导致企业财务费用上升，主营业务收入下滑，企业亏损面扩大。信用利差扩大进一步加剧融资困难，形成恶性循环。

关键信息

信用违约情况

• 违约数量：截至2018年6月10日，全年信用债违约数量为22支，违约金额202.0亿元。
• 首次违约主体：新增8个首次违约主体，包括凯迪生态、上海华信、神雾环保、中安消等。
• 首次违约规模：首次违约债券规模共计77.6亿元，高于历年上半年水平，也高于2016年上半年的64.7亿元。

信用利差变化

• 国开债利率：5年期国开债利率从1月30日的5.02%下滑至6月8日的4.36%。
• 信用利差走势：同期全体产业债与国开债利差从120.9bps上升至142.1bps，累计扩大21.2bps。
• 低评级信用债利差：AA级产业债和城投债信用利差分别扩大63.5bps和63.2bps。

机构行为分析

• 基金减持信用债：5月广义基金持有企业债、中期票据分别减少321.7亿元和316.1亿元。
• 基金增持利率债：5月广义基金持有利率债增加702.1亿元，显示对利率债的安全边际认可。
• 境外资金流入：5月境外机构增持国债551.0亿元，年初以来累计增持2294亿元，成为利率债上涨的重要支撑。

融资与杠杆情况

• 同业存单规模：5月同业存单规模环比增加3173.6亿元，余额达到8.97万亿元。
• 质押式回购：5月全国性商业银行通过质押式回购融出资金2.4万亿元，基金和券商分别融入1.3万亿元和0.7万亿元，显示金融机构杠杆水平上升。

未来展望

• 信用利差趋势：信用利差将持续扩大，信用事件在下半年可能继续频发。
• 企业亏损加剧：工业企业亏损额同比增速由-18.1%转为6.3%，显示企业基本面恶化。
• 政策延续性：审慎政策短期内不会改变，企业财务费用和需求放缓将继续影响信用利差。

结论

信用风险的扩大已对债市产生明显影响，信用利差走阔与融资收缩形成恶性循环。随着企业基本面的持续恶化和监管政策的持续收紧，信用风险可能进一步加剧，需警惕下半年信用事件的频发。