零售行业社区购物中心深度报告：不可忽视的成长-20190809-长江证券-25页_2mb

零售业行业深度报告：社区购物中心的成长潜力与布局分析

核心内容

本报告聚焦于社区购物中心的发展前景，分析其在中国市场中的成长性、行业格局及主要参与企业的扩张策略与运营效率。报告指出，随着核心一二线市场趋于饱和，购物中心企业正逐步向三四线及以下市场转移，社区型购物中心因其精细化管理、差异化体验和较低的运营成本，正成为新的增长点。

主要观点

• 行业格局：购物中心整体处于供给快速放量阶段，但增长放缓，核心市场空置率高企，竞争加剧，行业分化明显。低线市场具备更高的景气度，社区购物中心成为主要扩张方向。
• 社区购物中心：围绕特定消费客群，注重功能性消费需求的满足，业态组合更精细，需根据区域居民结构进行差异化布局，管理难度较高。
• 运营效率指标：通过“毛利坪效”和“租售比”两个指标综合衡量购物中心的短期经营效益与长期管理议价力，其中天虹股份因其较高的运营效率被重点推荐。
• 海外借鉴：日本社区购物中心发展成熟，占比超过85%，过去10年扩容速度是中心购物中心的3-5倍，表明其具备高成长性。永旺梦乐城作为代表，通过复制扩张策略成长为行业龙头。
• 重点企业推荐：天虹股份作为社区购物中心的代表，其社区购物中心占比达61%，且在扩张与管理方面表现突出，预计未来三年EPS将稳步增长，维持“买入”评级。

关键信息

一、行业格局

• 2018年，中国购物中心存量达3.55亿平方米，同比增长15%以上，但新开店增速放缓至双位数。
• 高线市场仍是购物中心主战场，但低线市场发展潜力大，购物中心企业正加速布局。
• 社区购物中心的业态组合更精细，注重满足居民日常需求，形成差异化体验，推动市场增长。

二、社区购物中心运营逻辑

• 社区购物中心以3-5公里范围内客群为主，业态布局需结合区域居民结构。
• 主要围绕专有功能性主力门店及多业态组合，实现稳定客流与潜在客流的协调。
• 需实现标准可复制性与特色性的并存，管理难度较高，但运营效率提升空间大。

三、运营效率评估指标

• 毛利坪效：衡量购物中心的单平米毛利产出，反映整体经营效率。
• 租售比：衡量租金收入与销售额的比值，体现购物中心的长期管理议价力。
• 天虹股份、新城吾悦广场、龙湖地产等社区购物中心企业毛利坪效高于都市型购物中心，运营效率突出。

四、企业扩张与布局

• 天虹股份：社区购物中心占比达61%，2018年已开业13家，2019年计划拓展至15家以上，整体毛利坪效达1,283元/平米，表现优异。
• 龙湖地产：社区购物中心占比达61%，2018年已开业29家，2019年计划拓展至30家以上，单店毛利坪效达783元/平米。
• 新城吾悦广场：社区购物中心占比达61%，2018年新开19家，2019年计划新开22家以上，单店毛利坪效为870元/平米。
• 永旺梦乐城：作为日本社区购物中心代表，截至2018年拥有180家购物中心，其中日本153家，主营业务收入CAGR达17.09%，净利润CAGR达17.4%，当前市值约270亿人民币，年复合投资回报率约12%。

五、市场发展趋势

• 社区购物中心在体量上更小，平均单店面积在6-10万平米之间，符合低线市场需求。
• 社区购物中心招商注重体验业态，如儿童乐园、影院、KTV等，吸引年轻客群。
• 低线市场购物中心需求与供给之间存在较大差距，发展潜力大。

六、风险提示

• 终端消费出现较大幅度下行，可能导致项目拓展意愿降低。
• 多方低效抢占市场，竞争格局恶化，可能降低项目投资回报率。

标的推荐

• 天虹股份：作为社区购物中心的典型代表，其社区购物中心占比达61%，在2018年已实现毛利坪效1,283元/平米，预计2019-2021年EPS分别为0.89、1.07和1.31元/股，对应PE分别为13、11和9倍，维持“买入”评级。

