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东吴证券晨会纪要总结（2026-01-08）

核心内容概览

本次晨会围绕宏观策略、固收金工及行业个股推荐三个板块展开，重点分析了2026年财政政策走向、福建省城投债市场现状及部分重点个股的投资价值与前景。

宏观策略分析

财政政策展望

• 政府债增量趋势：2026年Q1“政府债增量”有望实现不低于3%的同比增长，虽低于2025年Q1的104%，但高于2024年Q1的-33%，体现出财政政策适度前置发力的积极取向。
• 政府债结构分析：
  • 国债净融资：预计2026年Q1国债净融资规模同比变化不大，发行计划与2025年相仿。
  • 地方债发行：用于项目建设的新增地方债发行规模可能同比下降，但非实物用途的新增地方债（如置换隐性债务、土地储备等）预计有所增长。
• 财政资金与政策支持：尽管用于项目建设的新增地方债规模下降，但财政资金以外的政策性金融工具和专项支持将有助于稳定投资增速，推动“止跌回稳”。

风险提示

• 地方债新增限额估算可能存在偏差；
• 国债发行计划理解不准确；
• 城投政策超预期收紧或影响化债进程。

固收金工分析

福建省城投债市场现状

• 经济与财政实力：福建省2024年GDP总量57,761亿元，财政自给率59.45%，债务管理机制较为规范，具备较强偿债能力。
• 债务与风险状况：
  • 宽口径负债率40.35%，债务率243.28%，较2024年略有上升，但整体仍处于全国较低水平。
  • 城投债存量余额约2,285.13亿元，加权平均票面利率约3.20%，低于全国均值。
• 区域分化与策略建议：
  • 福建省内区域发展不平衡，厦门、福州、泉州等核心城市财政自给率较高，尾部城市资源有限。
  • 城投债投资者可适度下沉至区县级平台，但需关注债券定价是否反映隐含风险。
  • 长期可关注具备较强造血能力、现金流稳定、业务具备区域垄断性的转型后主体。

风险提示

• 城投政策超预期收紧；
• 数据统计偏差；
• 信用风险发酵超预期。

行业个股推荐

广发证券（000776）

• 事件：计划配售H股及发行可转债，募资约62亿港元，用于支持国际业务发展。
• 盈利预测：2025-2027年归母净利润分别为148/172/196亿元，增速分别为53%/16%/15%。
• 估值：当前市值对应PB分别为1.37/1.25/1.14倍，维持“买入”评级。
• 投资逻辑：受益于政策鼓励，公司国际业务收入增长迅速，未来有望进一步拓展海外市场。
• 风险提示：监管趋严、行业竞争加剧、经营管理风险。

智谱（02513.HK）

• 公司背景：中国领先的独立通用大模型开发商，源自清华大学KEG实验室，技术积累深厚。
• 业务布局：本地化部署与云端部署双轮驱动，本地化业务占比84.8%，毛利率59%；云端业务增长迅速，2025年上半年收入占比15.2%。
• 盈利预测：预计2025-2027年收入分别为7.9/15.5/32.2亿元，毛利率逐步提升至51%左右。
• 估值分析：2026年PS为30倍，高于部分可比公司，但受益于云端规模效应，估值仍有压缩空间。
• 投资建议：建议关注其在AI大模型行业从本地化向云端转型的长期趋势。
• 风险提示：模型迭代、价格竞争、政企客户需求波动、海外拓展等。

奥特维（688516）

• 事件：成功向光通信龙头批量交付光模块AOI设备，技术积累深厚，订单稳定。
• 业务前景：光模块为算力ScaleOut架构核心组件，受益于AI算力需求增长，自动化设备需求上升。
• 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为6.8/6.1/6.4亿元，PE分别为25/28/26倍。
• 投资建议：维持“买入”评级，受益于光模块行业自动化趋势及海外扩产需求。
• 风险提示：下游扩产不及预期，研发进展不及预期。

华友钴业（603799）

• 业绩表现：2025年Q4业绩超预期，归母净利16.3~22.3亿元，同比+44%~97%。
• 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为62/107/124亿元，对应PE分别为22x/13x/11x。
• 行业前景：受益于镍、钴、锂等金属价格全面上涨，公司业务覆盖多个高景气赛道。
• 投资建议：维持“买入”评级，目标价113元。
• 风险提示：上游原材料价格大幅波动。

总结

本次晨会内容涵盖了宏观财政政策、城投债市场及多个重点个股的深度分析，强调财政适度前置、城投债化债进程及AI、光模块、新能源等行业的投资机会。建议投资者关注财政政策对市场的影响、城投债区域分化及久期策略、AI大模型行业的转型趋势，以及具备高成长性的行业龙头。