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微信电商SaaS进入配置区间：视频化电商化趋势和估值探讨

核心内容

市场格局

• 成熟电商平台：阿里系、拼多多、京东在2020年GMV分别为6.93万亿元、1.7万亿元、2.88万亿元，小程序GMV达到2万亿元。
• 短视频平台：抖音、快手日活用户分别为5.8亿、3.5亿，视频号日活用户为2.8亿，仍有较大发展空间。
• 用户使用时长：视频号平均不到20分钟，而抖音和快手接近80分钟。
• 广告与电商收入：视频号在广告和电商领域的潜力巨大，预计在日活用户达到4.5亿、人均观看时长40分钟时，广告收入可达180亿元，电商GMV可达13.91亿元。

微盟、有赞大客占比提升的影响

• LTV/CAC提升：微盟与有赞大客占比提升10%后，LTV/CAC分别提升66%和23%，带动估值提升。
• 当前LTV/CAC：微盟为2.9倍，有赞为1.8倍。
• 获客成本：微盟和有赞整体获客成本分别为9000元/人和7000元/人。
• 客户结构：微盟大客户占比5%，有赞大客户占比20%，大客户续签率高、生命周期长，带来更高的LTV/CAC。

估值方法

• LTV/CAC-PS模型：SaaS公司的PS估值与LTV/CAC成正比，与客户流失率成反比。
• PS-G模型：PS与公司增长速度存在线性关系，参考美股SaaS公司，微盟和有赞的PS估值为40倍左右，与当前有赞PS基本吻合。
• DCF模型：在收入增长相同的情况下，客户流失率越低，企业价值越高。

主要观点

• 微信电商潜力：微信电商生态已初步形成，视频号和小程序直播为商家提供了新的增长渠道。
• 私域电商崛起：品牌开始重视私域流量，SaaS成为连接私域的重要工具。
• LTV/CAC提升：大客户占比提升显著提高SaaS业务的LTV/CAC，从而提升估值。
• 美股对比：中美SaaS公司客户结构差异明显，导致估值差异，美股公司由于大客户占比高，估值普遍更高。
• 未来增长：随着微信电商生态的完善，微盟和有赞的SaaS业务有望进一步增长，PS估值有提升空间。

关键信息

品类线上化率

SaaS公司对比

微盟与有赞估值预测

• 微盟：在大客户占比提升10%后，LTV/CAC为4.82倍，PS有望实现台阶式增长。
• 有赞：在大客户占比提升10%后，LTV/CAC为2.21倍，PS仍有提升空间。
• 整体估值：参考美股SaaS公司，微盟和有赞的PS估值为40倍左右，与当前有赞PS基本吻合。

建议关注

• 微盟集团 (2013.HK)：国内电商SaaS领跑者，SaaS与精准营销双轮驱动，2019年收入达14.37亿元，精准营销占比超60%。
• 中国有赞 (8083.HK)：SaaS与支付业务双轮驱动，2020年前三季度SaaS及延伸业务收入占比达73%，支付业务成为核心竞争力。

风险提示

• 微信电商渗透率：可能低于预期，影响整体增长。
• 用户增长：视频号用户增长不及预期可能影响广告和电商收入。
• SaaS技术更新：若技术迭代不及预期，可能影响公司竞争力。

行业评级

• 评级：超配
• 前次评级：超配
• 评级变动：维持