【交通运输】行业研究方法与框架-广发证券-20183-50页_3mb

交通运输行业研究方法总结

行业概述

交通运输行业是一个复杂的行业集合体，包括基建类（公路、铁路、港口、机场）、周期类（航空、航运）和轻资产运营类（快递物流）。不同板块之间存在共性与差异，研究框架与关注指标也各不相同。

基建类板块分析

板块共性

• 重资产
• 高投入、长回收期、强现金流、国有资产占比高
• 业绩稳定、受政策影响显著、业绩弹性相对较低

板块特性与关注重点

• 高速公路：关注收费年限和多元发展
• 铁路：关注铁路改革、客运提价和宏观相关性
• 港口：关注产能过剩、干散与集装箱需求、贸易相关政策
• 机场：关注客运为主、产能紧张、非航业务、类债属性

分析框架

• 基建类板块分析重点在“量”的预测，价格受国家管控
• 量的变化由需求因素主导，部分情况下也受供给影响
• 量的预测是收入预测的关键，同时影响变动成本

周期类板块分析

板块共性

• 重资产
• 市场化程度高，供求关系决定价格，存在供给滞后性带来的周期波动

板块特性与关注重点

• 航空：关注消费属性、油价、汇率、市场分化、公司定价策略、政策变化、季节性波动、行业联盟、国内航线价格管制
• 航运：关注油价、规模效应、程租、期租、光租、大船化趋势、行业集中度与联盟

周期性差异

• 航空业需求稳定增长，周期与生产资料建造时间相关
• 航运业需求增长缓慢，周期与船舶使用年限相关

分析框架

• 周期板块的预测核心是供需关系，包括供给和需求的预测
• 价格由供需关系决定，波动性大
• 行业集中度有助于降低周期波动性
• 供需关系是价格周期波动的主要原因

港口行业分析

行业现状

• 增速放缓，竞争加剧
• 北方港口产能过剩更严重，南方港口更具优势

需求驱动

• 集装箱需求：看国际贸易及中国出口
• 干散货需求：看国内地产与基建

装卸费影响因素

• 受指导价（主要）和市场环境（次要）影响
• 内贸集装箱装卸费率较外贸集装箱低50%

行业问题

• 同质化竞争严重
• 单纯装卸业务无法满足客户增值服务需求
• 需要转型升级，提供多元化服务

行业功能分类

1. 核心服务：货物装卸与中转运输
2. 增值服务：仓储、加工、分拣、包装等
3. 延伸服务：货物配送、多式联运、信息处理、保税业务、商品贸易、展览、物流园区等

重要投资主题

• 自贸区（自由港）：特殊经济区域，以贸易自由为主，逐步扩展至投资与金融自由

航运行业分析

行业概况

• 干散货航运：长期亏损，基本退市
• 油轮航运：中远海能、招商轮船
• 集装箱航运：中远海控
• 特种杂货航运：中远海特
• 内贸航运：中远海控、宁波海运、安通控股
• 滚装船航运：海峡股份、渤海轮渡

行业主要指标

• 单位指标：TCE、期租租金、单箱收入、程租费率、WS
• 收入成本指标：运输收入、变动成本、固定成本、资金成本、盈亏平衡点TCE
• 供需衡量：需求（货运量、运距）、产能（有效运力）、产能利用率

行业数据来源

• 行业指数与运费数据：Bloomberg、Clarkson、Drewry、Plato
• 行业生产数据：Clarkson、BP、IEA、EIA、Alpha-liner、Drewry
• 公司数据：公司网站、定期报告、招股书

航运市场细分

• 干散货航运：完全竞争市场，运价波动最大
• 油轮航运：进入壁垒高，行业集中度不高
• 集装箱航运：注重规模与网络效应，行业集中度最高

牛市必要条件

• 需求持续超预期
• 运价弹性与产能利用率有关，高产能利用率阶段运价弹性极高

机场行业分析

行业逻辑框架

• 机场为重资产行业，盈利周期波动显著
• 两次资本开支之间存在盈利增长点，是投资机场的最佳时机

产能周期与盈利增长

• 产能瓶颈包括航站楼、跑道、空域
• 产能利用率提升带来毛利率回升
• 非航业务是机场营收的二级驱动因素，包括商贸、餐饮、零售、广告、物业、航油等

非航业务模式

• 航空地面辅助服务：部分实行特许经营，部分由上市公司提供
• 航空配餐：部分由集团公司或航空公司提供
• 候机楼商业餐饮：部分自营，部分采取租金保底加营业额分成方式

机场扩建情况

• 上海机场：S1S2卫星厅，预计投资200亿，投产时间2019年
• 深圳机场：T4航站楼、第三跑道，预计投资112亿，投产时间未定
• 白云机场：T2航站楼，预计投资136亿，投产时间2018年
• 厦门空港：新机场（2条跑道及新航站楼），预计投资400亿，投产时间2020年
• 首都机场：新机场（4条跑道及新航站楼），预计投资800亿，投产时间2020年

非航业务增长

• 白云机场：免税招标带来收入与利润增厚，非航收入弹性高
• 首都机场：非航收入增长显著，利润弹性达80%

航空行业分析

行业分析框架

• 航空业为典型的周期性行业，供给、需求、油价、汇率是主要因素
• 近年消费属性增强，二三线城市因私出行旅客增加

航空大周期

• 航空大周期由供需错配驱动
• 供给收缩与需求超预期带来票价上涨，进而提升盈利
• 飞机交付周期通常为1年，影响运力投放节奏

航空公司格局

• 四大航（国航、东航、南航、海航）合计客运量占比约67%
• 四大航运力引进具有较强的计划性
• 民航公司通过兼并收购提升集中度，改善行业秩序

票价新政影响

• 2017年票价新政放开1030条航线，占国内总航线33.72%
• 前20大航线全部放开，占三大航收入约15% - 20%
• 票价市场化提升盈利弹性，航司盈利被充分激活

快递行业分析

行业现状

• 增速放缓，市场格局趋稳
• 顺丰、通达系形成寡头市场

行业分析框架

• 快递行业以价易量，成本领先
• 直营模式：以顺丰为代表，收入与成本结构包括总部收入、运输成本、外包成本、折旧及摊销成本、办公租赁成本、职工薪酬等
• 加盟模式：以三通一达为代表，收入包括面单费、中转费收入，成本包括干线运输成本、面单费、中转成本、中心操作成本、面单成本等

运营关键点

• 网络布局：终端网点、转运中心、运输网络构成基础网络壁垒
• 终端管控：影响网点稳定和用户体验
• 信息化运作：提升转运效率，包括人工分拣、配送路由计算、分级转运、全网监控等

行业表现

• 圆通与中通：网络布局和管理能力突出
• 申通：加盟模式弊端明显，信息与自动化建设需加强
• 韵达：发展较快，但网络覆盖率不足

总结

交通运输行业涵盖多个细分板块，研究方法需根据不同板块特性进行调整。基建类板块以“量”为核心，周期类板块以“价”为核心，快递行业则以成本和网络布局为关键。行业研究需关注供需关系、价格波动、政策影响、资产结构、成本构成等核心要素，同时结合具体行业特点，如航空业的票价弹性、航运业的运力变化、港口业的非航业务拓展等，进行深入分析。