图表目录（摘要）

• 图1：中国城市购物中心存量规模及增速
• 图2：全年新开购物中心数量
• 图3：购物中心仍保持高于百货、超市业态的景气度
• 图4：近几年来购物中心景气度保持稳定较高水平
• 图5：中国购物中心市场集中度持续提升
• 图6：2014-2018年购物中心空置率
• 图7：2018-2019年开业TOP50购物中心的商圈分布
• 图8：全国新开业主题性购物中心占比持续提升
• 图9：2018年重点连锁商业企业已开业购物中心数量
• 图10：2018年主要连锁购物中心门店数量分布结构
• 图11：主要购物中心企业区域分布
• 图12：2018年开业购物中心大区分布
• 图13：2019年拟开业购物中心大区分布
• 图14：2018年万达广场所开物业的不同城市分布占比
• 图15：2018年新城地产所开物业的不同城市分布占比
• 图16：2018年龙湖地产所开物业的不同城市分布占比
• 图17：2018年永旺梦乐城所开物业的不同城市分布占比
• 图18：2018年开业购物中心各级城市占比
• 图19：2019年计划开业购物中心TOP30各级城市占比
• 图20：2015-2017年各线级城市购物中心客流指数增速
• 图21：各线级城市消费者对当地购物中心满意度
• 图22：近三年购物中心实际开业体量及增幅
• 图23：2017-2019年市场计划开业购物中心体量及数量
• 图24：开业购物中心体量区间数量占比
• 图25：计划开业购物中心体量区间
• 图26：2018年代表性购物中心总数量
• 图27：2012-2018年代表性购物中心企业每年购物中心新开业数
• 图28：代表性购物中心企业购物中心总面积
• 图29：代表性购物中心企业购物中心总面积增速
• 图30：天虹股份综合百货新一线及以上城市占比
• 图31：天虹股份社区购物中心在二线及以下市场占比
• 图32：新城吾悦已开业及待开业购物中心城市分布
• 图33：龙湖已开业及待开业购物中心城市分布
• 图34：代表性购物中心企业平均单店购物中心面积
• 图35：新城吾悦运营合作品牌
• 图36：各地恒隆主要招商品牌
• 图37：社区购物中心模块运营逻辑
• 图38：永旺梦乐城平面布局——“两核一街”模式示意图
• 图39：代表性购物中心企业购物中心总租金收入
• 图40：代表性购物中心企业购物中心总租金收入同比增速
• 图41：代表性购物中心企业购物中心每平米租金收入
• 图42：代表性购物中心企业购物中心每平米租金收入同比增速
• 图43：社区购物中心的运营思路与效率评估
• 图44：新城、龙湖、恒隆、万象城租赁业务毛利率
• 图45：新城、龙湖、恒隆、万象城购物中心平均出租率
• 图46：2016年主要购物中心租售比
• 图47：2017年主要购物中心及企业的租售比
• 图48：日本购物中心市场总数量
• 图49：日本购物中心平均租户数量和平均面积大小
• 图50：日本过去10年新增购物中心以周边及郊区为主
• 图51：日本2018年城市周边购物中心占比达85%
• 图52：日本购物中心企业多为1-3万平米小型购物中心
• 图53：日本购物中心仍以商品销售为主，餐饮及服务为辅
• 图54：永旺梦乐城市场扩张
• 图55：日本代表性社区购物中心市场扩张
• 图56：永旺梦乐城单店面积
• 图57：永旺梦乐城单店营业收入与净利润
• 图58：永旺梦乐城日本市场单平米每天收入水平
• 图59：永旺梦乐城海外业务单平米每天收入水平
• 图60：永旺梦乐城营业收入增速与PE估值
• 图61：永旺梦乐城历史市值规模

表格摘要

• 表1：购物中心等级划分规范部分内容列举
• 表2：主要购物中心参与企业分类
• 表3：中国购物中心发展指数之城市能级综合指数
• 表4：2018年15家主要企业购物中心开业项目统计
• 表5：知名开发商2019年拟开业项目数量
• 表6：主要社区购物中心分业态的面积布局占比
• 表7：重点社区购物中心主力店及分业态类型的面积布局占比
• 表8：主要购物中心参与企业的单平米贡献毛利额测算

投资建议

• 行业评级：看好
• 公司评级：买入
• 重点推荐企业：天虹股份

联系方式

• 分析师李锦：(8627) 65799539 | lijin3@cjsc.com.cn | 执业证书编号：S0490514080004
• 分析师陈亮：(8627) 65799539 | chenliang5@cjsc.com.cn | 执业证书编号：S0490517070017
• 联系人罗祎：(8627) 65799532 | luoyi1@cjsc.com.cn